规模越大、责任越大、挑战越大

作者：陈晚邻

编辑：晨鹤

风品：邓亮 沈禾

来源：首财——首条财经研究院

收藏家马未都曾言：“周六凌晨的北京，两个地方最热闹：天安门广场和潘家园。”

然随着线上趋势叠加疫情影响，颠覆着集市旧赛场，文玩电商的喧嚣大有后来居上之势。

这不，5月25日，微拍堂文化创意有限公司（以下简称“微拍堂”）递交港股招股书。

文玩生意有多香？客单价更高、盈利能力强、复购率高...... 文玩生意有多难？信息不对称、产品鱼龙混杂、行业标准化差......

冷暖交织，也注定了微拍堂的IPO之路并非坦途。用户量、GMV同比下滑、业绩波动、竞争加剧、经营性现金流转负，假货烦恼……

“文玩电商第一股”，能如愿么？

1

经营性现金流转负

2021多项数据同比下滑

王者隐忧 稳健性几何？

基本面而言，微拍堂有黑马之姿：

截至2021年12月31日，微拍堂注册用户数超7400万名，注册商家超33.1万名，活跃买家超390万名、活跃商家超7.8万名，订单总数超8520万笔，2021年月活用户达500万名。

招股书显示，微拍堂目前是中国最大的文玩电商平台，2021年促成的文玩交易GMV达405亿元。2019年至2021年，分别实现收入4.73亿元、10.7亿元以及9.78亿元，三年营收翻倍，毛利率保持持增，分别为71.9%、76.1%和76.9%。王者规模可圈可点。

但王者槽点隐忧同样刺眼，2021年营收出现同比下滑，7.52亿元的毛利也相比2020年的8.14亿元出现缩水。

净利也不算稳定：分别为1.37亿、0.54亿以及1.42亿元，经调整净利分别为1.95亿元、1.38亿元以及2.09亿元。

销售及经销开支持续增加，分别为0.73亿元、5.6亿元以及3.07亿元，行政开支最近1年为3.19亿元，两项支出占到毛利的83%。

细分销售及经销开支，86%为广告费用；2019年至2020年广告费用更一度占到95%，2021年广告投入2.64亿元。

换言之，微拍堂营收增长的同时，也有销售端的凶猛，微拍堂是否仍处粗放获客、烧钱扩容阶段？发展质量、可持续性咋样呢？

来看业绩波动性：以2020年为例，营收最高达10.7亿元，同比增长1.26倍，而对应净利仅0.54亿元，较2019年的1.37亿元下滑61%；即使调整后也只有1.38亿元，远不及2019年的1.95亿。

订单总数、GMV、活跃买家卖家量也有明显波动。2019年-2021年，订单总数为0.675亿、1.175亿、0.853亿；活跃买家328.04万、581.77万、390.65万。

而平台GMV为423.42亿元、516.82亿元、405.27亿元；活跃商家10.86万、11.05万、7.86万。

可见，2021年多项核心数据同比下滑，甚至GMV、活跃商家量还不及2019年。更多销售及经销开支，却换好负增。不禁疑问：有无成长天花板？真实平台吸引力咋样、如何稳住王者大盘？

招股书解释称，受新冠影响，2020年以来，文玩市场受到较大冲击。2020年下半年全国恢复阶段，消费者对文玩市场关注度不高；到了2021年，随着各地出现零星疫情，尤其是云南地区受疫情影响严重，微拍堂业绩也不可避免受到冲击。

所言不虚，但监管政策影响也不可不察。

2021年5月1日生效的《网络交易监督管理办法》要求，年交易额累计超10万元的个人商家，须注册个体工商户或有限责任公司作为经营主体。

2019、2020年，微拍堂经营性现金流分别为5.08亿元、3.14亿元，2021年更由正转负，为-2.13亿元。

众所周知，相比净利润的纸面富贵，经营活动产生的现金流堪比企业血液，是衡量企业主营业务盈利能力强弱的重要依据。“股神”巴菲特曾言，现金就像氧气，缺少时才意识到有多必需。凯斯·阿什沃斯-罗德也指出，现金流是好公司的重要标志。

