过河拆桥，一鱼多吃！盐湖股份之谜

一则公告带来的风波还在持续。

千亿市值的盐湖提锂热门股盐湖股份，在5月26日晚发布了一则公告，称拟投资70.82亿元，新建4万吨/年基础锂盐一体化项目，项目建设周期预计为24个月，资金来源为自有资金和银行贷款。

就这样一个公告，带跌了盐湖股份（000792.SZ）和科达制造（600499.SH）两家上市公司。笔者查看了最新数据，“躺枪”的科达制造这两天的股价已经在稳步回升。但这个事件带来的影响，还在不断发酵，甚至掀起了一场关于商业信誉的大讨论。

翻阅互动易、股吧等平台，投资者们对盐湖股份提出了诸多质疑，其中不乏“背信弃义”、“赤裸裸的剥夺”、“自欺欺人”等严厉字眼。

▲图源股吧

为什么投资者对盐湖股份的“怨气”如此之大？笔者在研究之后发现，这场风波背后，竟然藏着一个“背信弃义”的故事。

早在2010年，盐湖股份就和蓝科锂业（盐湖股份与科达制造的合资公司）签署了为期30年的排他性协议。但后来，盐湖股份又和比亚迪成立了另一家合资公司，从事与蓝科锂业一样的卤水提锂业务，如今又发布扩产公告，疑似有“单干”的念头。

带着疑问，笔者再次对盐湖股份进行了一番深入研究。不研究不要紧，一研究吓一跳。盐湖股份的这波操作，绝不仅仅是一个简单的“背信弃义”问题！

很多东西，正在慢慢浮出水面。

一度被迫退市

盐湖股份，是一家过往丰富的上市公司。

2021年8月10日，在暂停上市15个月后，盐湖股份恢复上市，此后还走出了股价暴涨的行情。

这背后，随着2021年以来新能源汽车行业的超预期增长，锂资源的供不应求状况愈加明显，碳酸锂价格以数倍的涨幅飞升。

尽管股价涨了一波，但对绝大多数投资者来说，盐湖股份曾是一个“噩梦”般的存在。

盐湖股份是青海省大型国有上市企业，依托察尔汗盐湖这一中国最大的可溶性钾镁盐矿床，这家公司一度是钾肥生产龙头企业，钾肥设计年产能占国内总产能一半以上，被称为“钾肥之王”。

按理来说，靠着老天赏饭吃，盐湖股份本应该过得还可以，旱涝保收，躺着赚钱。

但盐湖股份偏偏要折腾金属镁业务。2010年起，盐湖股份布局盐湖资源综合利用，进军金属镁及化工业务，还喊出口号要打造“美丽家园”（镁、锂、钾）。

资料显示，盐湖股份自2011年起陆续建设资源综合利用一、二期工程、金属镁一体化项目等，计划投入资金超过300亿元，拟建设资金多来源银行贷款。

遗憾的是，由于盐湖股份严重低估项目所需资金及建设难度，项目建设期延长，投入资金严重超出预算，其中金属镁一体化项目拟投入资金由200亿元增至432亿元。而且，期间项目由于安全问题公司多次停工，影响效益。

2017年开始，环境保护政策趋严，煤炭开采活动被停，盐湖股份的能源供应转向天然气，直接导致产能利用不足，极大地拉高了生产成本。

也就是从那之后，盐湖股份的亏损之路开始了。

2017-2019年，盐湖股份归母净利润分别为-42亿、-34亿和-459亿，其中2017为公司1997年上市以来首亏。

▲盐湖股份归母净利润走势，图源东方财富网

连续两年的亏损让盐湖股份戴上了ST的帽子，2019年459亿的巨亏，更是直接导致其暂停上市。同年8月，因无法偿还439万元到期债务，*ST盐湖更是被债权人格尔木泰山实业有限公司申请重整。

回看盐湖股份的东山再起，有两大关键因素。一个是青海国资局牵头重组，剥离了公司劣质资产，这让盐湖股份甩掉了历史包袱。

另一个就是新能源大潮和掌握核心技术的蓝科锂业。

盐湖股份能站上新能源汽车的风口，离不开子公司蓝科锂业。新能源汽车最上游的原材料之一是碳酸锂。而蓝科锂业，正是目前国内最大的盐湖提锂公司之一，已实现碳酸锂年产能3万吨的规模。

