4月17日，金山云（KingsoftCloud Holdings Limited）在SEC公开了招股书，计划在纳斯达克上市，股票代码为“KC”，承销商为摩根大通、瑞银投资银行、瑞士信贷和中金公司。而这，也是自2018年7月小米上市之后，雷军实控的第四家上市企业。

从财报来看，目前金山云连年巨额亏损、客户集中度过高。行业上，国内云服务市场广阔，但处于初级阶段。资本市场上看，已经上市的优刻得（UCloud）表现不尽人意，去年净利大幅滑坡。

3年亏光28亿 IDC和研发成“碎钞机”

这两年，国内云服务市场迅速发展，腾讯、阿里、华为等头部互联网公司均发力该领域，金山云也是其中之一。

根据第三方行业研究公司Frost＆Sullivan的说法，金山云是中国最大的独立云服务提供商、中国第三大互联网云服务提供商。旗下产品业务主要有公共云，企业云和AIoT云服务系统解决方案三部分。

基于云服务，金山云在近几年实现营收高速增长。2017年至2019年3年间，金山云营收分别为12.36亿元、22.18亿元和39.56亿元，2018和2019年同比增幅分别达到79.5%和78.4%。

但在营收增长的同时，金山云的亏损也在持续放大。2017年、2018年和2019年，金山云净亏损分别为7.14亿元、10.06亿元和11.12亿元，亏损额逐年增长，三年累计亏损28.32亿元。归属于普通股股东的净亏损分别高达13.20亿元、17.49亿元、11.60亿元。金山云表示，“我们有净亏损的历史，并且不确定未来的盈利能力。“

此外，金山云的现金流状况也不乐观。2017年，2018年和2019年金山云录得经营活动所用现金净额（流出）分别为1.345亿元、3.831亿元、4.391亿元。金山云表示，持续经营的成本可能会进一步减少现金状况，而经营活动产生的现金流量净流出的增加可能会通过减少可用于满足日常运营和未来业务扩展的资本需求的现金量来对经营产生不利影响。

那么问题来了，金山云的钱到底花在哪了？招股书显示，金山云的主要投入集中在研发和IDC。其中，近三年研究开发费用分别为3.99亿元、4.40亿元和5.595亿元，占整体营业费用的比例分别为65.6%、56.5%和51.7%，占总营收的比例分别为32.3%、19.9%和15.1%。而IDC费用（带宽成本和机架成本）分别为10.33亿元、18.905亿元和28.566亿元，分别占收入成本的76.3%、78.2%和72.3%。

收入高度依赖前三大客户 小米贡献最大

金山云在招股书中称，其高级客户总数从2017年的113个增加到2018年的154个，2019年达到243个。近三年，金山云高级客户产生的总收入分别为11.558亿元，21.142亿元和38.533亿元(5.535亿美元)，分别占总收入的93.7%，95.3%和97.4%。

金山云高级客户虽有一两百家，但实际情况是，其收入高度依赖关联的前三大客户。根据招股书，近三年，前三大客户贡献收入分别占到2017年总收入的27％（小米）、19％和10％，共计56%，过半；2018年的25％（小米）、24％和11％，总共为60%，仍旧过半，且相比去年增长4%；2019年达到了31％、14％（小米）和12％，总计为57%，仍旧过半。此外，来自金山集团的收入也不低，近三年分别占了4.0%，3.5%和2.8%。

很明显，小米在金山云营收中贡献最大，前两年贡献第一，2019年贡献率仍为第二。总体上，小米等三大客户贡献了金山云收入的半壁江山，其他一两百家客户整体贡献量不足50%。

具体金额上，近三年，金山云向小米集团提供的云服务获得了3.23亿元、5.47亿元和5.70亿元的收入，企业云服务则为1132.1万元（仅2017年），其他服务为12万元（2019年）；从金山集团的公共云服务中获得了4961.9万元、7773.2万元、1.09亿元；从猎豹集团分别获得了2390万元，620.2万元和857.9万元的公共云服务收入。

而金山集团持有金山云53.8%股权，为第一大股东。小米集团、金山云董事长雷军均持有15.8%股权。猎豹集团也是雷军创立，但在2018年雷军卸任董事长。

金山云在招股书中提示了风险，“在可预见的将来，我们很可能将继续依赖数量有限的客户来获得我们很大一部分收入，在某些情况下，我们将来可归于单个客户的收入可能会增加。失去一个或多个高级客户或减少任何高级客户的使用量将减少我们的收入。如果我们无法维持现有客户或与新客户发展关系，则会损害我们的业务。”

这种靠关联公司赚钱的情况，与此前赴美上市的平安集团旗下的企业服务公司——金融壹账通颇为类似。后者同样处于巨额亏损状态，且收入主要来源于关联公司。（金融壹账通IPO:3年9个月亏光33亿 收入主要靠平安集团及陆金所）

云服务市场广阔 但国内处于早期阶段

这两年，云计算风生水起，被资本广泛看好。Frost＆Sullivan数据显示，就收入而言，2018年中国已成为全球第二大云市场，仅次于美国。从2015年到2019年，中国云服务市场规模的复合年增长率为37.7％，预计从2019年到2024年的复合年增长率为28.3％，超过美国同期的复合年增长率21.3％和20.3％。

从行业来看，云服务的马太效应十分明显，无论是美国的亚马逊、IBM、谷歌，还是阿里、腾讯、华为，都是互联网巨头，中小厂家几乎没有机会。

但市场看好、玩家前仆后继的背后，却是国内云服务机构大部分处于亏损状态的现实。2019年四季度，阿里云营收年比增速62%，至107亿元，但其云计算业务调整后EBITA亏损3.56亿元，亏损收窄。号称“中国云计算第一股”的优刻得（UCloud）公司，日子也不好过。其2019年全年的归母净利润为2106.76万元，同比下降72.71%；实现归母扣非净利润570.75万元，同比大幅下滑92.84%。

再参考金山云的财务状况，可以说，与美国成熟的云服务市场相比，中国处于早期阶段，企业们最重要的是培育、抢占市场，加大技术研发。

当然，对于在云服务市场厮杀的金山云来说，也有不少好消息。比如，净亏损率分别为57.8%、45.4%、28.1%，逐年收窄；毛利率从-9.6%、-9.0%，到了2019年转正，为0.2%；高级客户逐年增长，每客户贡献的收入不断增加；小米公司对营收的贡献率降低到2019年的14%。当然，至于资本市场买不买账，我们还得等待。

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