9月27日，上交所将召开2024年第23次上市审核委员会审议会议，对湖北兴福电子材料股份有限公司（下称“兴福电子”）的上市申请进行审议。据贝多财经了解，兴福电子已于9月20日递交招股书（上会稿）。

公开资料显示，兴福电子是上交所上市企业兴发集团（600141.SH）的控股子公司，此番冲刺科创板上市属于典型的“A拆A”案例。但实际上，自今年4月新《国九条》颁布以来，分拆上市的监管政策趋严，已有不少企业主动终止了分拆计划。

在此背景下，兴福电子与母公司的关联交易成为上交所问询的重点。除此之外，兴福电子核心技术的独立研发能力、面向市场的独立经营能力、财务数据的内部管控能力，也备受关注。

站在“A拆A”聚光灯下的兴福电子，能否如愿上市？

一、业绩不稳，2023年利润“开倒车”

据招股书介绍，兴福电子专注于湿电子化学品的研发、生产和销售，主要产品包括电子级双氧水等通用湿电子化学品，以及蚀刻液等功能湿电子化学品，应用于微电子、光电子湿法工艺制程中的湿法蚀刻、清洗、显影、剥离等环节。

2021年、2022年、2023年和2024年上半年，兴福电子主要核心技术产品电子级磷酸、电子级硫酸、功能湿电子化学品及湿电子化学品代工业务的收入，分别占主营业务收入的86.12%、96.04%、96.68%和94.43%，对其收入的贡献度较高。

但需要指出的是，兴福电子的业绩并不算稳定，在2021年和2022年分别实现收入5.29亿元、7.92亿元，同比大幅增长107.31%、49.67%后，该公司2023年的收入为8.78亿元，仅较2023年增长10.84%，增速大幅回落。

兴福电子方面称，2023年消费电子类产品中占比较高的智能手机、PC等出货量处于较低水平，集成电路行业呈现短期下行趋势；此外，原材料黄磷价格的大幅下跌，迫使兴福电子对相关产品的价格进行了下调，最终导致收入增速放缓。

市场需求与产品价格波动产生的影响，也直观反映在了兴福电子的各项盈利指标上。数据显示，该公司的归母净利润在由2021年的9984.51万元增长91.71%至2022年的1.91亿元后，于2023年下跌35.22%至1.24亿元。

据贝多财经了解，兴福电子2021年至2023年的主营业务毛利分别为1.45亿元、2.61亿元和2.62亿元，基本处在上升态势，但该公司的主营业务毛利率分别为28.33%、35.51%和30.52%，其中2023年下滑4.99个百分点。

但进入2024年后，下游集成电路行业整体复苏，客户需求增加，兴福电子的产品销售量有了显著提升，上半年的收入为5.12亿元，较2023年同期增长25.31%；实现净利润8532.32万元，亦较2023年同期增长17.12%。

随着下游市场逐步回暖，兴福电子预计其收入规模将持续增长。其中，2024年前三季度预计实现收入8.06亿元至8.46亿元，同比增长27.12%至33.43%；归母净利润1.29亿元至1.35亿元，同比增长23.63%至29.37%。

二、数据“打架”，财务内控不到位

根据最新的上会稿，本次IPO兴福电子计划募资12.10亿元，分别投向3万吨/年电子级磷酸项目（新建）、4万吨/年超高纯电子化学品项目（上海）、2万吨/年电子级氨水联产1万吨/年电子级氨气项目、电子化学品研发中心建设项目。

贝多财经在对比兴福电子的两版招股书后发现，兴福电子删去了原定的1亿元“补充流动资金”项目，并将其3万吨/年电子级磷酸项目的募投规模由2.96亿元缩减至1.06亿元，几乎砍掉了三分之二的资金。

而募投项目的变动，或与兴福电子的产能利用程度直接挂钩。2021年和2022年，该公司磷酸产品的产能利用率为77.14%和84.55%，而在3万吨/年电子级磷酸项目转固后，该公司的磷酸总产能达到6万吨/年，产能利用率仅为56.15%。

另需关注的是，兴福电子两版招股书存在部分数据上的出入。上会稿显示，该公司2022年的电子级磷酸产量、销量分别为22734.02吨和22066.10吨。然而，这两项数据在申报稿中显示的却是22734.02吨和22073.03吨。

产销量的不同，导致兴福电子前后披露的电子级磷酸收入规模出现差异。上会稿中，该公司2022年的电子级磷酸实现收入37234.21万元，占主营业务收入的50.67%；而申报稿显示的数据为37251.19万元，占比50.69%。

除此之外，兴福电子的主营业务毛利率、建筑工程与运输物流服务采购金额、应收账款账面价值、固定资产和在建工程账面价值等数据指标均存在信息披露不对称的问题，或将成为本次审议的关注点。

