我有大半年没聊过双星新材了,之前一直有传他们业绩造假,但这一点一直没人坐实,我也很难从财报看出是否有猫腻,所以一直没聊,但从目前看,业绩造假的几率相对很低。

给估值之前,我们还是要从业务方面进行分析,毕竟业务能力才是估值评定的重要依据。

双星新材是全球BOPET龙头厂商,BOPET是双向拉伸聚酯薄膜,双星在光学膜片、光学基材、离型保护材料,MLCC,复合基材,以及医用防护器材上均持续投产。简单来说,BOPET高毛利部分在于液晶显示设备用途上。

这是目前双星新材的业务范围,各业务的毛利率情况——

光学材料部分毛利占比最高达33%、新能源材料占比15%、特种功能膜占12%,高端聚酯薄膜的毛利已占了60%,是公司主要盈利来源。

如果从2020年年报对应下游行业业务来看,聚酯功能膜占营收45.1%、光学材料膜占31.73%、新能源材料膜占13.97%、可变信息材料膜4.69%、其他业务占4.51%。

从双星未来业务发展来看,光学材料膜的营收占比将不断提升,目前受制于产能,今年4月9日双星公告披露,关于两亿平米光学膜部分产线试车运行,投产后,光学膜整体产能将+25%以上。

未来公司通过持续的产线升级改造、扩大产能、板块统筹布局,不断提升产品的生产效率及生产能力。

由于光学膜行业进入门槛较高,与本行业专业配套的PET基膜、高精密专业设备的生产企业较少,产业配套成熟度不高,在一定程度上制约了本行业的发展。

双星处于BOPET产业链的中游,公司上游主要为大宗商品供应商,提供生产所需的基础原材料。双星负责将化工原料合成为PET切片,再经过双向拉伸得到各类聚酯薄膜。而且双星拥有“PET 切片-基膜-应用膜”中游产业链布局。

客户涉及:TV终端厂、光伏组件厂以及碳带打印厂等优质客户,光学膜产品已导入包括三星、LG、TCL、海信、小米、华为等客户,并实现批量供货。功能膜客户还包括赛伍、福斯特、阿尔莫、天地数码等。

目前,有双星新材竞争对手有激智科技、长阳科技、东材科技、裕兴股份、大东南。

激智科技主要是做扩散膜和增亮膜,现在也有部分复合膜和QLED膜,体外有5万吨的基膜,是之前收购的宁波勤邦,主要产品是光伏背板基膜、扩散膜基膜。

长阳科技主要是反射膜,也有部分基膜。

东材科技主营是绝缘材料,他之前收购了盛通公司有光学膜产线,但产线年代久远,无法生产高端产品。

裕兴股份和大东南主要生产功能膜,看毛利率就知道了。

我们可以看出,双星真正的竞争对手或者说可比较、有比较意义的公司是激智科技和长阳科技。研究对比激智科技——

创始人张彦技术背景深厚,公司的研发费用率一直在6%以上,光学材料本身是新材料行业,科技属性较高,公司的产品扩散膜和增亮膜国内份额第一,新产品QLED和复合膜进军高端,这些信息确实体现出公司的科技含量高。

公司有可能成为光学膜龙头,远期对标3M,成为新材料龙头。

从财务数据和指标来看,双星剔除功能膜的收入是30亿,激智科技是14亿,双星是激智科技的两倍。毛利率,双星是21.75%,但剔除功能膜之后也达到27%以上,激智科技是27.9%。净利率,双星20年是14.4%,激智科技是9.5%。按20年前三季度,双星新材剔除功能膜以后的研发费用率是5%,激智科技是7.4%。财务上,双星新材规模更大,毛利率差不多,净利率更高,但激智科技的研发费用率更高,对前沿技术的研究更多

从商业模式上来看,双星新材是一体化,基膜是过去几年打造的核心能力,在此基础上在逐步拓展光学显示膜、离保膜、可变信息材料等6大板块。激智科技的商业模式是以前沿新品研发为主,通过并购来补充基材等能力,打造产品矩阵。

从产品结构和行业地位来说,双星新材的基膜和复合膜即将成为全球老大,但扩散膜和增亮膜的份额不如激智科技,因为公司既然主攻复合膜,自然就不会继续在非复合膜上下太多工夫了。扩产的增亮膜和扩散膜主要用于生产复合膜了。激智科技过去主攻扩散膜和增亮膜,并获得成功,如今也有复合膜出货。

从核心竞争力来看,双星新材的核心竞争力是基膜,通过基膜自产来配合应用膜的研发和生产。激智科技的核心竞争力是前沿研发,工程师红利带来的反应快,低成本研发。

从客户结构来看,双星的客户主要是海外,尤其是日韩。激智科技的客户主要是国内的京东方、TCL等。所以打法上,双星新材在海外先打败东丽等公司,然后进军国内,激智科技则是在国内增亮膜打败了3M。

过去两家其实直接竞争并不多,因为双星主攻基膜和复合膜,且市场在海外,激智科技则在扩散膜和增亮膜做到国内第一,通过收购得到了5万吨基膜产能。

先说基膜,基膜是产业链壁垒最高的环节,这在长阳科技的招股书里面是有的,激智科技由于战略方向是对标3M,做成新材料平台,因此自身并没有在基膜上投入太多,而收购的公司主要是生产光伏基膜和扩散膜基膜。

