作为国内气力输送行业的领先企业之一，上海博隆装备技术股份有限公司(下称“博隆技术”)近期向上交所递交招股书。继今年初上会失利后，此次已是博隆技术二度向沪市主板发起冲击。

不过，《眼镜财经》注意到，实控人问题上会时就已引发关注，单一最大股东博实股份持股比例为19.2%，但未被列为公司实控人。翻阅招股书还可以发现，此次实控人问题犹存，或恐再遭发审委追问。此外，分散的股权亦时刻威胁着公司实控权的稳定性。

住的注意的是，财务经营方面，博隆技术的营收规模及利润都处于高速增长期，但高增长背后亦隐藏着诸多问题。《眼镜财经》梳理后发现，报告期内公司存货居高不下，早已赶超同期营收，且有逐年上升的趋势。同时，公司营收超九成由前五大客户支持，科倍隆集团还有着博隆技术客户、供应商及竞争对手的多重身份。

01

实控人问题仍待解 实控权稳定存风险

博隆技术是博隆有限整体变更设立的股份公司，股分公司的主要发起人为张玲珑、彭云华、林凯、林慧、刘昶林、陈俊及梁庆等自然人和博实股份。博实股份除设立初期133.33万元出资资金外，后续未有任何增持。截至招股书签署日，博实股份持股19.20%，为博隆技术第一大股东。
博实股份主要从事智能制造装备及该领域的工业服务，以及聚焦于工业废酸回收再利用领域的节能环保工艺与装备的研发、生产、销售。博隆技术创立前，张玲珑、彭云华、梁庆、刘昶林等创始股东及创始核心成员曾在中石化兰州设计院、兰化公司工作。博实股份在此期间与创业团队存在业务合作，因对其团队能力的认可、对大型石化装备国产化市场的预期以及对推进装备国产化的支持进而参与投资博隆有限。
博隆技术的粉粒体物料气力输送系统与博实股份的包装、码垛等自动化装备产品分属完全不同的领域，且分别处于大型石化装置运行过程的不同环节。博隆技术表示，公司在设立初期就与博实股份在人员、资产、财务、机构、业务等方面保持了相互独立。
《眼镜财经》梳理后发现，既称人员方面相互独立，博隆技术核心团队中却出现了博实股份的身影。博实股份董事长邓喜军在2001年11月至2022年8月曾任博隆技术执行董事、董事；现任监事张俊辉2013年4月至今先后就职于博实股份财务部、证券与投资事务部。
在招股书中，博隆技术认定博实股份对公司的投资性质是财务性投资，在实际运作中由创始团队股东共同控制着公司。股权结构中奇怪的一点是，作为第一大股东的博实股份并未被列为实控人，实控人设立的合理性令人质疑。此外，若两家公司仅是简单的参投关系，博实股份又为何向博隆技术委派人员担任要职？前后说法疑点重重，有待博隆技术进一步解释。
实控人疑团不是历史进程中出现的唯一问题，“遍地开花”的股权对实控权的稳定性亦有潜在威胁。由于股权结构较为分散，股东张玲珑、彭云华、林凯、林慧、刘昶林、陈俊及梁庆等七人合计持有博隆技术55.17%的股权，在公司的历史经营决策中形成了共同控制。
2020年4月19日七名股东通过签署《一致行动协议》对共同控制予以明确。2022年8月博实股份出具承诺函，表示在博隆技术股东大会上就任何事项行使股东表决权时将与博隆技术的实际控制人的一致意见保持一致，同时股东梁皓宸所持股份的表决权委托其父亲梁庆代为行使。综上，七名自然人股东合计控制公司76.37%的表决权，进一步巩固了七名共同实际控制人的实际控制地位。
虽然通过协议使控制权进一步稳固，但公司实际控制人减持股票等因素均可能导致公司控制权发生变更，或可能使公司在发行上市后成为被收购对象。若控制结构发生重大变化，公司在人员管理、业务发展和经营业绩方面将面临不利局面。

02

前五大客户收入占比超九成

对手竟是供应商

博隆技术主要为粉粒体气力输送技术为核心的成套系统，主要应用于以石油化工、煤化工等行业的合成树脂气力输送领域。气力输送系统是利用气流的能量，在密闭管道内沿气流方向输送粉粒体物料的成套装备，是流态化技术的一种具体应用。
报告期内，公司收入主要来自于相关客户各种合成树脂产品的产能扩张或更新。由于经营非大众化产品，公司下游市场主要客户为中石油、中石化、中国神华、中煤集团等央企集团和恒力石化、浙江石化、东华能源等大型民营石化企业。
《眼镜财经》注意到，报告期内公司前五大客户营业收入分别为2.92亿、4.30亿、5.90亿、2.98亿，占营收比分别为 79.58%、91.35%、60.30%和97.76%。基于客户集中度高、大客户大订单集中的特点，2022年一季度前五大客户销售收入陡升37%，大客户依赖进一步加剧。招股书披露，若未来石化、化工行业主要企业与公司合作意愿下降，或主要客户自身经营发生重大不利变化，将可能对公司的经营业绩或后续回款产生不利影响。

