Z链研究员｜张舒涵 编辑｜过江鲫

近期因ChatGPT概念，汉王科技火得发烫，从1月20日至今一个多月时间，历经5个连续涨停，市值已经上涨1.5倍。

这家上市时曾说“要做中国亚马逊”，上市13年累计利润为负、12年不分红的公司，如此受市场追捧令人唏嘘。

回顾这家公司的成长史，你会与我们一样留下一家“实验室公司”的深刻印象——上市十几年来，它推出了数十种新产品，这些产品的市场寿命很少超过两年。

它看起来总能立于技术潮头，却不会为消费者、用户带来追随的产品，也难以用自身的成长回报投资者。公司领导层安排它的高级科研人才紧跟技术进步潮流的同时，享受岁月静好。

股东及治理的形成

背景“中科院”的“高知”管理团队

汉王科技成立于1998年，2010年在深交所中小企业板正式挂牌上市。作为中国版的Kindle，汉王科技的电纸书一度占据中国电纸书市场95%的份额，成为中国销量第一、全球第三的电子阅读器品牌。【1】在被创始人刘迎建称作“玩具”的苹果IPAD上市后，汉王科技的电纸书陷入销售困境，业绩大幅下滑，公司陷入长期业务调整。【2】

公司创始人、董事长刘迎建及夫人徐冬青为汉王科技实际控制人，分别持股19.65、7.58%，共持股27.23%。

刘迎建，毕业于解放军通讯工程学院计算机系，曾任总参通信部北京复兴路通信站工程师、高级工程师，1995年进入中科院自动化研究所，担任文字识别工程中心主任，在职期间刘迎建主持研制全球第一台“联机手写汉字识别在线装置”，开创全新的汉字手写识别领域。1998年起任汉王科技董事长、总经理。曾被评为国家“863”计划先进工作者。

徐冬青，毕业于南京通信工程学院，曾供职于北京军区通信修理所、南京通信工程学院、北京军区自动化指挥试验站、总参通信部市话站、北京兴汉智能技术研究所。1998年至2008年4月，担任汉王制造有限公司总经理。

中国科学院自动化研究所为汉王科技第三大股东，持股5.16%。

公司上市后，刘迎建、中国科学院自动化研究所未主动增减持，徐冬青先后主动减持10次，共减持1148.24万股，持股比例由上市时的18.75%下降至7.58%。

董事会共11人，4人为本科，3人为硕士，4人为博士，董事长刘迎建、董事李志峰、刘成林均来自中科院自动化研究所。高管共14人，仅1人为本科，9人为硕士，2名博士，14名高管中9人为副总经理，其中8人分管8个不同的业务板块及控股子公司，14名高管中，7人出身工程师，其中3人来自中科院自动化研究所。

上市时“自带光环”的技术储备

1992年，汉王创始人刘迎建成功研发出中国首套“联机手写汉字识别在线装置”，手写识别技术获得过国家科学技术进步一等奖。

汉王科技是全球最早掌握中文汉字手写输入法且解决汉字手写输入电脑难题的高科技公司，上市前曾承担国家级火炬计划项目8项，国家科技部“863”计划5项等项目，还主要参与制定2项国家标准。

上市时的汉王科技，在手写识别技术方面，是国际上第一个解决手写笔顺不限、连笔书写的识别问题以及手写技术向掌上电脑的移植问题、异体、繁体、行草字体的识别问题等系列问题的企业。

在OCR技术方面，汉王科技也是国际上首家在中文OCR领域推出“多字体大字符集简繁混识识别核心”的公司。

笔迹输入技术方面，汉王成为世界上第二个能够制造无线无源手写装置和专业绘图板的公司，突破该领域国外公司的长期垄断。

同时，2005年汉王科技开始涉足人脸识别领域，在指纹识别产品占生物识别技术市场份额在90%以上，中国人脸识别市场刚刚起步的时候，汉王科技就推出人脸识别产品，2008年率先推出全球首款嵌入式人脸识别终端，将设备价格从万元级别拉到千元，、成为全球嵌入式红外人脸识别产品的行业标杆，2011年还率先推出基于红外人脸识别技术的嵌入式智能锁—人脸锁。