兴福电子曾在两版招股书中进行过会计差错更正，涉及资产、负债、所有者权益、收入、净利润等多项指标，主要问题包括未执行重要会计政策变更或会计政策执行不恰当、财务部门与其他部门信息流转不及时等。

兴福电子还曾于2020年发生自身转贷融资行为，金额高达3000万元。虽然该公司称上述转贷融资所涉贷款已于2021年6月全部结清，完成了问题整改，且此后未再发生上述不规范融资行为，但其财务内控存在的诸多漏洞已不言而喻。

三、深度绑定，关联采购规模大

截至本次IPO前，兴发集团直接持有兴福电子55.29%的股份，为后者的控股股东，也是其日常经营中的重要关联方。

2021年、2022年、2023年和2024年上半年（即“报告期”），兴福电子发生的重大经常性关联采购金额分别为2.07亿元、1.99亿元、1.34亿元和3350.89万元，分别占其营业成本的53.65%、29.47%、17.90%和9.11%，整体呈下降趋势。

然而，兴福电子与兴发集团之间的关联采购金额分别为1.98亿元、1.91亿元、1.19亿元和2627.85亿元，占重大经常性关联采购金额的比重高达95.94%、96.18%、88.91%和78.42%，关联交易十分频繁，且采购比重相对集中。

兴发集团在招股书中补充称，其与兴福电子之间的关联采购主要涉及黄磷、液体三氧化硫等原材料，以及电力、工程服务等。除上述产品外，还采购少量工业级液碱、发烟硫酸、辅材等，由于种类较多、金额较小，未在表中予以列示。

鉴于两者关联交易的特殊性，上交所要求兴福电子结合黄磷市场供应及其供应商开拓情况，进一步分析黄磷采购是否存在单一依赖风险；黄磷向关联方采购均价低于市场均价的原因及其定价公允性。

兴福电子则在回复函中表示，其自2021年开始积极开拓外部黄磷供应商，供应渠道趋于丰富。2023年，与该公司存在业务合作的外部黄磷供应商已达9家，充足的外部供应能力能够充分保障其黄磷采购需求。

2021年至2023年，兴福电子的黄磷关联采购金额占黄磷总采购额的比例91.79%、48.93%和22.96%，关联采购占比逐年下降。该公司认为，其目前已初步形成“外部供应商采购为主、兴发集团为辅”的黄磷采购格局，不存在单一依赖风险。

另据百川盈孚公布的湖北市场黄磷平均价格，2021年至2023年黄磷的市场均价，与兴福电子向关联方的采购均价之间差异率小于3%，且市场均价由于采用平均算法，无法完整反映年度内部分时点黄磷价格的波动情况。

通过对比兴发集团和非关联方向兴福电子销售黄磷的价格可知，二者的采购均价差异率分别为1.98%、-0.94%和0.60%，实际差异较小，定价公允。

四、研发走低，经营独立性存疑

据兴福电子介绍，经中国电子材料行业协会组织专家组鉴定，该公司的主要产品电子级磷酸、电子级硫酸相关成果整体技术已达到国际先进水平，且已根据不同客户需求开发了5大类共60种功能湿电子化学品产品。

但就其招股书披露的情况而言，兴福电子的研发实力还有待考证。2021年、2022年、2023年和2024年上半年，该公司分别投入2583.19万元、5305.94万元、5676.08万元和2824.56万元资金用于研发。

其中，兴福电子材料费的规模便达到753.44万元、1903.42万元、1119.49万元和479.36万元，占其总研发支出的29.17%、35.87%、19.72%和16.97%，另有共计711.68万元的委外研发费用，非核心费用的占比居高。

贝多财经注意到，兴福电子4.88%、6.70%、6.46%和5.52%的研发费用率，实际上低于同行业可比公司6.92%、5.69%、7.06%和7.65%的平均值。且其研发人员工作年限主要为2年及以下，研发经验相对不足。

除此之外，兴福电子董事长、核心技术人员李少平曾兼任兴发集团总工程师，除总工程师、研发中心主任贺兆波外的其他核心技术人员均曾在兴发集团任职。而其核心技术所对应的两项专利，也是由兴发集团无偿转让所得。

因此，上交所对兴福电子的经营与技术的独立性持质疑态度，两度在问询函中提及相关事宜，要求兴福电子说明其专利的形成过程、归属情况，在生产过程中的作用及应用情况，以及其是否具备独立研发和经营能力等。

兴福电子在回复函中表示，该公司与兴发集团曾作为第一、第四完成单位共同获得2019年度“国家科学技术进步二等奖”。其中，兴福电子的核心技术人员组成的团队，全程参与了包括国奖项目在内的各类产品技术革新和产业化实施。

兴福电子认为，其具备立研发能力，国奖项目的取得并未主要依靠兴发集团的技术资源。且无偿转让的两项专利均未在两家公司的实际生产中投入使用，转让目的是理清各自业务边界、进一步加强兴福电子业务独立性，具有合理性。

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