回看过往，蓝科锂业走过了一段艰难岁月。

早在2007年，蓝科锂业就开始尝试盐湖提锂。最早和北京化工冶金研究院合作，但以失败告终。直到后来引入青海佛照和青海威力掌握的吸附萃取技术，才突破技术瓶颈，逐步实现产能提升。

蓝科锂业经过10年技术上的不断努力，才形成了一套成熟的提锂工艺。说起来，反复折腾下，蓝科锂业一路走来颇为坎坷，直到2017年科达制造战略入股成为其第二大股东后，才逐步朝着稳健方向发展。

正是靠着这家给力的子公司，盐湖股份迅速拥有了碳酸锂的巨大产能，并在新能源风口下实现跃升，还重新回到了资本市场。

在这个基础上再来看那则引起争议的扩产公告，不禁让人感到疑惑——

有这样一家举足轻重的“聚宝盆”子公司，盐湖股份为何还要另起炉灶？

更重要的是，核心技术归属蓝科锂业所有，盐湖股份有没有单独扩产的技术实力？

管理层专业度存疑

回看盐湖股份的过往历程，不禁让人对其管理层的专业度产生怀疑。

自盐湖股份确定进军金属镁一体化项目以来，7年时间投入412亿元，是最初预算的两倍多，但到了2018年底，核心装置金属镁日产能仅约100吨。

另一方面，盐湖股份主要是通过银行贷款等有息负债进行项目扩产投资，由于估算严重失误，不断增加投资，而产出严重不达预期，最终背负沉重债务，一度落到破产重组的境地。

国泰君安证券研究所就曾总结过盐湖股份深陷困局的原因——

1、投资方面，初期准备不足，导致投资周期拉长、后续支出上升；

2、融资方面，大量采用有息负债方式，利息支出压力沉重，杠杆水平高；

3、成本方面，能源、原料成本上升，压缩利润空间；

4、风控方面，风控能力薄弱导致大量安全问题，引发停产影响运行情况，项目最终反而形成“抽血”之势。

盲目上马金属镁以及化工项目的后果，就是巨额亏损和庞大债务。到最后，账面400多个亿的金属镁业务，打包价只有20几个亿，经营决策导致的国有资产流失，令人心惊。

经营层面只是其一。更关键的是，作为一家化学制品制造业龙头企业的管理层，他们对技术的理解似乎并不是那么准确。

在投产金属镁一体化项目的时候，由于公司初期对项目技术认识不足，对项目实施的特殊性（如工艺技术在高原上是否适用等）认识不足，导致项目动工后阻碍较多，这是后来项目成本飙升的重要原因之一。

换句话说，金属镁确实比化肥挣钱，但前提是你得有整合生产线的能力。

对技术的认知不足这一点，从盐湖股份最新的公告中也可以看出。

盐湖股份公告扩产4万吨，投资额70亿，大家只看到盐湖提锂的低成本，看不到盐湖提锂的高门槛。

过去，高镁锂比是困扰中国盐湖提锂产业化进程的核心问题，与南美盐湖相比，中国青海地区的盐湖卤水中锂离子含量偏低，镁锂比显著偏高，使得青海盐湖在使用南美地区成熟的盐田浓缩沉淀法提锂时分离难度大，锂损失率高，开发成本高。

