有了恒大这个前车之鉴，碧桂园顺利对债务进行了重组

文/刘工昌

6月30日，碧桂园（02007.HK）迎来境外债务重组生效后首个付息节点，按期足额兑付1434万美元（折合人民币约9751万元）。这是碧桂园重组落地后的第二笔现金履约。

2026年1月，重组生效首周，碧桂园即完成头部现金支付3.98亿美元（折合人民币超27亿元）。半年内两笔累计超28亿元的兑付，标志着碧桂园信用修复进入履约验证期。

有投行分析师认为，“现金兑付落地直接消除了市场对短期兑付的顾虑，提振境内外债券持有人和二级市场投资者的长期持有信心，进而对公司境外票据交易价格形成托底。”①

在行业普遍采取“债转股”或延期兑付为主的重组模式下，碧桂园优先以现金偿付，这一选择释放了明确的履约信号。市场关注的不仅是这笔钱的本身，更是这一举动释放出的关键信号：在巨额债务重组后，碧桂园的信用修复和经营转型，是否真的开始“说到做到”了。

先看其债务重组过程。

2025年1月披露境外债务重组关键条款，4月敲定重组支持协议，11月方案获债权人会议通过，2025年12月30日，碧桂园总额约177亿美元的境外债务重组正式生效，这一重组涵盖34笔境外债务或偿债义务，覆盖纽约法管辖的美元债、英国法管辖的可转债及香港法管辖的银团贷款等多个法律辖区。

重组生效后首周，碧桂园即向参与重组的债权人支付了总额约3.98亿美元（折合人民币超27亿元）的现金对价。

随后境内债也开始了类似行动。

境内9笔合计超137亿元债券展期方案全数通过表决，两轮重组合计削减债务规模突破900亿元。债务结构的重构完成了三重减负：兑付周期最长延展至11.5年，2026到2029年彻底避开集中偿债高峰；融资平均利率由6%下调至1%至2.5%区间，每年利息支出直接缩减至百亿元级别；多元债转股工具落地，将短期刚性债务转化为长期权益工具。此次提前兑付的利息金额相较重组前大幅缩水，正是债务优化最直观的体现。

同步落地的境内外双重债务重组，从根源上拆解了压在企业身上的巨额偿债枷锁。重组后碧桂园5年内兑付压力大幅缓解，有息负债暴降42%至1480亿元。通过牺牲部分债权人利益和大规模的资产减值计提，碧桂园硬生生把自己从死亡线上拉了回来。

新债务工具融资成本降至1%-2.5%低位，每年可节省巨额利息支出，同时确认超700亿元重组收益增厚净资产，资产负债表得到根本性改善。中指研究院企业研究总监刘水评价，碧桂园方案的多元灵活堪称行业范本，“现金回购+股权工具+新债置换+实物付息”组合包精准匹配不同债权人诉求，而控股股东将11.48亿美元股东贷款全额转股的诚意之举，更是方案高票通过的关键，为行业化债提供了可借鉴的共赢思路。②

大规模债务重组不仅使碧桂园大幅削减债务规模‌，，显著降低资金成本，还为其重建市场信用预期‌，，争取经营转型时间，稳定供应链与合作伙伴信心‌打下来基础。

有人认为，碧桂园应该感谢恒大。

2015年中国房地产触底反弹，一轮牛市悄然而来，嗅觉灵敏的房企，乘势大加杠杆，一时扶摇直上，碧桂园就是其中典型，2015年碧桂园的有息负债还只有648亿，仅仅用了两年，就猛增到1868亿，增长了近两倍，2019年更是增长到2648亿，一年增加有息负债近800亿。到2021年，有息负债增长到3368亿，创下历史新高，高达5%-6%的融资成本，每年利息支出就高达一两百亿。