通过翻阅招股书，《眼镜财经》发现，2019年度出现在前五大客户名单中的科倍隆集团近年来一直是博隆技术前两大供应商之一。报告期内，公司向前五名供应商的采购金额占当期采购总额的比例分别为49.15%、58.60%、43.33%和34.85%，其中向科倍隆集团采购额占比为11.57%、16.89%、12.98%、11.04%，2020年度其采购占比一度跃居首位。

德国科倍隆集团成立于1879年，总部位于德国斯图加特，专业生产物料处理系统、旋转给料机等阀门部件和混炼挤出机。在华独资子公司科倍隆机械设备系统（上海）有限公司，位于上海市松江区，业务范围包括旋转阀、换向阀的供应，系统解决方案设计，及总包合同执行。

博隆技术表示，在石化、化工合成树脂和聚烯烃领域，公司所处生产流程的粉粒体输送环节，主要竞争对手是德国科倍隆集团与泽普林集团，同时包括以上海金申德粉体工程有限公司为代表的少数国内从事气力输送的企业。由于科倍隆集团经营业务范围涵盖了旋转阀、换向阀等关键部件，博隆技术在视其为竞争对手的同时却又不得不屈服于关键技术不足带来的被动局面。
据招股书披露，报告期内博隆技术关键部件的采购金额为0.99亿、1.44亿、1.71亿、0.31亿，其中向科倍隆集团采购金额为0.49亿、1.00亿、0.93亿、0.13亿，可见科倍隆集团对博隆技术的产品有着举足轻重的影响。值得注意的是，今年一季度，磐柯（上海）自控设备有限公司首次出现在五大供应商名单上，博隆技术主要向其采购内容为关键部件，采购金额390.70万元。
虽然号称打破了国外知名公司在大型聚烯烃装置气力输送系统上的长期垄断，实现了进口替代，但在气力输送系统中的关键部件及设备，博隆技术仍旧依赖进口产品。这种受制于人的局面何时能打破？倘若后期成功上市，面对关键环节“掐脖子”的局面，博隆技术是否会有针对性的研发投入呢？

03

存货赶超营收3倍

自首次申请上市以来，博隆技术客户集中度高、应收账款水平高等问题一直备受关注，其中存货问题尤为突出。
招股书显示，博隆技术近年来存货激增，各报告期内，存货账面价值分别为5.80亿元、9.87亿元、10.95亿、10.29亿，占同期资产总额比例为 37.69%、47.79%、46.71%和 42.95%。而同期公司营收分别为3.67亿、4.71亿、9.78亿、3.05亿，存货与营收的差距面临着不断被拉大的局面。
《眼镜财经》注意到，存货的囤积主要由在产品构成。在产品主要为已发至项目现场待安装或待调试的设备及部件，以及在公司车间或项目现场正在制作过程中的设备及部件。报告期内，在产品占存货总额比重分别为79.62%、92.97%、91.08%、95.26%，自2020年以来占比超90%后一直久居不下。

从存货库龄分析来看，3年以上存货金额分别为242.76万元、1240.43 万元、4160.16 万元和4331.73万元，占存货总额的比例分别为 0.42%、1.25%、3.78%和4.19%，资金压占的风险逐年升高。对此，博隆技术解释主要为公司所在石化化工行业生产周期较长，产品正常推进的进度从签订合同开始到最终建成验收一般历时2年以上，加之个别客户项目实施进度延期造成。

显然，以年为单位的验收周期通常伴随着未知的风险因素。2019年至今，库龄超过3年的存货主要为重庆长风/MDI一体化32万吨/年改性PVC项目SPVC气力输送系统项目、中石化宁波工程的青海大美项目、浙江东氟气力输送系统及加料系统项目。前两者已是停滞状态，后者因总包方与业主方存在纠纷至今仍未验收。

此次，博隆技术资金需求大涨，募集资金总额由6亿增加到10亿，主要是由于募投项目变动较大。在诸多经营困境与历史遗留问题未解之下，博隆技术这次能否顺利通关，实现募资补血的愿景呢？《眼镜财经》会继续关注。