作者：郝科科

编辑：西西

风品：沈禾

来源：首财——首条财经研究院

有高山就有低谷，有潮起就有潮落。

新能源汽车战事正酣、热度撩人。意外的是，电动两轮车界的特斯拉——小牛电动却失速了。

难道，盛名之下难副么？

1

净利连降三季 资本寒意观望

研发费还需加把劲

8月15日，小牛电动发布2022年二季报：

营收8.28亿元，同比下降12.4%；净利1440万元，相比上年同期的9180万元，下降84.3%。

即使不按美国通用会计准则（non-GAAP）计，调整后的净利3120万元，上年同期为1.040亿元，下降也超70%。净利润率3.8%，2021年同期为11.0%。

无需赘言，这份财报难言讨喜。

美东时间8月15日收盘，小牛电动股价跌6.71%，报6.81美元，公司市值跌至5.24亿美元，截至8月22日，连续6交易日收跌，收盘价6美元，市值不足4.7亿美元。

好在，8月23日，结束连跌迎来上涨飘红。

然拉长维度，从2021年初，其股价就已开始震荡下行，相比53美元的高点累跌超八成。

资本寒意亦或观望，有章可循。小牛电动已连续第三季交出惨淡成绩单：

2021年第四季，净利4764.67万元，同比下降18.21%；

2022第一季，营收同比增幅仅5.14%，净亏2957.63万元，同比扩大450.4%；第二季虽可喜扭亏，营收又出现下滑。

2019-2021年，小牛电动毛利率分别为23.4%、22.9%和21.9%。2022年第一季，毛利率为19.1%，2021年同期为23.8%；第二季为20.3%，环比有可喜回升，同比仍下滑2.4%。

今年一季报中，小牛电动解释称，毛利率下降是由于持续的成本压力以及毛利率普遍较高的配件、备件和服务的销售减少。

需要注意的是，相比传统两轮电动车，小牛电动产品价不低，毛利率也相对较高，长期保持在20%左右，雅迪和爱玛则在15%左右。

但净利率差距有淡化之势。2019-2021年，小牛电动净利率分别为9.16%、6.90%与6.10%，同期雅迪、爱玛在5%左右。

个中原因，费用支出是一个考量。

2022年Q1与Q2，小牛电动销售费分别为0.70亿元与0.93亿元，当期毛利为1.10亿元与1.68亿元，前者基本吞噬了毛利的一半还多。

同期研发费，分别为0.42亿元、0.44亿元，特别是2022Q2，研发费中需再扣除股份制薪酬700万元与增加的股份制补偿费270万元，即当年真正用于研发的金额仅0.34亿元左右。

相比营收体量、一向高端智能示人的形象，是否匹配？靠啥击破股绩颓势，持续赢在当下及未来？

2

销量首季下滑 库存快增

“双链”把控力还差多少？

不算苛问。伴随业绩下滑的，还有销量。

二季度，共出售20.89万辆电动车，包括电动摩托车、电动助力车、电动自行车、滑板车和电动自行车，同比下降17.4%。这也是小牛电动车销量的首季下滑。

细分，国内是拉跨主因，销量18.03万辆，同比下降26.7%，海外销量2.86万辆，同比则大增309.1%。

需要注意的是，海外售出的2.86万辆产品中，超2万辆是电动滑板车产品，与国内以两轮电动自行车为主要产品的模式并不相同。

行业分析师李晨表示，电动滑板车与电动自行车，在整体市场、使用场景、人群、应用技术等方面没有太多重叠之处。

对于销量不利，小牛解释称，不仅包括生产制造、供应链以及物流受到的影响，也包括上海及周边地区核心市场长达两个月的销量低谷。另一重点市场，北京同样也断断续续受到疫情影响。按照官方说法，这些城市销量应占小牛国内总销量的35%到55%。

此外，4月1日起全国其他地区的零星疫情和零售价上涨也影响第二季产品需求。

的确，疫情是个客观原因。问题是，其他竞品活的咋样？

雅迪预计，上半年净利同比增长不少于50%；爱玛称由于产品市场需求旺盛，动销良好、量价齐升，预计上半年归母净利6.9亿元，同比增长120%；

试问，同样营商环境下，为何小牛失速呢？

还是来看自身原因。

小牛电动官网显示，自成立以来便将公司定位为锂电两轮电动车企。

公开信息显示，锂电池是电动车最关键零部件。目前电池约占整车成本的25％至40％，而钴、锂、镍等锂电材料是锂电池核心，其价格变动直接影响锂电池价格，影响企业成本。

目前，小牛电动旗下车型使用的动力电池有三种，分别为：三元锂电池、磷酸锰铁锂电池、纳米石墨烯铅酸电池。

CEO李彦曾坦言：“原材料价格，尤其是第一季度锂离子电池价格的持续上涨，对我们的毛利率造成了额外的压力。”