2021年楼市见底，房价下行，房子开始卖不动了，恒大成为第一个爆雷的巨头房企，碧桂园也在瑟瑟发抖，其权益销售额也从2021年的7208亿，锐减至2219亿，经营性现金流在2023年为负的761亿，现金及其等价物从2022年的千亿级别，萎缩至2023年底的71亿，这也导致了2024年的违约。

销售下滑虽然也是一个大问题，但是并不致命，现金流断裂导致债务违约才是，办法只有一个，那就是债务重组。

所以，恒大的崩盘就成为一个十分重要的行业样本，债务人不同意，那么就看着公司倒闭，一旦倒闭，债权人能拿回来的钱更少，甚至是一分钱都拿不到，只有恒大崩盘了，碧桂园们的债权人才能看到不同意的最坏下场，不同意，那么碧桂园就可能是下一个恒大。所以，碧桂园的债权人们就同意了。③

但也有人认为，恒大崩塌在此起到的是反作用。

这主要源于两方面：债权人预期被拉低，谈判更艰难：恒大清盘案的惨淡前景，让碧桂园的债权人变得前所未有的强硬。

数据显示，恒大境外债权人每100美元本金平均只能收回2.8美元。血淋淋的教训在前，碧桂园的债权人自然会提出更严苛的条款，要求更高的折扣，生怕重蹈覆辙。

路透社在2025年1月的报道也印证了，在恒大附属公司被下令清盘的同时，碧桂园的重组方案并未获得主要债权人的支持。

真正让碧桂园完成这场“惊险跳跃”的，是其在两年多里打出的组合拳。

策略主动，方案务实：碧桂园深知清盘对谁都没好处，因此选择了主动重组的道路，并通过超过300轮谈判，最终拿出了一份极具诚意的“菜单式”方案，提供了现金回购、债转股、新债置换等多种选项，满足了不同债权人的诉求。

用行动换取信任：在“保交房”这个政治任务和信用基石上，碧桂园不惜代价，通过处置资产等方式累计回笼超700亿元资金，全部优先注入项目，最终在2023年至2025年累计交付近115万套房屋。这种“砸锅卖铁也要交房”的态度，是赢回信任的基石。

股东“真金白银”的表态：控股股东将11.48亿美元的股东贷款全额转换为股权，这一关键举动被市场视为“定心丸”，展现了家族与企业共渡难关的决心，极大增强了方案的可信度。

方案务实性‌：提供“现金回购+债转股+新债置换”多选项，虽削减本金但期限长（最长11.5年）、利率低，且保留经营复苏希望；恒大方案因缺乏可行复苏路径被市场抛弃。

数据为证：这套组合拳最终换来了96.03%境外债权人的超高支持率，远超75%的法定门槛。重组后，碧桂园的有息负债大幅下降超1000亿元，降幅达42%，为后续的“转段”赢得了时间。

总的来说，碧桂园的重组成功，本质上是它在一个极其恶劣的信用环境下，主动争取来的结果。恒大案例不是它的成功模板，而是它最不想成为的样子，并为此付出了更多努力去说服市场：“我和它不一样”。

碧桂园此次主动提前付息是连续数年系统化自救结出的阶段性果实。

2023年夏天，碧桂园公开承认对楼市下行判断失误，流动性危机全面爆发，彼时市场主流观点一致判定，碧桂园可能步恒大后尘。碧桂园没有选择躺平。

首先，保交付是碧桂园所有自救动作的底层逻辑。

从2022年至2025年，企业累计完成近185万套住宅交付，连续多年稳居行业交付榜单首位。大规模交付重塑了企业的资金结构：大批量项目完成竣工交付后，后续续建、配套投入的刚性支出大幅缩减，原本被在建工程持续消耗的现金流逐步得到释放。稳定的交付结算收入，为碧桂园保留了最基础的经营性现金来源，避免企业彻底沦为依靠变卖股权度日的空壳公司。

