我有大半年没聊过双星新材了，之前一直有传他们业绩造假，但这一点一直没人坐实，我也很难从财报看出是否有猫腻，所以一直没聊，但从目前看，业绩造假的几率相对很低。

给估值之前，我们还是要从业务方面进行分析，毕竟业务能力才是估值评定的重要依据。

双星新材是全球BOPET龙头厂商，BOPET是双向拉伸聚酯薄膜，双星在光学膜片、光学基材、离型保护材料，MLCC，复合基材，以及医用防护器材上均持续投产。简单来说，BOPET高毛利部分在于液晶显示设备用途上。

这是目前双星新材的业务范围，各业务的毛利率情况——

光学材料部分毛利占比最高达33%、新能源材料占比15%、特种功能膜占12%，高端聚酯薄膜的毛利已占了60%，是公司主要盈利来源。

如果从2020年年报对应下游行业业务来看，聚酯功能膜占营收45.1%、光学材料膜占31.73%、新能源材料膜占13.97%、可变信息材料膜4.69%、其他业务占4.51%。

从双星未来业务发展来看，光学材料膜的营收占比将不断提升，目前受制于产能，今年4月9日双星公告披露，关于两亿平米光学膜部分产线试车运行，投产后，光学膜整体产能将+25%以上。

未来公司通过持续的产线升级改造、扩大产能、板块统筹布局，不断提升产品的生产效率及生产能力。

由于光学膜行业进入门槛较高，与本行业专业配套的PET基膜、高精密专业设备的生产企业较少，产业配套成熟度不高，在一定程度上制约了本行业的发展。

双星处于BOPET产业链的中游，公司上游主要为大宗商品供应商，提供生产所需的基础原材料。双星负责将化工原料合成为PET切片，再经过双向拉伸得到各类聚酯薄膜。而且双星拥有“PET 切片-基膜-应用膜”中游产业链布局。

客户涉及：TV终端厂、光伏组件厂以及碳带打印厂等优质客户，光学膜产品已导入包括三星、LG、TCL、海信、小米、华为等客户，并实现批量供货。功能膜客户还包括赛伍、福斯特、阿尔莫、天地数码等。

目前，有双星新材竞争对手有激智科技、长阳科技、东材科技、裕兴股份、大东南。

激智科技主要是做扩散膜和增亮膜，现在也有部分复合膜和QLED膜，体外有5万吨的基膜，是之前收购的宁波勤邦，主要产品是光伏背板基膜、扩散膜基膜。

长阳科技主要是反射膜，也有部分基膜。

东材科技主营是绝缘材料，他之前收购了盛通公司有光学膜产线，但产线年代久远，无法生产高端产品。

裕兴股份和大东南主要生产功能膜，看毛利率就知道了。

我们可以看出，双星真正的竞争对手或者说可比较、有比较意义的公司是激智科技和长阳科技。研究对比激智科技——

创始人张彦技术背景深厚，公司的研发费用率一直在6%以上，光学材料本身是新材料行业，科技属性较高，公司的产品扩散膜和增亮膜国内份额第一，新产品QLED和复合膜进军高端，这些信息确实体现出公司的科技含量高。

公司有可能成为光学膜龙头，远期对标3M，成为新材料龙头。

从财务数据和指标来看，双星剔除功能膜的收入是30亿，激智科技是14亿，双星是激智科技的两倍。毛利率，双星是21.75%，但剔除功能膜之后也达到27%以上，激智科技是27.9%。净利率，双星20年是14.4%，激智科技是9.5%。按20年前三季度，双星新材剔除功能膜以后的研发费用率是5%，激智科技是7.4%。财务上，双星新材规模更大，毛利率差不多，净利率更高，但激智科技的研发费用率更高，对前沿技术的研究更多

从商业模式上来看，双星新材是一体化，基膜是过去几年打造的核心能力，在此基础上在逐步拓展光学显示膜、离保膜、可变信息材料等6大板块。激智科技的商业模式是以前沿新品研发为主，通过并购来补充基材等能力，打造产品矩阵。

从产品结构和行业地位来说，双星新材的基膜和复合膜即将成为全球老大，但扩散膜和增亮膜的份额不如激智科技，因为公司既然主攻复合膜，自然就不会继续在非复合膜上下太多工夫了。扩产的增亮膜和扩散膜主要用于生产复合膜了。激智科技过去主攻扩散膜和增亮膜，并获得成功，如今也有复合膜出货。

从核心竞争力来看，双星新材的核心竞争力是基膜，通过基膜自产来配合应用膜的研发和生产。激智科技的核心竞争力是前沿研发，工程师红利带来的反应快，低成本研发。

从客户结构来看，双星的客户主要是海外，尤其是日韩。激智科技的客户主要是国内的京东方、TCL等。所以打法上，双星新材在海外先打败东丽等公司，然后进军国内，激智科技则是在国内增亮膜打败了3M。

过去两家其实直接竞争并不多，因为双星主攻基膜和复合膜，且市场在海外，激智科技则在扩散膜和增亮膜做到国内第一，通过收购得到了5万吨基膜产能。

先说基膜，基膜是产业链壁垒最高的环节，这在长阳科技的招股书里面是有的，激智科技由于战略方向是对标3M，做成新材料平台，因此自身并没有在基膜上投入太多，而收购的公司主要是生产光伏基膜和扩散膜基膜。

