大家好，我是初善君。

最近市场波动比较大，主要原因是局势不稳定，这种不稳定预计还会维持一段时间，而且实话说，随着我们实力的不断增长，这个问题迟早会解决。在这种情形下，我们就需要思考如何预防可能出现的更大不确定。

其实答案很简单——买军工。

军工板块在中巴眼里估计不值一提，以前我也这么认为，但是最近看了基金经理李佳明的访谈纪要，又去重新看了军工上市公司的报表，我觉得我们需要重新审视军工企业，并且重视军工板块的配置。

在传统印象里，军工行业没有成长性，盈利能力低，几乎不赚钱，不能使用传统价值投资的方法进行投资，实际上这是大家对军工行业的误解。

比如下面这家公司，2017年至2021年营业收入从195亿增长至341亿，扣非归母净利润从3.69亿元增长至15.97亿元，妥妥的成长股，尤其是扣非净利润方面，增速一直在10%以上，这两年更是达到60%以上。

数据来源：WIND

实际上，不少军工企业过去几年都保持不错的成长性。

不少小伙伴诟病军工企业盈利能力低，比如上面提到的那家公司，作为歼击机龙头企业毛利率不足10%。但是这是特殊背景下的特殊情况，整机市场并没有完全市场化带来的。如果我们把视角往上游看航空零部件、航空零部件材料，则存在不少高盈利能力的军工企业。

比如某家我国军用航空刹车产品龙头供应商公司，核心业务是元器件可靠性检测、刹车盘和飞机起落架，各项业务快速增长。过去五年的毛利率都在70%以上，净利率也在40%-50%之间。这个盈利能力秒杀大部分制造业，典型的具备核心竞争力的企业。

数据来源：WIND

再比如某家上游碳纤维材料龙头公司，过去五年毛利率一直在70%以上，净利率一度高达60%，也算是暴利行业了。

数据来源：WIND

可能还有小伙伴诟病军工企业经营现金流差，实际上之前或许是，但是从2020年开始，军工企业的经营现金流秒杀大部分企业。

还是以某整机厂龙头为例，2020年、2021年经营现金流分别为63.2亿元和100.95亿元，对应14.84亿元和16.96亿元的净利润，净现比太优秀了。

数据来源：WIND

什么原因呢？

主要是军工企业全部收到大量的预收货款，体现在资产负债表中的合同负债大幅增长。实际上，大部分整机军工企业、零部件企业都有合同负债的大幅增长。

所以军工是被中巴们误解最深的行业，大概率没有之一。在现在特殊的背景之下，我们有必要重新审视军工行业。

此外，关于军工股短期、中期、长期的投资逻辑，基金经理李佳明也有很多值得关注的思考。

中短期来看，局势的不稳定就是一个催化剂，这个局势我们无法判断，只能跟踪。

军工资产证券化也是个催化剂。十大军工集团证券化率比较来看，2015 年以来，多家军工集团资产证券化率有所提升。2015年至2022年初，有33家军工企业进行了资产重组，占所有军工企业的比例为35%。这意味着三家军工企业就有一家进行了资产重组。无论是从年份来看，还是从企业集团来看，军工资产注入一直在持续进行。

C919也是一大催化剂。中国商飞目前的国产客机主要有三款，ARJ21窄体支线客机、C919窄体干线客机和CR929宽体干线客机，分别对应小型、中型和大型客机。其中，ARJ21已交付使用，CR929刚完成初步设计工作，而C919预计今年投入量产。2020年3月1日，东航与商飞签订C919合同，东航首批引进5架C919客机，其中C919的单价约为6.53亿元。2022年1月19日，市政协委员、中国商飞副总经理吴永良在上海两会期间接受采访时表示，C919预计将于2022年完成交付。

长期来看，军工完全可以作为成长股来投资。军工至少有三大长期逻辑。

一是军工企业的产值与我们地位不匹配。我们都知道我们是制造业大国，我国在前五大制造业里的市场份额都在40%以上，而作为全球的第六大制造业的民用航空航天制造业，我们的份额不足5%。从这个角度来看，我们的军工企业有较大的发展空间。

二是未来军工出口可以贡献增量。从军工企业本身来看，我们的军费支出占GDP的比例相对较低，未来有较大的提升空间，而且不可否认的是，祖国统一势在必行，这个预期未来几年会持续的加强。要知道十年前我们GDP占全球的比例只有5%，目前中国的GDP占全球GDP的比例已经达到15%，而军工的支出并没有明显增加，这合理吗？一个越来越有钱的人，但是用于保护钱的支出并没有增加，这不合理不是。

三是民用军品的快速发展。军工不仅有军用市场，未来民用市场的发展也值得关注。

总之，无论是短期、中期还是长期，军工都值得关注。

如果看好军工，买什么？

对于大部分有一定风险承受能力的人来说，买基金或许是个好选择，选一个优秀的基金经理比选股要简单些。比如这篇文章的灵感来源基金经理李佳明，我特地去了解一下，李佳明毕业于南开大学，2012年7月加盟天弘基金，历任研究员、基金经理助理，2021年7月起任天弘高端制造混合型证券投资基金基金经理。

天弘基金大家都熟悉，知名基金公司之一，天弘基金制造组也是有口皆碑，天弘高端制造这只产品我之前也写过，还买了一些。高端制造持仓主要是军工企业。

数据来源：WIND

从表现来看，天弘高端制造过去6个月收益率为7.51%，沪深300收益率为-10%，跑赢沪深300达到17.51%。如果想配置军工，可以考虑天弘高端制造这只产品。

我又去特地学习了一下李佳明的选股逻辑，他是从天时、地利、人和三个层面研究企业质地，选择股票池。

天时是指公司所在的行业发展空间或者成长空间是否够大，赛道是否够好，也就是企业成长性好。匹配到军工来看，很明显，军工行业就是不错的成长行业。

地利代表公司在行业或者产业链上下游中，是否具备足够强的竞争力和很强的壁垒，可以理解为冠军企业，企业一定要有独特的核心竞争力。

人和主要看公司内部的管理体系是否优秀，包括综合管理层之间的关系、管理层和员工之间的关系是否稳定融洽，公司的经营效率能否充分发挥等等。当然，如果有一个值得期待的企业家，那就更好了。

李佳明的的卖出逻辑则是价值投资的逻辑，有两个卖出原则，一是估值到不可解释的范畴的时候，二是投资逻辑破灭的时候会卖出。第二个逻辑很好理解，就是企业的发展并没有达到预期。

第一个逻辑就有意思，李总分享了一个估值方法：DCF+期权。DCF我们都知道，主要是自由现金流折现。期权是指什么呢？比如企业新出来一个产品，但是目前还没有投产，如何把这个估值加进来，这是很多企业都面临的问题，军工企业尤其明显。

如何加入新产品的估值呢？目前市场上0-1行业的炒作特别火，大家可以学习一下：把这种产品按照一定的概率去折到估值里面去。比如说在第二年投产的概率是20%，第三年投产的概率是30%，第四年投产的概率是百分之50%，然后不投产的概率可能20%，我们按照概率去把它折一下算出来，可以把它折到这个模型里面去，根据当下的模型，我们就可以算出这个公司合理的估值水平。

回到标题，大方向上统一必须实现，而且我的判断就是三五年内，这种情形下军工是未来三五年可以配置的板块或者方向，不论是基金也好，还是个股也好，都值得关注。

风险提示：观点仅供参考，不代表投资建议。市场有风险，投资需谨慎。