据媒体报道，李彦介绍，为降低三元锂电池原材价格上涨压力，小牛电动在今年将旗下三元锂电池上车占比进行一定比例下调，提升了铅酸电池产品占比。

同时，小牛电动公告，4月1日起对全系锂电产品零售指导价进行一次上调，涨价幅度在200-1000元不等。

足够努力，但从上述业绩销量看，似乎难达预期。

要知道，定位高端的小牛电动售价本就不低，2021年，小牛电动国内市场出售新车均价为2959元,爱玛和雅迪分别为2031元和1265元。而之前几年,其均价保持在4000元以上，几乎是同行同类产品的2倍。

浏览官网，其电动自行车价格一般在2499-9999元不等，所列举的15款车型中，多数在三千元以上，最高单车价达到2万元。

由此，提价自然就有边际效应。别忘了，市场永远不缺选择，比如价格更亲民的爱玛和雅迪。

有媒体走访电动车专卖店，对消费者随机咨询，发现大部分消费者能接受的电动车价格在1500——2500元之间，超过3000元的价格90%受访者都表示难以接受。

当然，小牛电动也在探索改变。2023年将推出首款钠离子两轮电动车，只是远水难解近渴。

更深一度看，小牛的关键组件和原材，如电池、电机、轮胎、充电器和控制器等多是外购，甚至一些组件只有一个合适供应商。这自然不利供应链的稳定性、把控性，叠加上游原材价波动，业绩波动就不足奇。

行业分析师郝瑞表示，上至国家下至企业，终极竞争力的比拼是产业链、供应链的比拼，如何提升双链把控力、话语权，是一道核心考题。

不算苛求。在2021年第四季度及全年财务业绩中，小牛电动曾预计，2022全年销量将在150万-170万辆，同比增长45%-64%。而此次二季报中，这一指引缩至100万-120万辆，下调30%左右。

没有信心了么？

不下调也不行。提价还有一“恶果”——库存增加。

截至2022年6月30日，小牛电动库存是4.72亿元左右，相比2021年末 2.69亿元，增长近50%。即使相比一季报的3.459亿元，也增加36.46%。增势可谓咄咄逼人。

由此带来的现金流压力，经营风险不可不查。不禁疑问，作为高端双轮车、智能新锐黑马的代表，小牛电动是否有些卖不动了？市场话语权、产品竞争力到底咋样？成长性、稳健度几何？

3

品控质疑 高溢价靠什么？

智能化、高品质、锂电池、炫目外观，一直是小牛电动的明显特征，也是其溢价的支撑。

只是，基本功做的如何？梳理一些消费者的吐槽声，一些品控漏洞需要警惕。

黑猫投诉平台上，截止8月24日15时40分，有关小牛电动的累计投诉有1812条，不乏质量、服务问题质疑。

如8月12日，有用户称，自己的小牛电动车无法显示电量、定位和时间，去维修，被告知2g芯片无法使用定位服务，需要更换中控，该消费者发出疑问，不能显示定位，那时间和电量为何也不能显示，这不是强势消费者更换吗？

也有吐槽服务套路。8月14日，一位用户投诉称：线上购买的订单 ，声称线下同步 ，可以线下提车 ，实际上线下门店老板拒绝线上订单线下提车 。跟线上客服核实 ，我们线上购买的订单该门店该车型是有库存 ，且该门店是参与这次活动的 ，然后老板还是以没有货为理由 ，拒绝让我们提车 ，改诱导我们线上退款 ，在线下购买 。

言语犀利，或有片面、偏颇，情绪使然处。诚然，C端生意，千人千面，人人满意并不现实。但C端生意同样口碑为王、体验为重。尤其高端品牌，想做好溢价生意，查漏补缺、敬畏市场，把好基本品控线，总没有错。

不是没有前车之鉴。2022年315期间，小牛电动因“提供解码装置，使得产品得以违规提速”被央视点名，引发信任危机。

彼时，小牛电动相关人士回应表示，“我们内部正在核实，有消息第一时间同步。”

然有媒体称，小牛电动对这种违规改装内部是完全知情的。据中国财经网报道，去年，记者现场实测，小牛电动自行车UQI动力版，在现场销售人员不到一分钟的操作后，该电动车的最高限速便被解除。

品质敬畏、合规敬畏是企业生存之基。基础不牢、地动山摇，有无改变的急迫性呢？

4

没有永远王者 下沉、海外故事喜忧

所谓爱之深，才责之切。

发问有良苦用心。

不得不说，小牛出身自带明星光环。创始人李一男曾被称“华为太子”，不少投资人因此对小牛寄予厚望。

充足资金加持，小牛可以不断在设计和生产工艺方面深耕。终于2019年“新国标”正式落地，凭借更耐跑的锂电池及将防盗安全做到极致的智能化科技系统，在行业东风+自身实力加持下，小牛迎来厚积薄发，成功开辟出一条智能化、锂电化新赛道。业绩股价齐飞，可谓风光无二。