成长，运营特点和商业模式

实验室公司和与政府紧密协作的商业模式

2010年至2017年，汉王科技的业务分为电纸书、手写产品线、人像识别、OCR产品线、技术授权及行业应用，电纸书业务在上市后的前两年仍是汉王科技的主要收入来源。

从下面的图表中可以看到，2011年起，汉王的主营业务一直在进行调整，对前景不明的业务进行收缩。主营业务变动频繁，甚至给人以无主力业务的印象。

2011年，汉王科技共有32项开发项目，当年已完成的项目21个，新设立项目14个，新设立项目包括汉王PAD、电子书包、词典笔等，同时因受行业市场变化，汉王终止对创艺大师4代项目、“基于TD的移动办公手持阅读终端的研发及产品化”项目、“电纸书Hanvon&SD7"PAD”的研发项目。

2013年，汉王探索将智能识别技术拓展到大气监测与大气治理领域，尝试新的业务方向，次年开始产生收入。

2014年，汉王宣称要加强设备与移动互联网接轨，推出和升级十几款新产品如霾表产品汉王蓝天、主动电容笔、新一代E典笔A30T，基于人脸的第三代生物特征识别技术拓展到智慧城市相关应用领域，汉王数字的数据加工业务实现技术突破，汉王智学的手写授权和OCR公式识别分别在汽车GPS领域、在线教育领域得到推广应用。

2017年，汉王科技率先做出全球第一支USI标准电容笔，同时获得微软基于MPP协议电容笔授权。同年，收购影研科技60%股权，拓展OCR业务在司法、医疗、社保等领域的应用，成为大数据与OCR业务的实施主体。

2017年起，汉王科技更改统计口径对部分业务进行合并，业务条线重新划为笔触控与轨迹、智能终端产品、大数据及人像识别，其中笔触控与轨迹为其收入的主要来源，占比逐年增长。

1，笔触控与轨迹业务

2016年起，笔触控与轨迹业务成为汉王的战略重心，依靠其核心技术之一笔触控与轨迹识别技术拓展公司产品线，汉王是全球仅有的两家拥有无线无源电磁触控技术专利的企业之一。业务涵盖两个技术方向:面向行业应用的电磁笔触控解决方案及产品和主攻消费类市场的电容笔触控解决方案及产品。【3】

近五年，笔触控与轨迹业务收入占比由27.24%增长至61.51%，逐渐成为汉王科技收入的核心业务，毛利率波动增长，由37.8%增长至45.16%，但总收入额已连续两年下滑。

2，大数据业务

汉王科技的大数据业务以汉王手写识别技术、OCR识别、NLP自然语言处理等一系列领先技术为支撑，依托AI文本图像识别技术、NLP技术、RPA(机器人流程自动化)技术平台，产品涉及司法、档案、数字人文、金融、医疗等领域，并在全国重点战略城市布局营销网络。

近五年，汉王科技大数据业务的毛利率及收入占比呈逐渐下降的趋势，毛利率由45.68%下降至34.67%，收入占比由17.24%下降至13.15%。

3，人像识别业务

汉王是全球第一家做出嵌入式人脸识别智能终端的企业，产品主要涉及门禁、考勤、防疫核验等领域，是中国民用考勤、门禁产品的主流供应商。

2014年，汉王率先把可见光的深度学习算法人证比对技术做到ARM平台，取代国外技术产品进入公安领域。

2015年，第一个通道式人脸门禁系统正式上市。

2016年首家将深度学习模型移植到低端MIPS平台，开发出业界第一个嵌入式红外万人识别产品。

2017年，汉王视频结构化技术达到商用水平。

2018年，推出的可见光+红外活体检测人证比对一体机、人机核验一体机、万人门禁考勤机等人脸识别产品。

2019年，汉王公共安全行业国家级超大规模AI竞赛FAT2019的1:N+1视频测试项目中获得最高级别A级证书。

2020年，汉王针对疫情率先推出“人形识别+口罩检测+无感测温+大数据联动”综合防疫产品，同时公司的人脸考勤门禁终端通过银河麒麟和统信国产化系统认证。

主要客户有公安部第一研究所、中央级到地市级的2000多家公安单位。

汉王科技相关产品在国家级重要会议中有重要应用，例如每年两会、70周年国庆大典天安门出入口安检、G20峰会、金砖峰会、一带一路论坛等。

汉王科技的人像识别业务拥有先发优势，但却一直没能成为主要创收业务，被逐渐边缘化。虽然汉王在人脸识别技术领域持续投入并不断推出新产品，但公司近五年人像识别业务的毛利率及收入占比呈逐渐下降的趋势，收入占比由15.68%下降至6.21%，毛利率由59.53%下降至42.11%。

