撰稿|行星

来源|贝多商业&贝多财经

近日，在港股市场“屡败屡战”的四川百利天恒药业股份有限公司（688506.SH，下称“百利天恒”），再度向港交所递交上市申请，欲实现“A+H”布局，中信证券、杰富瑞、中金公司、德意志银行为其联席保荐人。

这已是百利天恒继2024年7月10日、2025年1月21日两次递表失效，2025年11月主动延迟全球发售后，第四次向港股市场发起冲击。时移世易，当前恰逢创新药板块回暖，市场热度为其提供了难得的窗口期。

不过，挑战依然存在。从港股聆讯到挂牌的漫长流程，意味着百利天恒必须与时间和市场情绪赛跑，叠加创新药赛道赛道拥挤、玩家众多的特质，公司能否交出亮眼的临床数据与销售业绩，或将直接决定这轮闯关的最终成色。

一、四度递表，一波三折

结合天眼查及招股书可知，百利天恒是一家致力于开发具备突破性疗效的肿瘤学疗法，拥有早期研发、临床开发、生产及商业化能力的综合性生物制药集团。公司于2023年登陆上交所科创板，一度成为科创板明星药企。

但A股的风光，并未让百利天恒的港股之路变得平坦。早在2024年7月该公司便向港股递交了上市申请，计划通过“A+H”双平台布局，推进中国内地以外地区的生物药研发、布局全球供应链并补充运营资金。

历经2025年1月与9月两轮招股书更新后，百利天恒于当年10月斩获聆讯通行证，并计划在11月7日至12日启动招股，以每股347.5港元至389.0港元的价格发售863.43万股H股，最高募资约33.59亿港元，原定11月17日挂牌。

一切看似水到渠成，但就在临门一脚之际，百利天恒却出人意料地按下暂停键，于11月12日发布公告，以“现行市况”为由决定延迟全球发售，不再推进原有招股章程，并全额退还申购款项，倾力筹备的港股IPO计划暂时搁浅。

对于撤回一事，百利天恒创始人朱义曾向媒体坦言，暂缓IPO主要是由于当时港股生物医药板块情绪低迷，H股定价较A股折让幅度极小，担心上市破发冲击A股信心、削弱投资者认购意愿，权衡之下只得叫停。

时隔九个月再度闯关港交所，市场环境已今非昔比。Wind数据显示，2026年7月港股创新药相关ETF合计净流入69.95亿元，多只产品单月净流入超过10亿元，板块行情显著回暖，为百利天恒的港股IPO提供了更有利的外部条件。

从战略维度出发，百利天恒此番IPO的诉求已超越单纯的“补血”逻辑，其核心意图在于为其多款创新药的临床开发，生产及研发基地的升级建设募集资金，并为其中长期对标跨国药企（MNC）的战略蓝图铺路。

二、全球首创，加速兑现

据招股书介绍，百利天恒拥有在复杂仿制药和中成药领域形成的专业知识积淀，聚焦肿瘤治疗领域，布局抗体偶联药物(ADC)、抗体放射性核素偶联药物(ARC)、多特异性T细胞衔接器(TCE)三大前沿技术赛道，靶向主要肿瘤类型。

凭借专有技术平台HIRE-ADC（及SEBA）、GNC及HIRE-ARC，百利天恒已建立涵盖多种治疗方式的全球创新候选药物管线。截至最后实际可行日期，其创新药物管线包含15款临床阶段候选药物，其中五款正在中国境外进行临床开发。

再度叩门港股，百利天恒手中“弹药库”的显然充实了不少。其核心产品宜泽康（伦康依隆妥单抗，iza-bren/BL-B01D1）是全球迄今首款且唯一获批上市的双特异性抗体ADC药物，同时也是唯一进入全球注册阶段的EGFR×HER3双抗ADC。

2026年6月及7月，宜泽康用于鼻咽癌后线治疗、食管鳞状细胞癌（ESCC）二线治疗的新药申请（NDA）相继获国家药监局批准；目前用于三阴性乳腺癌（TNBC）的NDA申请也已获得受理，适应症版图持续拓宽。

上述监管里程碑的落地，标志着宜泽康已跨越临床研发阶段，步入商业化征程。随着核心产品市场价值的持续兑现，百利天恒的创新药市场潜力将不断得到验证，自我造血能力亦随之加速成型。

此外，百利天恒自主研发的靶向HER2的创新ADC候选药物T-Bren也取得了可圈可点的进展。作为具备同类最佳潜力的人类表皮生长因子受体2（HER2）ADC，其在多种HER2表达及HER2驱动的实体瘤中展现出积极的疗效和良好的安全性，

目前，T-Bren正在国内外开展18项临床试验，其中包括8项III期试验、1项II/III期注册试验、3项II期试验、3项I/II期试验及3项I期试验。截至最后实际可行日期，已有1项适应症被药品审评中心纳入突破性治疗品种名单。

三、爆发之后，扭亏待考

但需要注意的是，百利天恒的财务轨迹如乘过山车般大起大落。2023年12月，该公司与BMS就靶向EGFR及宜泽康达成潜在总交易额高达84亿美元的授权合作，一举刷新了当时国内创新药对外许可交易总价纪录。

2024年合作伊始，百利天恒收到了BMS的8亿美元首付款，这笔大额款项成为了该公司业绩爆发的核心引擎，该公司当年收入同比暴涨936.3%，由2023年的5.62亿元飙升至58.23亿元；归母净利润亦扭亏为盈至37.08亿元。

但一次性收入红利消退后，暂无造血能力的百利天恒再度被打回原形。2025年该公司来自BMS的里程碑付款仅2.5亿美元，外部收入锐减之下其净利润再度转亏至-10.54亿元；全年总收入也降至25.20亿元，56.7%的降幅无异于腰斩。

进入2026年，百利天恒的业绩颓势仍未完全扭转。第一季度该公司实现收入9407.6万元，较2025年同期的6703.4万元增长40.3%；但净亏损依旧高达7.75亿元，同比扩大45.8%，增收难增利的困局，依然横亘在该公司的扭亏之路上。

这背后，是百利天恒高强度研发投入与授权收入短暂缺位带来的双重挤压。一季度，公司的研发投入同比大增40.4%至6.95亿元，占收入的比重为734.5%，而其并无新的授权许可费收入。收支剪刀差之下，亏损缺口自然难以收窄。

市场如何看待这种“烧钱换未来”的状态？国投证券亦在研报中表示，考虑到百利天恒产品的放量潜力和丰富的临床研发管线，该公司未来发展前景可观，但临床试验失败、政策变化、海外BD兑现不及预期等风险同样不容忽视。

客观来看，百利天恒凭借“全球首创”的技术底座和BMS合作背书，在国产创新药的市场竞争中占据先发身位。但要想走通全球化商业运营的道路，仍有一段需要跨越的盈亏考验期。

在这之前，市场的审视目光始终不会缺席。

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