双星的基膜产能在20年就已经达到16万吨,光学膜二期今年投产后,规模会超过20万吨。而且双星具备反射、扩散、增亮、棱镜等多种基膜能力。基材支撑的复合膜卖给三星,基膜卖给LG。因此,从产能、品类、客户上来说,激智科技的基膜能力应该是完全不能和双星比的。

然后说复合膜。复合膜的难点就是要有全品类基膜能力,才能把良率做上去。激智科技调研纪要说去年前三季度的复合膜有7000千万的收入,主要是国内,今年还要继续翻倍式放量。激智科技是如何在外购基膜的情况下,还可以做到毛利率30%多的复合膜,不太理解。猜测可能是目前竞争格局较好,行业量也不大,因而售价较高。我不是技术专家,只能说从常识上判断,双星新材的基膜和全品类应用膜生产能力支撑的复合膜能力,更容易理解一些,而且双星的复合膜有全球第一的三星背书,规模上21年有望做到十几亿收入,远超激智科技。

激智科技在前沿技术QLED量子点膜上领先,这方面双星虽然也有布局,但没有激智科技那么重视,进展不如激智科技。激智科技在半导体薄膜上也有布局,这些偏新兴前沿的产品可能都快于双星。

考虑到双星新材复合膜今年也要在国内市场大展拳脚了,因此双星新材和激智科技的正面交锋,其实是今年。当然,他们是一起对进口产品进行替代,然后看两者替代的份额谁多。

由于双星新材已经在海外打败东丽,且拥有强大的基膜和全品类显示背板膜生产能力,以及由其支撑的复合膜能力,我稍微更看好双星新材一点。

光伏背板等方面,如果激智科技在技术上不能遥遥领先,双星新材可以利用基膜和规模优势,同等质量更低价格占领市场。

但即便激智科技在复合膜和光伏背板上略逊一筹,也不代表激智科技就输了。因为他是平台型公司,还可以在QLED、半导体薄膜、车用薄膜上发力。也就是说,双星新材的战略是他做什么,就一定要赢,而激智科技则是打得赢就打,打不赢就做别的前沿的,双星因为要从基膜做起,因此新产品往往没有激智科技快。但对于光学应用膜,两家公司是共同进行进口替代,瓜分市场。

华叔在去年10月份就写过双星新材,但当时走势一般,原因是当时整个薄膜行业利润还没改善,自从今年后整个行业都有了更好的赚钱效应,因而从2股份后,双星也应声猛涨。

另外,双星也有自身原因带动上涨,双星是属于基本面反转的股票,反转主要是由于前几年技改的投入,导致良品率的提高。

还有产品结构的调整,光学膜占比的持续提升,利润率的提升,双星产品的周期性减弱,估值可以进一步提高。

双星新材受益于康得新的倒下,作为目前行业的龙头,自然一部分订单会转向双星,行业的集中度也会有所担升,且利润率也会有所提升。

另外逆向思维,如果你是企业经营者,行业之前的老大康得新财务造假,倒下了,你还会走他的老路吗,并在2019年主动故意把前5大客户暴露给大家看?

由于疫情的影响,国外一些企业运转受到比较大的影响,2020年有新的国外客户把订单放到了双星,比如法国的那家的新客户。

双星新材2亿平方米光学膜的项目,目前已经有2条生产线在运行,因为设备生产问题,要年底才会安装到位,并逐步投产,未来业绩增量有保障。

双星作为三星VD光学膜片的全球唯一供应商,未来三星的销售占比会逐渐提高,三星这家企业虽然在国内受到中国企业强有力的竞争,节节败退,但是在全球范围内三星依旧是强有力的企业,现在华为又受到了美国的制裁,其实三星就是受益者,那么双星其实也可以占点光。

一家业绩环比提升明显,且未来半年内又要新增产能投放的新材料企业,半年内的动态市盈率只有10倍左右,你们说正常吗,我个人觉得是十分的不正常,涨幅空间巨大!

从以上内容可以看出,双星造假可能性偏低。另外,双星也在介入光伏背板膜、可变信息材料膜、节能窗膜和车膜、热缩膜,如今可变信息材料膜全球份额50%以上,节能窗膜市场份额40%,光伏背板膜全球份额20%以上,热缩膜也是做了七八年,近年才有突破,预计未来几年将会快速放量并占据主要市场份额。

此行业的逻辑既有传统产品的周期特点,也有新材料成长的属性。正因为如此,涉及新材料、进口替代、产业链快速放量属性的公司更具成长属性,并体现在上市公司过去几年的报表成长性以及估值体系中。

好啦,基本面的东西已经说完,最后聊聊双星未来业绩,前面也讲过,双星高端聚酯薄膜的毛利已占了60%,预计2021年毛利可以做到80%,2023年做到90%。双星将从传统聚酯薄膜厂商转型提升至高端膜材料厂商。在业绩和估值双重驱动下,变成优质上市公司。

这次股权激励,双星也给出了目标,以2020年的净利润为基数,2021~2023年净利润增长率分别不低于60%、110%、160%的业绩考核目标。

最后,华叔也给出双星的估值,双星预计估值在15~20倍,机构半年内6家机构给出2021年预计净利润为10.74亿,预计2021年合理市值为161~214亿。2022年预计净利润13.96亿元,PE给20~25倍,2022年合理市值为279~349亿元。