作者：何乐怡

编辑：李静

风品：沈禾 车一

来源：首财——首条财经研究院

国庆长假，资本不眠。

10月5日，港交所披露，更新上美集团IPO申报资料。

作为知名美妆韩束的母公司、成立20年的头部企业，上美此战被寄厚望。但看过往，两次冲关折戟、资本之路并不顺遂。此次能达夙愿么？又凭啥如愿？

1

业绩大起大落 品牌集中依赖

多少发展后劲？

“做一家全世界优秀的化妆品公司有三大关键点，坚持长期主义、多品牌战略布局、持续性地投入科研。”

浏览官网，创始人兼CEO吕义雄上述言辞，颇为亮眼。

三个关键点做的咋样呢？来看看基本面。

据招股书，2019至2021年，上美集团收入分别为28.7亿元、33.8亿元和36.2亿元。持续增长，值得肯定。

然2022上半年，其收入12.6亿元，同比2021上半年的18.3亿元，降幅不小。

利润方面，2020年取得2.03亿元，相较2019年的5940万元上涨242.1%；2021年进一步涨至3.39亿元，但66.7%的增速已回落不少。到了2022上半年，仅为6280万元，相比上年同期的1.74亿元大降64%。

不禁疑问，业绩大起大落，是否与长期主义人设相符？

对于双降，上美集团解释称主因COVID-19对其在上海的生产及交付影响。

的确是客观原因。问题在于，同样受疫情困扰，珀莱雅2022上半年营收26.26亿元，同比增长36.93%。归母净利2.97亿元,同比增长31.33%。

即使对比行业，今年前6月化妆品社零总额1905亿元，同比下滑2.5%，也远小于上美集团的降幅。

韧性考验战，答卷咋样。

差在哪里呢？

继续拆解吕义雄上述关键词，或可看出上美的长短板。

首先，多品牌战略布局下，公司品牌矩阵已形成。招股书强调“为了满足不断变化的市场的不同需求，我们不断孵化和开发针对不同消费者群体的新品牌”，

但细观，能承担主要营收的还是靠韩束、一叶子、红色小象。三者2019年、2020年、2021年及截至2022年前6月，共贡献总收入的86.6%、91.8%、92.2%及93.0%。

集中度、依赖性上升肉眼可见，那么“多品牌战略布局”成效几何？是否有些背道而驰？新品牌如何尽快成长起来、顶起更多天空？不乏成长性考题横亘。

细观三员主力干将，之间同样不甚平衡。

2019年至2021年，韩束品牌收入为9.2亿元、13.32亿元及16.31亿元，妥妥占据营收C位。

据悉，上美集团曾叫“上海韩束化妆品有限公司”，2015年正式启用“上美”名号。作为起家业务，强悍在情理中。遗憾在于，目前上美仍未孵化出与韩束实力相仿的品牌。

2019年至2021年，韩束、红色小象营收分别从9.2亿元、5.17亿元涨至16.31亿元、8.71亿元，占总营收比分别从32%、18%涨至45.1%、24.1%。后者增长不慢，但与韩束的差距加大也是事实。

至于一叶子，更变脸掉队。2019年、2020年，营收规模均在十亿以上，2019年还一度超过韩束、以10.51亿元营收成为当年头牌。然2021年，形式急转直下，当年仅取得8.31亿元，营收贡献比也被红色小象超过。

新曲线培育不利，老干将中又有颓态者，上美集团需要好好思考“后劲”问题了。

2

研发VS销售

什么是长期主义王道？

想要破局，关键在于产品。

众所周知，科技创新，是美妆护肤品高端价值的重要支撑点。尤其是当下行业同质化、内卷加剧。

那么，将“持续性地投入科研”作为关键点的上美集团，表现咋样呢？

据招股书，上美集团自2003年品牌创立来，把“自主研发”作为核心战略布局，在2016年品牌规模化后，组建7名国际顶尖科学家领衔的超200人研发团队。同时加大人才引进，吸引了曾任宝洁全球首席科学家、基础研究核心人员黄虎博士和在资生堂任职35年的科学家内川恵一加入。