那么，一路奔跑、黑马王者示人的微拍堂，发展底盘稳不稳？

2

万亿文玩江湖的血雨腥风

所幸，市场依然巨大、微拍堂也有一定头部优势。

2021年，中国文玩市场的规模9634亿元，其中文玩电商规模1662亿元。

行业分析师李晨表示，文玩市场一直供给端极分散，从业者多是个体户或夫妻店，传统渠道主要靠古玩城、旅游中心等有限场所。“成本高企、效率低下、甚至宰客欺客行为时有发生，文玩触网是大势所趋，微拍堂的头部优势有价值稀缺性。”

深入看，微拍堂上文玩品类涵盖玉翠珠宝、工艺作品、钱币邮票、紫砂陶瓷、茶酒滋补、书画篆刻、文玩杂项及花鸟文娱等八品类。

拍卖量计，玉翠珠宝、工艺作品、钱币邮票等为主，三者分别占总GMV的39.1%、18.6%、16.1%。

聚焦盈利模式，包括平台服务费（包括佣金及平台服务年费）、在线营销服务费及其他。

2019年到2021年，公司佣金收入分别实现2.7亿元、6.85亿元及6.18亿元，2021年收入略微下滑，收入占比仍超63%。

不得不说，中介佣金生意的确很香。

只是，行业洗牌进化也在加速，竞争愈发激烈。

2016-2017年，直播电商概念兴起，竞品玩物得志、天天鉴宝、至尊宝物等更多垂直平台乘势而起，融资不断，亦是资本香饽饽。

2018年起，YY、虎牙、快手、抖／音等平台推出古玩直播扶持政策，线下文玩商纷纷入局；2020年11月，潘家园抖／音电商直播基地开播成型。

淘宝、京东等传统电商平台也相继发力文玩领域。如微拍堂招股书所言，2021年综合电商平台开始推出文玩类别，加剧了竞争压力。

显然，万亿文玩市场也是血雨腥风，白刃竞争。面对花样繁多、不差钱不差流量的各路对手，微拍堂如何巩固自身地位、保持先发优势呢？

星图金融研究院高级研究员付一夫分析，文玩电商放大了文玩业难互动、难信任、难获客的三大痛点。触达之外，玩家们在转化层面仍需进一步提升。在追求精耕细作、控制成本、提升效果的大环境下，品效合一的诉求日益强烈，转化效果是比拼重点。

3

虚假危机 何塑信任基石？

品效合一，可谓一语中的！

电商本就强体验、强服务、强迭代，结合文玩业的收藏属性，诚信品质是成败关键、生存之基。

行业分析师郝瑞表示，首要解决的就是买卖双方“信任”问题。然文玩市场本就是鱼龙混杂的大观园，要想做到绝对的信息透明、所见即所得，并不容易。

为了证明可靠性，微拍堂也使出浑身解数，搬出两个杀手锏。

招股书称，平台推出能产生永久、独有以及不可更改记录的“有证链”计划，即鉴定机构能颁发数字化、可追溯、不可更改、加密及定制化的鉴定证明。鉴定机构的相关数据会永久记录于有证链中。

截至2021年12月31日，已有26家鉴定机构使用有证链发出超1600万项鉴定证明。

其次，是“鉴真阁”服务，即为平台文玩提供综合鉴定服务。通过与专业第三方鉴定机构及专家合作，平台用户能够连接至第三方获认证的鉴定机构及专家，获得品质鉴定服务。

截至2021年12月31日，平台已与超20间获认证的鉴定机构建立服务合作关系，并向超26.5万名用户提供超110万项服务。

平台管理方面也是煞费苦心。

平台为商家提供商品上市前的鉴定服务。招股书称，平台对商家有严格约束，若商家售假或侵犯第三方权利，需赔偿损失并且平台将对涉事商家处以罚款；此外，平台还利用大数据等技术，已有能力主动识别平台中的虚假交易，包括虚假出价、自我抬价等。