双星的基膜产能在20年就已经达到16万吨，光学膜二期今年投产后，规模会超过20万吨。而且双星具备反射、扩散、增亮、棱镜等多种基膜能力。基材支撑的复合膜卖给三星，基膜卖给LG。因此，从产能、品类、客户上来说，激智科技的基膜能力应该是完全不能和双星比的。

然后说复合膜。复合膜的难点就是要有全品类基膜能力，才能把良率做上去。激智科技调研纪要说去年前三季度的复合膜有7000千万的收入，主要是国内，今年还要继续翻倍式放量。激智科技是如何在外购基膜的情况下，还可以做到毛利率30%多的复合膜，不太理解。猜测可能是目前竞争格局较好，行业量也不大，因而售价较高。我不是技术专家，只能说从常识上判断，双星新材的基膜和全品类应用膜生产能力支撑的复合膜能力，更容易理解一些，而且双星的复合膜有全球第一的三星背书，规模上21年有望做到十几亿收入，远超激智科技。

激智科技在前沿技术QLED量子点膜上领先，这方面双星虽然也有布局，但没有激智科技那么重视，进展不如激智科技。激智科技在半导体薄膜上也有布局，这些偏新兴前沿的产品可能都快于双星。

考虑到双星新材复合膜今年也要在国内市场大展拳脚了，因此双星新材和激智科技的正面交锋，其实是今年。当然，他们是一起对进口产品进行替代，然后看两者替代的份额谁多。

由于双星新材已经在海外打败东丽，且拥有强大的基膜和全品类显示背板膜生产能力，以及由其支撑的复合膜能力，我稍微更看好双星新材一点。

光伏背板等方面，如果激智科技在技术上不能遥遥领先，双星新材可以利用基膜和规模优势，同等质量更低价格占领市场。

但即便激智科技在复合膜和光伏背板上略逊一筹，也不代表激智科技就输了。因为他是平台型公司，还可以在QLED、半导体薄膜、车用薄膜上发力。也就是说，双星新材的战略是他做什么，就一定要赢，而激智科技则是打得赢就打，打不赢就做别的前沿的，双星因为要从基膜做起，因此新产品往往没有激智科技快。但对于光学应用膜，两家公司是共同进行进口替代，瓜分市场。

华叔在去年10月份就写过双星新材，但当时走势一般，原因是当时整个薄膜行业利润还没改善，自从今年后整个行业都有了更好的赚钱效应，因而从2股份后，双星也应声猛涨。

另外，双星也有自身原因带动上涨，双星是属于基本面反转的股票，反转主要是由于前几年技改的投入，导致良品率的提高。

还有产品结构的调整，光学膜占比的持续提升，利润率的提升，双星产品的周期性减弱，估值可以进一步提高。

双星新材受益于康得新的倒下，作为目前行业的龙头，自然一部分订单会转向双星，行业的集中度也会有所担升，且利润率也会有所提升。

另外逆向思维，如果你是企业经营者，行业之前的老大康得新财务造假，倒下了，你还会走他的老路吗，并在2019年主动故意把前5大客户暴露给大家看？

由于疫情的影响，国外一些企业运转受到比较大的影响，2020年有新的国外客户把订单放到了双星，比如法国的那家的新客户。

双星新材2亿平方米光学膜的项目，目前已经有2条生产线在运行，因为设备生产问题，要年底才会安装到位，并逐步投产，未来业绩增量有保障。

双星作为三星VD光学膜片的全球唯一供应商，未来三星的销售占比会逐渐提高，三星这家企业虽然在国内受到中国企业强有力的竞争，节节败退，但是在全球范围内三星依旧是强有力的企业，现在华为又受到了美国的制裁，其实三星就是受益者，那么双星其实也可以占点光。

一家业绩环比提升明显，且未来半年内又要新增产能投放的新材料企业，半年内的动态市盈率只有10倍左右，你们说正常吗，我个人觉得是十分的不正常，涨幅空间巨大！

从以上内容可以看出，双星造假可能性偏低。另外，双星也在介入光伏背板膜、可变信息材料膜、节能窗膜和车膜、热缩膜，如今可变信息材料膜全球份额50%以上，节能窗膜市场份额40%，光伏背板膜全球份额20%以上，热缩膜也是做了七八年，近年才有突破，预计未来几年将会快速放量并占据主要市场份额。

此行业的逻辑既有传统产品的周期特点，也有新材料成长的属性。正因为如此，涉及新材料、进口替代、产业链快速放量属性的公司更具成长属性，并体现在上市公司过去几年的报表成长性以及估值体系中。

好啦，基本面的东西已经说完，最后聊聊双星未来业绩，前面也讲过，双星高端聚酯薄膜的毛利已占了60%，预计2021年毛利可以做到80%，2023年做到90%。双星将从传统聚酯薄膜厂商转型提升至高端膜材料厂商。在业绩和估值双重驱动下，变成优质上市公司。

这次股权激励，双星也给出了目标，以2020年的净利润为基数，2021~2023年净利润增长率分别不低于60%、110%、160%的业绩考核目标。

最后，华叔也给出双星的估值，双星预计估值在15~20倍，机构半年内6家机构给出2021年预计净利润为10.74亿，预计2021年合理市值为161~214亿。2022年预计净利润13.96亿元，PE给20~25倍，2022年合理市值为279~349亿元。

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