可圈可点，值得肯定。

然说千道万，还要白银一片。报告期内，上美集团研发开支8290万元、7740万元、1.047亿元、5190万元，分别占收入的2.9%、2.3%、2.9%及4.1%。

虽有可贵提升，对比竞品却不算出众。

2019年至2021年，创尔生物研发费用率为4.7%、6.06%和9.25%；贝泰妮、华熙生物费用占比也约为4%。

相比之下，高企销售费或更令人印象深刻。

2019年至2021年及2022上半年，上美集团的销售及分销开支分别为13.25亿元、15.36亿元、15.72亿元及6.08亿元，分别占其总收入的46.1%、45.4%、43.4%及48.2%。其中，营销及推广开支占比超60%。

吕义雄曾直言：“打广告，不一定能做成品牌，但不打广告，很难做成品牌。”更有“广告低于1.5亿别玩”、“先把广告铺出去，先把狠话吹出去”等言论。

招股书也称，将继续投入大量的财务及其他资源，来推广品牌知名度并招揽客户，包括扩大营销和销售团队，加强KOL营销以及购置广告。

据红星新闻，过去公开代言显示，上美集团为旗下品牌聘请过多位代言人，包括吴亦凡、鹿晗、刘昊然、张新成、胡一天、宋祖儿、佟丽娅、景甜等。

还有可观的KOL合作渠道。2019年至2021年及2022年上半年，上美前五名KOL所产生的收入分别占当期总收入的1.8%、6.4%、10.3%及5.9%。

固然，大力营销能快速引发市场关注、改善业绩，却更有边际效应、双刃效应。比如2021年，韩束成为与吴亦凡解约的第一个品牌，险些落入代言人绯闻的连带风波。

行业分析师郝瑞表示，在美妆产品高度同质化的当下，高举高打的营销手段已无法“一招鲜，吃遍天”，甚至过犹不及。消费不是刺激出来的，想让市场信服、真正出圈破局，最终还要靠品质体验、特色口碑等慢功夫、硬实力，这些往往如烹小鲜、难一蹴而就。聚焦上美，营销为王的思路应该转换了，加大研发投入，推出更有颠覆性的爆款产品，才是长期主义王道。

的确，高质发展才更可持续。营销换市场虽快，却难筑持久护城河。短视远视、快慢取舍间，上美、吕义雄也有一道思考题横亘。

3

“韩风标签”、2亿“套现”

合规敬畏很重要

张磊《价值》一书曾言：“于企业和企业家而言，长期主义是一种格局，帮助企业拒绝狭隘的零和游戏，在不断创新、不断创造价值的历程中，重塑企业的动态护城河。”

价值投资当道，对于驰骋风云20年的上美集团，长期主义无疑是冲击IPO的一把主牌。

然往期看，曾经跟风韩流的品牌捷径，或不算加分项。据红星新闻、《财经天下》周刊等媒体报道，20年前，国内“韩流”盛行。为增强宣传效果，彼时不少公司都给自家产品贴上“韩风标签”，上美集团也是其中之一。

不少消费者曾傻傻分不清，误认为韩束属于韩企。

当然，随着民族自信崛起、新国货风涌，消费理念已然完全转换，从名创优品的去日化改造、慕思家居的被质疑中便可见一斑，蹭热跟风已渐无市场。

据有数DataVision，天眼查信息显示，韩国韩束株式会社有限公司2005年才成立，2012年便注销了。尽管基本信息消失无从查起，但最新的修改时间就在提交招股书的前一个月。

合规性层面，也有考量点。

2015年8月，集团化之前的韩束公司曾因“利用广告对商品或服务作虚假宣传，欺骗和误导消费者”，被上海市工商局责令停止发布上述广告、并以等额广告费用在相应范围内公开更正消除影响，被罚110万元。

2020年，上美集团董事长控股的上海韩束企业管理有限公司被上海税务局罚款1万元，由上美集团间接全资控股的上海韩束化妆品销售服务有限公司因虚假宣传被罚20万元；

2020年，上美集团被一叶子品牌代言人刘昊然起诉。经一审法院认定，上美集团存在过错，构成侵犯刘昊然肖像权和姓名权，被判公开赔礼道歉，并赔偿刘昊然经济损失20万元。