4，智能终端产品业务

汉王科技的智能终端产品主要包括手写电纸本、仿生扑翼飞行器等产品。

对于手写电纸本，汉王的期望是将其打造成继手机、电脑、pad之外的第四个主流电子产品；其仿生扑翼飞行器“出头鸟”则是全球首款商业化仿生扑翼飞行器。

近五年，汉王科技的智能终端产品毛利率及收入占比也是逐年下降，毛利率由51.9%下降至37.46%，收入占比由28.2%下降至13.91%。

依托自主核心技术在众多行业深耕拓展，汉王科技的优质客户包括最高法、最高检、五大国有银行、协和医院、解放军301总医院、中国第一历史档案馆、国家图书馆、故宫博物馆、三大运营商等。

繁杂的产品线

汉王科技自上市以来，以手写轨迹、文字识别、生物识别、数据为研发核心，保持公司在核心技术上的优势，同时以核心技术为支撑，拓展技术应用领域。

2012年，汉王在手写轨迹方面，开发出低成本、高性能的无线无源电磁技术专用芯片；在文字识别方面，重点投入嵌入式OCR应用产品—E典笔；电纸书方面，在低成本芯片、前光技术、可触控技术等方面进行投入。当年获得专利授权119项及3项软件著作权。

2013年，汉王推出低成本人脸门禁考勤机、乾光电纸书、创艺大师4代绘画板、凌云汉王笔等新品，计划将智能识别技术拓展到大气监测与大气治理领域，尝试拓展新的业务方向。当年获得专利授权86项及6项软件著作权。

2014年，推出E典笔A30T、电纸书E930、电纸书黄金屋3代、摘抄笔V586S、霾表M1、空气净化器大户人家、人脸考勤机T318、无线无源数字笔、主动电容笔、汉王开发云等新产品，同时，汉王智远基于人脸的第三代生物特征识别技术，拓展到智慧城市相关应用领域；汉王数字的数据加工业务实现技术突破，加工准确率和生产效率全行业领先；汉王智学的手写授权在汽车GPS领域推广应用，OCR公式识别在在线教育领域推广应用。

2015年，推出速录笔V587、E典笔A20T、电纸书黄金屋note、绘画板小黑系列、霾表N1、霾表M2、霾表N2、蓝牙速录笔T100、砚鼠MK322、人脸识别H系列高中低端考勤门禁机等新产品。

2016年，汉王推出海外扫读笔、新款e典笔和速录笔、低成本电纸书、RC识文APP、ESP系列签批屏、新款霾表、蓝天一号净化器、超大容量人脸机、人证比对设备等新产品。

2017年，公司推出手写笔、扫译笔、智能学习灯、绘画板、电子记事本、银行等金融行业电子签批、智能空气检测霾表M3等人工智能新产品。

2018年，汉王在人脸识别业务上，推出可见光+红外活体检测人证比对一体机、人机核验一体机、万人门禁考勤机等产品，发布的 E 脸通综合管理系统、互联互通系统平台、黑名单人脸布控系统等解决方案；在智能终端产品上，推出翻译笔、10寸及13寸柔性屏电纸书、多功能智能学习灯等产品，同时推出布局K12数字图书馆和智慧课堂的智慧阅读系统平台。

2019年，汉王推出可视手写板、公式手写键盘、绘画屏、绘画板、智能仿生扑翼飞行器等多方位多维度智能产品。

到2021年，汉王拥有注册商标1231项，构建“汉王”、“Hanvon”、“XP-PEN”、“Xencelabs”、“UGEE友基”、“GOGOBird”多层次多品类全球化的品牌矩阵。

截止2022年，在汉王科技官网上，人脸识别业务线有12款产品，提供5种解决方案；大数据业务线有5款硬件产品，9款软件产品，提供17种解决方案；笔触控与轨迹业务线8款产品，提供6种解决方案；智能终端产品21款产品在线，提供5种解决方案。共计56款产品，33种解决方案。

汉王似乎形成了一种特别的商业模式，始终在技术最前沿开发新产品，取得“认可”之后由官方推广，从政府各种部门和单位获取“可观”的销售收入；随后由于缺乏产品力无法取得市场成功，收入萎缩，从而被“新开发的产品替代”。

