如何从补血到造血？

作者：赫东樯

编辑：西西

风品：沈禾

来源：首财——首条财经研究院

2022，注定是零跑汽车的大年。

一边，销量持续爆棚，年内多月超越蔚小理，7、8月稳居销量榜前二；

一边，终获港股入场券，9月20日启动招股。因未采用“蔚小理”海外红筹架构，其将是造车新势力港股“第一股”。

双喜临门，“屌丝”零跑要逆袭了么？

1

销量与亏额齐飞

资本圈，就是这么翻云覆雨。

9月9日，“零跑汽车暂停15亿美元香港IPO”刷屏时，创始人朱江明还紧急下场澄清传闻。一转眼，零跑汽车就实锤招股啦。

实际上，早在2020年11月，零跑总裁吴保军就曾表示，计划2021年底或2022年初登陆科创板。然后续科创遇冷，于是转向港股。

如愿上市，可谓好事多磨。但港股这碗饭也并不好吃，能不能搏个好估值、持续获得资本青睐，下列因素不容忽视：

零跑汽车成立于2015年，与蔚来、小鹏、理想算得“同期生”，境遇却大有迥异。受制低价定位，在曝光度、融资、销量、毛利等方面零跑长期被三者碾压。好在通过放下身段，又逢A00级新能源车爆炸式增长，终于拿到登上牌桌的机会，可差距仍然明显。

另一厢，多数车企连年亏损，叠加上游原材价高企、行业内卷加剧，市场担忧情绪浓郁。蔚小理的股价震荡下行、巴菲特减持比亚迪等都是例证。

港股大环境亦难言多好：今年一季度只有16家公司上市，去年为32家，募集额更同比大缩89.28%。而零跑之外，哪吒、威马、极氪汽车等同样有赴港打算。

简言之，市场不缺选择。跻身上市公司，才是真正挑战的开始。

平心而论，为给投资者留好第一印象，零跑汽车也是铆足了劲。2021全年，交付超4万辆电动汽车，同比增超400%。2022年8月达到12525台新车，同比增超180%；在国内新势力排名中，仅次于哪吒，将蔚小理全部甩在身后。

招股书引述弗若斯特沙利文数据，按2021年和2022年上半年销量数据，公司已是全球第五大、中国第四大新兴电动汽车公司。

业绩随之水涨船高。2019年至2022年一季度，收入1.17亿元、6.21亿元、31.32亿元和19.92亿元，同比增速439.70%、396.10%和616.40%。

何小鹏曾言：“一年卖出10万台车是所有未来可能性的前提”。显然零跑已渡过了最难阶段。

只是，低价跑量代价也巨大：同期分别净亏9.01亿元、11.00亿元、28.46亿元和10.42亿元，合计亏损58.89亿元，且呈不断扩大之势。

2

以价换量？多少发展质量

越卖越亏，可持续么。体量之外发展质量咋样？离真正的规模效应还有多远？

众所周知，造车就是一个规模效应，除了销量提升还需内部精细化、专业化运营，双管齐下才能降低单位成本，最终盈利。

2019年，零跑汽车毛利率为-95.7%，2021年为-44.3%。即使今年销量大增，Q1、Q2仍为-26.6%、-25.6%。要知道，与零跑几乎同时起步的理想、蔚来、小鹏早于2020年Q1、Q2、Q3，就相继实现毛利率转正。

行业分析师郝瑞表示，毛利率转正意味着车企可通过出售新车来赚取利润，并用利润逐渐补贴其他战略方向。零跑持续低毛利率，主要因定价较低，销量又难形成规模效应、有效覆盖成本的缘故。

不算虚言，小鹏与零跑C11价格区间相仿，年交付量约3万台时，前者就已实现毛利转正，零跑到目前却还是负毛利。

放眼新能源市场，仍处“沙漏”或“哑铃”模型阶段，即低端和高端市场占比较大，中端较小。蔚小理高举高打，零跑、哪吒等则选择低端入局。但任何一个成熟健康的市场，都需规模质量并举，尤其是讲求高标准化、规模效应的汽车业。

长远看，新能源的市场格局将与燃油车一样，最终演变成“橄榄球”模型。而高端降维远比低端上攻容易的多，特斯拉就是例证。这也是蔚小理更获资本青睐的原因。

2020年，零跑汽车没有融到一笔钱。2021年7月，最大规模的C1轮融资也不过45亿元，蔚来D轮融资则达40亿美元。

实际上，零跑汽车曾怀揣中高端梦想。2019年7月首款量产车S01开始交付。补贴后12.99万元-14.99万元。在传统燃油车市场，这是国人“最价格”区间。朱江明曾信心满怀：“用户订单超3000台，销量过1万是有足够信心”。

然还是错付了，燃油与新能源的市场悲欢并不相通。2019年，零跑只卖出1037辆。2020年又遭首批200名车主的集体维权，指责存在制动系统、动力系统、控制系统等故障。2021年末，S01累计交付量才2708辆。今年第二季交付量为0。