2021年6月，上海市场监督管理局抽查和检验509家企业的1184批次商品，共有119批次商品包装不合格，一叶子品牌在列。

……

警钟阵阵，考验品控力、专业性，合规力，当然更基本的，是对行业的敬畏心。

细观当家人吕义雄的产业版图，除了上美，还创立了线下茶店“隐溪茶馆”。2022年5月，其一则朋友圈引起轩然大波：隐溪茶馆每月亏一千多万元，已连亏两个月，且目前“看不到尽头，若不是靠我私房钱撑着，早就倒闭了”。

2022年5月6日，“市值风云APP”晒出爆料，有韩束员工称，“韩束内部员工绩效都被扣光来填茶馆的坑”，且“扣绩效不给说明和书面通知，只是口头通知一下就全部扣除”。

难道拆东墙补西墙？

据《财经天下》，对于“填隐溪茶馆坑”问题，上美集团表示，隐溪和上美之间相互独立，相关情况均可在公开信息查询，并强调“上美的资金使用不存在补贴隐溪的情况”。

事实还是乌龙，留给时间作答。

但上市前股东“套现”，是不争事实。据招股书，上美集团在2022年4月2日举办的股东大会上向全体股东宣派现金股息2亿元。截至8月31日，上美集团已派付现金股息9760万元。其还表示，会在上市前派付余下股息。

本次IPO前，上美集团董事长兼CEO吕义雄直接持股约40.96%，并（通过红印投资、上海韩束、南印投资及上海盛颜）间接拥有约50.31%的权益，合计控制91.27%权益。

换言之，这些钱大都流入了吕老板腰包。想来，隐溪茶馆应该有救了。

合法所得无可厚非。考量在于，这是否有利企业长远发展？多些战略布局、研发投入、赢在未来，岂不更符合长期主义？

4

百年奔赴、长期引领

再精准、再高效些

当然，世间之事，往往知易行难。做人如是，做企亦如是。能从错误中成长，能在波折中前进，想必这是上美集团能穿过悠长岁月的原因。

“上美，要做一家200年以上的企业。”

虽被吐槽“说大话”，但不得不承认，吕义雄的眼界格局足够长远。

细观上美，沉疴旧疾之外，也有精进点。

研发端，自2003年品牌创立以来，就把“自主研发”作为核心战略布局，2016年品牌规模化后即刻着手基础研究。

时至今日，上美集团已有3大基础研究成就、超200项专利、超20篇国际期刊论文。2022年伊始，上美进一步明确了基础研究5大战略新方向，包括抗衰、敏感肌、新原料等。

品牌端，2022年上美集团三大品牌焕新升级。其中，韩束全新定位“科学抗衰”，一叶子则从植物护肤定位转向纯净美容，红色小象继续立足婴童洗护赛道，提出新理念“至简成分，安心有效”。

新增曲线方面，旗下新锐品牌极方、专注宝宝敏感肌的“医研共创”品牌newpage一页、专研敏感肌微生态的护肤品牌安敏优也都在快速成长，有望成为第二增长曲线。

据弗若斯特沙利文报告，2020年，上美集团是唯一拥有两个护肤品牌年零售额超过人民币20亿元的国货化妆品公司。2015年至2020年连续六年按零售额计位列国货品牌企业前五名。

当然，IPO本身亦是上美做大做强的一种活力体现。聚焦募资用途，几近包含了从研发、生产到销售的方方面面。

不难发现，一步一脚印，上美也在不断向“百年之约”奔赴。

只是，动作还需再精准些、再高效些。

实际上，早在2015年，吕义雄就提出了在2018年上市畅想。而今，兜兜转转，暌违近4年，迫切性不言而喻。

上升到行业视角，虽有短期承压，颜值经济的大潮却已然不可阻挡。千亿大盘下，民族品牌呼声渐响。作为新国货翘楚，上美集团应该也必须抓住风潮。

大浪淘沙，不进则退。于IPO而言，百年经、长期经都是加分项、好主牌。但真正念好、把牌打好并不容易。

故事画饼亦或久久为功，贵在知行合一、上下一体、高质高效，上美、吕义雄答卷仍在路上。

本文为首财原创