【IPO前哨】京新药业二闯港股：一款失眠药撑起的创新故事能走多远？

9月18日，京新药业（002020.SZ）向港交所主板递交上市申请，中信证券为其独家保荐人。这是这家A股上市逾20年的制药企业二度冲刺港股——此前其于2026年2月首次递表，后因6个月有效期届满而失效。

与首次递表相比，此次更新后的招股书披露了更完整的2026年上半年数据，也让市场得以更清晰地审视这家老牌药企的创新成色。当一款失眠药成为创新转型的全部押注，京新药业的港股故事，究竟是困境反转还是估值重估？

一、财务基本面稳健，但增长动能已现分化

招股书显示，京新药业成立于1990年，是一家制药集团，重点专注于两大核心治疗领域：中枢神经系统疾病、心血管及脑血管疾病。

截至2026年9月10日，地达西尼（京诺宁®）是公司唯一获批的创新药物。除地达西尼外，公司正在推进重点治疗领域的精选在研药物，包括用于治疗脂蛋白(a)水平升高的1类创新在研药物JX2201。

公司的收入主要来自三块业务，于2026年上半年，药物销售占比58.5%，原料药占比21.0%，医疗设备占比18.9%。

从财务数据看，2023年至2025年，公司收入分别为39.99亿元（人民币，下同）、41.59亿元、40.69亿元，同期持续经营业务利润分别为6.24亿元、7.19亿元、7.72亿元，盈利规模逐年稳步增长。2026年上半年，公司实现收入19.87亿元，期内利润3.58亿元，同比双双出现下降。

图：京新药业2023-2026H1财务数据（数据来源：港股招股书）

不过，公司增长结构已出现明显分化。2026年上半年，公司成品药收入同比微降，原料药收入同比下滑，仅医疗器械板块保持增长。作为利润核心的仿制药业务，在集采常态化压力下价格承压，公司销售及营销开支已从2023年的7.84亿元降至2025年的6.01亿元，费用端的收缩成为利润增长的重要支撑。

与此同时，研发投入呈现连续下行态势。2023年至2025年，公司研发成本分别为4.01亿元、3.83亿元、3.68亿元，2026年上半年进一步降至1.65亿元。在创新药管线亟需投入的背景下，研发强度的持续收缩，引发市场对公司创新转型决心的讨论。

二、地达西尼单产品押注，失眠赛道竞争加剧

京新药业搭建了多元化多层级产品组合，除地达西尼外，京新药业拥有逾60种上市药品，涵盖仿制药、中药及生物制剂。

京新药业创新转型的核心抓手，是1类创新药地达西尼（商品名：京诺宁），地达西尼为自2007年以来中国首个由中国药企主导研发的治疗失眠症的1类创新药物。

该产品于2023年11月获国家药监局批准上市，用于失眠患者短期治疗，2024年11月获纳入国家医保目录。纳入医保后，产品销售迎来爆发式增长——上市以来已覆盖超3000家医院，2025年全年实现销售收入1.95亿元，2026年上半年已突破1.5亿元。

但市场讨论的焦点在于：地达西尼是公司目前唯一获批的创新药，创新管线高度依赖单产品。除地达西尼外，公司在研创新药管线中进展最快的是JX6001及JX2201，这两款药仍处于临床试验阶段，距离上市仍有距离。这种“一款产品撑转型”的格局，一旦地达西尼增长不及预期，创新故事便难以为继。

更值得关注的是失眠赛道的竞争加剧。地达西尼属于GABA_α受体部分激动剂，而随着莱博雷生、达利雷生等双食欲素受体拮抗剂类创新药进入中国市场，失眠治疗的临床格局正在被改写。这类新一代药物在疗效和安全性上各有优势，可能对传统苯二氮卓类及GABA-A受体激动剂形成替代压力。地达西尼能否在新一代失眠药冲击下保持增长势头，仍待观察。

此外，若成功登陆H股实现两地上市，京新药业此次港股上市的估值水平也备受关注。以A股股价计算，公司当前市盈率（TTM）约14倍，市净率约1.69倍。在港股市场，仿制药为主的药企估值通常低于A股，而创新药管线的估值溢价又不足以完全对冲传统业务的折价。市场普遍预期，京新药业H股发行价可能较A股存在一定折让。

此次港股二次递表，京新药业的募资用途主要指向四大方向：资助产品及在研药物的研发活动，强化营销网络，潜在收并购及技术引进以扩充管线，以及补充营运资金。从募资规划不难看出，公司也意识到了创新药品种单一、研发投入不足的问题。

总体来看，京新药业作为A股老牌制药企业，拥有稳定的仿制药基本盘和已商业化的创新药产品，财务基本面稳健。但创新药高度依赖地达西尼单产品、失眠赛道竞争加剧、研发投入持续收缩等隐忧也客观存在。此次二次递表港交所，能否凭借“仿制药基本盘+创新药期权”的组合获得港股资金认可，仍需观察后续聆讯进展及招股区间的定价表现。