为此，我国需要开发出针对性的锂提取技术。

通常优质的盐湖锂镁比低于1：8，而蓝科锂业所处的察尔汗盐湖最高锂镁比甚至达到 1：1800。

锂浓度含量太低会导致较高的开采成本，蓝科锂业最早就遭遇过吸附剂制造成本过高的难题。

越是锂镁比高的资源，生产的成本越高，而这些成本当中，很大一部分钱都支付给相应的技术型公司了。

2010年，蓝科锂业因为一次技术入股，打破了盐湖提锂技术的桎梏。

也就是说，盐湖股份并不掌握盐湖提锂的技术工艺。自己搞，不知道猴年马月达产，要知道盐湖股份和比亚迪搞了五年还在中试阶段。

手握核心技术的蓝科锂业也一度无法实现量产，直到2017年科达制造战略入股后，蓝科锂业才渐有起色，步入技术精进和产能提升的正轨。

对上市公司的管理层来说，这些已经够夸张了，但他们在资本市场上的表现，更令人大跌眼镜。

信任是资本市场的基石

看到这里，有人可能感到好奇：经营不善，技术不精，盐湖股份的管理层为何屡屡做出投产重大项目的决定？

这个问题的答案，我们还是得从他们的历史中寻找。

2008年，挪威海德鲁准备全面退出镁行业，技术设备打包出售。正是这些技术设备，拉开了察尔汗盐湖镁资源大规模工业化综合开发的序幕。按照当时的测算，这会是一个上千亿的投资产业。大项目，大规模，做好了既是业绩也有功绩，这令盐湖股份心动了。

遗憾的是，这个项目的难度实在超出预料，在预算翻倍、工期大幅度延后之下，盐湖股份依旧没能成功。

好大喜功的驱使下，盐湖股份走上“背信弃义”路子也就不稀奇了。

新能源的热风吹拂下，盐湖股份在暂停上市一年多后重新上市，摘掉了ST的帽子，并一路飞升。这背后，碳酸锂价格在短短两年间翻了10倍。

这是一个庞大的需求市场。我国是全球最大锂消费国，锂消费占全球54%。

近年来，随着我国“双碳目标”的提出以及能源结构的升级，新能源汽车变愈发火热。根据中国汽车工业协会预测，2022年新能源汽车销量有望突破500万辆大关，渗透率将突破20%。在此背景下，“电车和储能”已然成为拉动我国碳酸锂市场消费量增长的核心力量。

数据显示，从2016年到2021年，我国碳酸锂表观消费量呈现逐年递增态势，且每年同比增速均在20%以上。截止到2021年其表观消费量为30.34万吨，同比增长20.88%。

巨大的需求之下，掌握核心技术和拥有产能的企业成了香饽饽。根据华安证券研究所的测算，预计2022—2024年，蓝科锂业碳酸锂销量分别为3.2/4/5万吨，预计利润将达到80.4/95.1/107.6亿元，但其中却有48.58%的净利润归属于其他股东。

▲图源华安证券研究所

面对如此大的利润，盐湖股份不顾独家卤水供应协议，先后玩出了组建其他合资公司和自己单干的戏码。

但，作为一家上市公司，难道只考虑自己的短期利益吗？

看看盐湖股份的股东结构，有地方国资委、央企、国有银行。万一重蹈覆辙投资失败，承受实际亏损的是国资，当地的经济也将由此受到巨大影响。

▲资料来源天眼查

这样的责任，试问盐湖股份的管理层能担得起吗？

更重要的是，信任是市场的魂魄，是资本市场稳健发展、攻坚克难的基石。

市场各参与主体如果不走出功利主义，纵然引入再多长期投资资金、丰富多少投资品种，都将事倍功半。

中国资本市场发展30年了，以公司法、证券法为代表的法律体系其本质含义或者灵魂是什么？就是对不当权力的约束，对不当行为的纠正。

资本市场的持久良性发展，就是构筑在这个基础之上的。

如果签订的协议可以随手撕毁，谈好的订单可以随意违约，约定的承诺可以不管不顾，试问法律的约束力何在？资本市场的公信力何在？

盐湖股份的问题值得重视，如果这股风气在资本市场蔓延，广大中小投资者的利益更难得到保障，只能沦为待割的韭菜。中国资本市场的信任基石，更将面临巨大挑战！

尾声

这次事件，对盐湖股份和科达制造的投资者来说，都是一个巨大伤害。近30万投资者，正等待2家上市公司给出一个解释。

另一方面，众多的投资者义愤填膺主动出击。纷纷站出来指责盐湖股份的违约行为。

▲图源股吧

而科达制造作为受害方，也可以考虑走法律途径付之诉讼。

其他的，交给监管，交给法律，交给时间。永远记住——

正义也许会迟到，但绝不会缺席！