这对与时间赛跑、销量就是生命的新能源车企而言，无疑是沉重背负。

痛定思痛，零跑杀向线下。2020年5月，推出售价7.95万元-9.65万元的微型车T03。

由此，销量迅速崛起。2021年达到3.77万辆，一款车型贡献公司近9成销量。2022年前8月卖出4.48 万辆，占总销售量的 58%。

只是，看看持续高企的亏损，“以价换量”不是长久之计。如何提质增效、尽快出现止亏信号，是零跑汽车一道核心考题。

3

研发投入低 高效使然？

全域自研“含金量”之思

与传统车企相比，新四化创新是新势力最大优势。

细分各家玩法也不同，蔚来的服务，小鹏的自动驾驶，理想的产品定位。零跑则是“全域自研”，招股书显示其电芯和内外饰是外购，其它算法、软硬件、电子电气架构等都是自研。

零跑科技自称“中国目前唯一一家具有‘全域自研’能力的造车新势力”，实现了底层接口、算法和数据通讯协议的统一。

以畅销车型T03为例，起始售价不到7万，却实现了L2级自动驾驶。今年开始交付的C11，以不到20万元的起售价实现了零百加速4秒，无框车窗等豪车才能达到的配置。

换言之，零跑销量崛起，除了薄利跑量、自研优势亦不可忽略。能掌握底层核心技术，不仅产品控制力强，更有利供应链稳定，稀缺价值不言而喻。

考量在于，相比蔚小理，零跑汽车研发投入却极低。2019年-2021年研发费为3.58亿元、2.89亿元和7.40亿元，分别占比公司总收入的306.4%、45.8%和23.6%，不增反降。

而仅2021 年，“蔚小理” 研发投入就达 45.92 亿元、41.14 亿元及 32.86 亿元。即一年投入就远超零跑三年总和。甚至与第二梯队威马的差距也肉眼可见，2019-2021年分别为8.928亿元、9.921亿元及9.812亿元。

对此，朱江明回应称，2019年至2021年公司花费14亿研发出三款汽车，这是在高效规划下的合理费用区间。

话虽如此，可真正拿出手的还是T03，看看上文S01的销量折戟、品控质疑，有多高效高质？

以芯片为例，零跑此前曾大力宣传 C11 车型搭载“凌芯 01”，该芯片由零跑与大华联合研发，是国内首款具有完全自主知识产权的车规级 AI 智能驾驶芯片。

可就算力而言，“凌芯 01” 单芯片仅 4.2TOPS，远落后于特斯拉 HW3.0 的 144TOPS 芯片，也不及其他新势力搭载较多的英伟达芯片。

而同样号称自研，小鹏汽车表示自己是“全栈自研”，也就是应用和算法层面进行自研。研发范围缩小不少，投入却比零跑大的多。

说千道万，不如白银一片。有无研发“摊大饼”嫌疑？数量之外，全域自研的质量、含金量咋样呢？

4

从补血到造血

更多机会更多背负

三年内，在智能化上超越特斯拉！这是2021年，朱江明为零跑规划的发展蓝图。

作为大华股份的创始人、CTO，朱江明在安防领域早有威名。作为60后，朱江明也明显比其他新势力当家人年长不少，可从上述言语看不缺激情、激进性。

往期看，作为跨界“门外汉”，雄心勃勃的朱江明走了不少弯路。其曾回忆“2015 年我刚想做汽车的时候，真不知道汽车有哪些专业，我去招人，要招哪些人，都是一抹黑。”

因一度受困生产资质，零跑发展进程远落后于蔚小理。即使今年销量如虹，仍有些起大早赶晚集。

好在有资本加持，IPO之前零跑至少已完成6轮融资，总金额超115亿元。但截至今年一季度末，公司含受限资金在内的现金及现金等价物为52.31亿元。如按上述亏态，预计只能维持到今年底。

能如愿上市补血，零跑汽车着实松了口气。可也只是暂时性的，如上所文，资本也是有耐心、限度的。尤其寒冬之下，上市只是第一步。本以落后的零跑企业，要想持续博个好估值，从补血到造血才是最终解。

可否知耻后勇、翻盘逆袭？

放眼智能驾驶江湖，已变了天。吉利、比亚迪为代表的传统车企、“蔚小理”为代表的新势力，华为、小米、阿里为代表的跨界者不断加大押注，竞争日益高阶、日益内卷。

这意味着，赛道充满机遇、更充满变数、限制，零跑汽车面临的挑战或比想象更大。

当然，零跑汽车仍具备着不少可能性。

截至2021年12月31日，零跑汽车全国门店已达291家，同比增加3倍，扩张之快业内也属前列。

产品矩阵上，为降低零跑T03依赖、摆脱低价标签，零跑不断尝试丰富产品线。据零跑汽车规划，拟2025年之前推出八款新车型，涵盖轿车、SUV及MPV。颇有蔚来全域产品矩阵之势。

特别是进阶中端市场的势头，尤为逼人：去年10月开始交付C11销量逐步攀升，今年第二季总量破万。指导价18-27万的零跑C01预计9月28日上市，零跑汽车称预订量已超10万台。

从“全域自研”到“全域产品”，可以说零跑汽车从不缺发展信心、发展故事。只是市场最终是核心实力说话。

以进军中端市场为例，从上文的哑铃到纺锤切换看，零跑上述布局符合大势，可能不能如愿分羹，能分多少羹，挑战亦多多。

君不见，特斯拉、蔚来们也在下沉加速、快速跑马圈地。以蔚来为例，今年一季度财报会议上，蔚来正式公布子品牌阿尔卑斯， 将于2024年下半年交付，车型定价 20 万-30 万元之间。8月又爆出一新品牌，起价10万元。甚至李斌曾言“蔚来汽车的车主们，如家庭第二台车就应该是KiWi EV 这样的产品，时尚、年轻、好玩。”

另一厢，靠廉阵营的上探者也非零跑一家。如销量起势更猛的哪吒汽车，7月末哪吒S正式上市，售价19.98-33.88万元。

互攻腹地，意味着新能源格局远未固化，零跑仍大有机会；也意味着车市厮杀将更惨烈，零跑不乏背负。

江湖未定，谁逆袭谁出局，不排除一时的运气使然，但笑到最后的必是规模效应的胜出者。

零跑汽车胜算几何？又凭啥胜出呢？

本文为首财原创