财务表现

收入不稳定，上市以来累计净利润-3.73亿元

2010年上市以来，汉王科技的收入由2010年的12.37亿元增长至2021年的16.13亿元，年复合增长率仅为2.44%，净利润由2010年亏损4.97亿元增长至2021年的盈利1.07亿元，年复合增长率为1.77%，上市以来汉王科技创造的总净利润为-3.73亿元。

在2010年上市时，汉王科技凭借电纸书销量大增业绩创下历史新高12.37亿元，创始人刘迎建喊出“超越亚马逊”的目标，但在上市第二年，汉王就陷入巨额亏损。

由于过于依赖电纸书，上市时汉王科技的收入结构非常脆弱。

2011年，IPad上市，对电纸书市场形成冲击，汉王电纸书单价大幅下降，终端厂商利润摊薄并退出市场，汉王科技收入仅5.33亿元，下降56.9%，同时，汉王科技对电纸书及PAD产品相应的库存、无形资产计提资产减值损失1.58亿元，销售费用、管理费用、财务费用在收入下降的情况下不降反增，造成当年亏损4.97亿元。

此后三年内汉王科技深陷核心产品电纸书市场遭受冲击的影响，同时无其他业务作为主力收入来源，在2013年出售原子公司汉王智通80%股权，剥离收入1.2亿元，2013年汉王科技收入下降至历史最低2.79亿元，净利润亏损2.17亿元。

2014年起，汉王科技不断推出新产品、扩大网络销售渠道、推出母子公司管理架构，同时更换总经理，汉王科技的收入开始稳定增长，扭亏转盈，到2019年汉王科技的收入回到上市时的水平。

2020年、2021年，受疫情影响，线上办公、线上教育需求大增，汉王科技笔触控与轨迹业务营业收入大幅增长，总营收由2019年的11.05亿元增长至2021年的16.13亿元，业绩创历史新高，同时，净利润也由2019年的4257.92万元增长至2021年的1.07亿元。

根据汉王科技公告，2022年海外数字绘画业务市场受新冠疫情、俄乌战争、海外高通胀等影响，收入不及预期，同时供应链成本上升、研发投入加大、存货资产减值，导致2022年汉王科技预计归母净利润亏损9800万元至1.4亿元。

费用及成本分析：产品较高毛利却难转化为利润

2010年至2021年，除去2011年“为应对市场竞争，汉王对部分电纸书产品的价格进行较大幅度调整，致使电纸书产品的毛利出现较大幅度下降”外，汉王科技的毛利率一直保持较高水平，在45%左右。

虽然产品销售毛利率较高，但汉王科技的净利率一直保持在较低水平，多年在5%上下波动。

从费用来看，近年来汉王科技的费用逐年增长，由2017年的2.49亿元增至2021年的7.17亿元，费用率在40%左右，很大程度上吞掉了汉王产品的高毛利，其中销售费用是汉王科技主要费用支出。也就是说，汉王的产品在转化收入的过程中使用了大量的“激励政策”。

汉王科技的销售费用与营收呈正相关关系，波动较大，在公司亏损的情况下，会对销售费用进行严格控制，随着收入逐渐增长，销售费用逐渐增加，2018年至2020年，销售费用大幅增加，由0.74亿元增至3.96亿元，增长435.16%。

到2021年，TOC端，汉王建立全球化营销网络，国际上通过Amazon、eBay、Walmart、Aliexpress、Lazada、Shopee等20余个主流线上平台及20个海外线上自营商城将销售覆盖全球百余个国家；在北美、欧洲、南美、澳洲、东南亚、日韩等全球主要区域设有全覆盖面的线下渠道体系，在美国、法国、日本、韩国设立子公司服务全球区域市场，并在全球范围内设立百余个海外仓形成支撑网络；国内在京东、天猫、拼多多、等平台开设自营店铺，发展百余个经销代理渠道进行产品销售。

TOB端，通过标杆项目、设立区域中心、资源合作等方式进行业务扩张及渠道开拓，在全国主要城市设立十余个分子公司、区域中心辐射国内重点区域市场，并通过第三方代理体系增强覆盖偏远地区。目前在北京、上海、广州、深圳、杭州、武汉、许昌等重点战略城市均布局标杆项目或区域中心。