诚然，这是微拍堂成立8年来日拱一卒的积累，也是跻身最大平台的根基。

然光鲜背后，这个最大平台也难掩虚假责难。

事实上，微拍堂面临合规性困扰。曾多次因业务不合规，被有关部门处罚。

如2020年3月，因公司未能阻止商家在平台上投放非法广告，微拍堂被罚4.51万元；

2021年6月，微拍堂被市场监管总局杭州分局处以135万元巨罚，原因为：公司在促销活动中使用误导性及虚假广告；明知商家销售假冒、未经授权或侵权产品，未能采取措施保护消费者权益；未明确区分直营业务等。

2021年3月，央视财经曝光了微拍堂平台内8家商家售假。据报道，记者在微拍堂拍到当代画家、美协会员马海方、李毅的作品，经鉴定均为赝品。

2022年1月，《中国消费者报》报道，有江苏消费者通过微拍堂以2万多元价格拍下一套“晚清古董”家具，发现是假货想要退货时，却联系不上商家，后在消保委协调下获得退款。

2022年3月，中国质量万里行报道，有消费者在微拍堂平台购买8条日本进口锦鲤。发货时间延误不说，收货后还缺失鉴定证书，补发证书中竟塑封着头发。其中两条鱼被“调包”，赔偿问题仍未达成一致。

……

黑猫投诉平台，搜索“微拍堂”，截至5月30日16时，累计投诉2296条。假货质疑、服务纠纷、虚假宣传、拍品调包……不一而足。

微拍堂亦有自知之明，招股书风险提示中提到：公众对我们平台上销售假冒、未经授权或侵权产品，即使并非属实或仅属个别事件，亦可能损害我们的声誉、降低品牌价值、破坏已建立的信任。同时坦言“无法有效处理平台上的欺诈及虚假交易可能会损害业务。”

一个“无法有效”，说出了急迫，也道出了反思：

信誉是微拍堂安身立命的基本。尽管设定众多保障措施，但乱象仍不止，有无模式漏洞？何解品质硬伤？最大光环背后，发展根基几何？衍生风险又有多少？

根基不牢，地动山摇。大不代表强、不代表优。如何夯实基本面，是一道灵魂考题。

4

真正的头部效应 林志明的严肃考题

就生意模式而言，文玩电商是门用户不差钱的生意，相比于其他垂类电商的节节亏损，微拍堂的自我造血能力是挺直腰杆的资本。

创立微拍堂前，创始人林志明曾在1999年创办杭州巨浪计算机软件有限公司，2007年参与创办杭州途胜科技有限公司，目前两家公司均是注销状态。

不过这些可贵经验，让林志明最终厚积薄发。2015年4月微拍堂平台正式上线，同年12月月交易额就突破1亿元。

彼时垂直电商方兴未艾，微拍堂可谓天时地利人和，一路快速发展。

据弗若斯特沙利文，微拍堂已构成了中国最大的文玩爱好者社区之一，可发布有关文玩的知识、图片及短视频，或录制分享彼等收藏品，堪称一个专业线上百科库。

同时，微拍堂也在延展自己的想象力。比如在北京和杭州开了两家“微风茶馆”。招股书称计划进一步推动线下茶馆的经营、并设立更多门店。

线上线下两步棋，也让舆论不乏看好声音。行业分析师李晨认为，随着行业标准形成，马太效应加强，微拍堂有望巩固头部地位、增厚利润。

没错，微拍堂不乏更大更强的价值遐想。但规模越大、责任越大、挑战越大，真正的头部效应、强势话语权，需要质量品质打底。

如何念好诚信经、规模奔跑之外、夯实发展质量，跻身质量王者，微拍堂、林志明仍有严肃考题要解。

本文为首财原创