只是，竞品也没闲着。行业一日千里，没有永远王者。

爱玛、雅迪为首的传统二轮电动车企，九号公司、哈啰为代表的新势力，纷纷在设计、智能和电池技术上加码跟进。

“无论是外观设计还是智能化，都不存在什么所谓的技术壁垒。”一位业内人士表示，“雅迪、爱玛早已研发出各自独立的智能化系统，锂电池更是电动车的标配，小牛赖以推崇的两大优势已不明显，并且在供应链整合以及话语权上，小牛的实力不如传统大厂。

言语足够犀利，或有偏颇、片面。仁者见仁，不做评判。

但足够引起小牛冷思、反思。一个不争事实是，二轮电动车行业内卷加剧，同质化苗头显现，随着其他品牌智能升级加码，智能电动车产品不断推出，小牛电车曾经的优势正在摊薄。

而销量、市占率上，传统电动车品牌依旧强势。以2021年销量为例，雅迪、爱玛、台铃排名前三，小牛电动还需加把劲。

产业时评人张书乐曾表示，电动车企均在朝着高端智能化方向发展，但电动车的智能化赛道仍处探索阶段，还没有一款用户刚需的智能电动车产品产出。

赛道方兴未艾、仍在完善进行时，如何扩大市场份额、提高盈利能力？

显然，小牛需要新故事。

推出低价产品、下沉低线城市、以及出海，就是正在做的事。

2019年，小牛电动推出了非智能化定位的Gova系列产品，该系列目前已覆盖2000元至4600元各价格段。

上市以来，其销量实现了快速增长。数据显示，Gova系列的销售占比，最高时一度达到整个集团的38.2%。

不过，喜色背后，短板也不容忽视。同雅迪、爱玛等传统巨头相比，小牛国内零售布局逊于前者。

截至2021年底，全国范围内雅迪经销商量3353个，销售网点数超28000个；爱玛也2000家、2万个。而小牛电动为3108家特许经营门店。

当然，海外市场可圈可点。今年二季度，同比大增309.1%，可谓一枝独秀。

然也有异议。如跨境电商从业者何志军认为，海外市场未必能救小牛电动，因短期内海外市场的体量过小，海外销量仅占总销量2.7%，说明小牛主要市场仍在国内。

在何志军看来，小牛电动海外增速提升，并不是由于产品力的强大造成的，更多还是由于售价降低。第二季度海外销售额增加，代价是单位售价下降了38%。

如其所言属实，有多少可持续性？一旦失去价格优势，海外拓展之路又将如何？

虽是一家之言，也值小牛考量。尤其对比国内市场的销量下滑，是否有些舍本逐末？

5

成长之源 内圣外王

万语千言，种种颓势，已是警示信号。

当然，放眼国内市场，红利仍在，回顾过往，自身也有成功之道，如能痛定思痛、抓紧重温，小牛亦不乏翻盘看点。

回到2019年，电动两轮车"新国标"正式落地。提高产品安全系数的同时，也实现对行业落后产能的淘汰。

而小牛品牌价值观，与新国标不谋而合。从2014年创立之初，其就瞄准了传统电动车续航差、重量大、电池老化速度快、易被盗等痛点，打破行业低端传统老路，押宝“锂电化+智能化”，从而快速崛起。

可以说，这匹黑马的成功离不开颠覆性、跳跃性创新。那么，展望时下及未来，这是颓势破题、重拾升态的关键。

国海证券预测，国内2022-2025年国内电动两轮车的需求合计分别为4800万辆、4950万辆、5050万辆、3850万辆。

换言之，2022-2024年仍是一个换车潮，也是小牛的蓄力蓄能期。

8月2日，小牛电动推出两款重磅新品——全场景跨界机能座驾SQi及开挂电自全新UQi+2022版，起售价8999元起、5299元起。

在继“锂电化”、“智能化”后，小牛再次提出“个性化”概念。以用户为中心，以品牌为基石，以产品为纽带，将“个性化”融入行业发展的重要节点。

正如小牛电动CEO李彦所说：“独立主见是进取、愉悦，独立主见的内核是原创、创新和追求。” 两轮电自2.0时代，小牛电动既是发起人，又是实践者。

显然，小牛高端信心仍在、创新探索仍在。没错，洞察用户、持续进化，这是小牛的成长之源，也是最可贵的价值之源，亦与行业大势相符。单从此看，我们应给与其更多耐心信心。

只是，无论“智能化”还是“个性化”，口号再美最终要体验为王、口碑为王、性价比、质价比为王，背后是对产业链、供应链的强悍把控、对质量初心、市场敬畏、创新品质的坚守，小牛还差多少呢？

表里如一、方能内圣外王。万丈高楼平地起！

本文为首财原创