作为高新技术企业，汉王科技的研发费用支出在期间费用中排名第二，2011年收入大幅下滑后，汉王科技对研发项目进行不断优化，减少前景不明产品的研发投入，2012年至2016年，汉王研发投入在5000万元左右，2017年起逐渐加大研发投入。

在产品技术上实现多个“第一“：全球首款联机手写汉字识别在线装置、全球首款嵌入式人脸识别终端、全球首款商业化仿生扑翼飞行器、全球第一个发布usi2.0版本电容笔、全球首款手写电纸书、首次解决汉王输入电脑问题的汉王笔等等。

2010年，上市时汉王已拥有软件著作权103项，专利128项，分别是发明专利22项(其中21项国内，1项国外)，实用新型专利89项，外观专利17项。

到2022年上半年，汉王科技处于有效期内的专利1010项，其中发明专利555项，履盖手写识别、OCR识别、生物特征识别、笔输入技术、NLP技术、大数据处理等多种技术。

投资和增长计划

汉王科技上市13年，共融资16.91亿元，转增股本1次，累计可分配利润为-2.24亿元。

2010年，汉王科技首发上市，计划募资2.49亿元，实际募集资金11.313亿，募资资金计划用于5个项目。

最终项目实际投资情况为：“汉王多语种多平台文字识别软件系统及产品”实际投资2153.9万元，“基于OCR识别技术的行业专用信息采集产品”实际投资4652万元，“电子纸智能读写终端项目”实际投资6317万元，“数字化仪相关设备与软件技术产业化”实际投资6800万元，“全国营销平台综合体系建设”实际投资802.37万元，后更改增加“购建汉王南方研发中心基地大厦”投资2372.63万元。

实际募集项目使用资金位2.28亿元，除去募集资金项目外，还有近8亿募集资金被汉王科技用于补充流动资金、偿还借款等。

2021年，汉王科技进行第一次增资，非公开发行股票2746万5354股，发行价格为20.73元/股，共募集资金5.6亿元，使用于以下项目：

此次增资，河南黄河计算机、同方投资、巨能资本、富善投资基金进入汉王科技，分别持股3.98%、2.41%、0.7%、0.61%。

以上项目计划建设周期均为三年，即2023年完工，截止2022年6月，募集资金项目进行两次延期，实际投入仅2.12亿元，为计划的37.7%。2022年底，汉王使用闲置募集资金不超过3亿元购买理财产品。

汉王科技上市13年，共募集资金16.91亿元，2010年至2021年，仅2010年可分配利润为正、2.1亿元，当年汉王进行上市以后第一次也是唯一一次分红，以资本公积金每10股转增10股。

2010年至2021年，汉王科技可分配利润分别为2.1亿元、-0.58亿元、-0.35亿元、-0.76亿元、-0.42亿元、-0.26亿元、-0.46亿元、-0.58亿元、-0.62亿元、-0.38亿元、-0.02亿元，累计可分配利润-2.24亿元，到2022年第三季度，汉王科技未分配利润为-2.46亿元。

ChatGPT，继续从前的套路？

汉王科技的NLP技术在2020年全国知识图谱与语义计算大会(CCKS2020)“评测任务面向金融领域的小样本跨类迁移事件抽取”评测中，荣获赛事前三名；2020年10月举办的第9届NLPCC会议，汉王参赛团队进入“开放评测任务：自动抽取”前三甲；在国际机器阅读理解权威评测SQuAD2.0挑战赛获得优异成绩。

关于GhatGPT，汉王科技回应称ChatGPT仍具有结果不可控特点，而汉王基于自身在NLP（自然语言处理）技术领域的全面性，能更好理解不同行业的客户需求。【4】

2022年半年报显示，NLP涉及的大数据业务为公司贡献营收13.15%的营收，但同比下滑7.14%，相关业务毛利率较上年同期下滑5.92%。

目前，汉王科技在AIGC方向有一定布局和应用，但公司并无实质ChatGPT业务收入。

注释与参考：

【1】《汉王科技：首次公开发行股票招股说明书》

【2】《被抛弃的汉王》，来源：中国联合商报

【3】《汉王科技：国内AI先行者切入新赛道》，来源：华泰证券

【4】2023年2月，多家机构调研汉王科技时，汉王科技董事会秘书、副总经理周英瑜所说

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来源：蓝筹企业评论