其次是变卖资产。

为盘活现金流，碧桂园开启了大范围资产梳理与处置工作。自2022年起，先后出让蓝箭航天、长鑫科技、万达商管等多家企业股权，资产回笼总额突破650亿元，近一年资产处置回款超63亿元。控股股东家族也选择与企业深度绑定，将总额11.48亿美元的股东贷款转为公司股份，放弃现金抽离，以股权兜底的方式分担企业压力。

多重举措叠加下，2025年碧桂园迎来关键转折：全年营收接近1550亿元，账面实现净利润扭亏，更具实际意义的是经营现金流时隔多年重回正向，15.34亿元经营性现金流入，标志着企业日常开发运营已经可以实现收支平衡，彻底告别单纯依靠变卖资产维持运转的阶段。

其三，加大销售端的造血能力。

这成为决定碧桂园后续走向的核心变量。2026年上半年，碧桂园权益销售额142.5亿元，依旧保持同比下滑态势，但跌幅已经大幅收窄。对比2025年同期超35%的降幅，今年上半年跌幅收缩至15%以内，月度数据的改善趋势更为清晰：3月同比下滑三成，逐月收窄至6月的12.8%，下行曲线已经明显走平。

其四是债转股。

根据碧桂园披露的股份发行报表，截至到2026年6月29日，碧桂园累计发行股份数已达463.3亿股，重组方案落地后发行的新股份数合计约183.4亿股，新发行数接近重组前已发行股本的65.5%。Wind数据显示，截至6月29日，港股通标的股中，南向资金2026年以来对碧桂园增持数量居前，达45.85亿股。

截至6月29日，南向资金持有碧桂园的比例已升至19.5%，较2025年末的15.3%提升4.2个百分点，近20日净增3.23亿股，持股数量创历年新高。

碧桂园2025年“账面盈利”实为‌债务重组收益所致‌，核心问题在于‌主业造血枯竭、销售回款断崖、资产流动性差及治理信任危机‌，导致真实偿债能力持续恶化。‌‌

盈利性质失真‌：2025年净利润转正（约16亿元）主要源于‌债务重组产生的一次性收益‌（如债转股、本金削减确认利得），而非经营性现金流改善；扣除该因素后，‌主营业务仍大幅亏损‌。

‌销售造血崩塌‌：销售额较巅峰期暴跌超90%，2024-2025年同比降幅分别达73%及持续负增长，‌销售回款无法覆盖运营支出与到期债务‌，经营性净现金流持续为负。

‌资产变现困难‌：存量资产多位于‌三四线城市‌，去化极慢且估值下行，大量存货与投资性房地产存在‌高额减值风险‌，难以快速转化为有效偿债资金。

‌债务结构脆弱‌：虽有息负债总额下降，但‌短期刚性兑付压力未根本解除‌，现金短债比偏低，依赖持续展期与债权人妥协维持生存，再融资渠道基本关闭。

‌市场信心缺失‌：连续多年巨亏、清盘聆讯延宕、债权人博弈激烈，导致‌股权冻结、合作受阻、战投引入困难‌，形成“销售降-资金紧-交付难-信誉跌”的恶性循环。‌‌

当前面临的主要问题清单如下：

‌经营性现金流枯竭‌：主业无法产生足够现金覆盖利息与本金，失去自我造血功能。

‌销售复苏无望‌：三四线市场低迷叠加品牌受损，销售额难见拐点，回款周期拉长。

‌资产流动性陷阱‌：土地与在建项目难以折价变现，资产减值进一步侵蚀净资产。

‌重组后可持续性存疑‌：债务展期仅换时间空间，若无销售根本好转，二次违约风险仍高。

‌治理与信任危机‌：股东责任争议、债权人抵触情绪及监管关注，制约战略资源导入。‌‌

简言之，碧桂园的“盈利”是财务技巧下的假象，‌根本症结在于商业模式失效与市场环境剧变下的系统性失血‌，若无销售实质性回暖或外部强力注资，长期生存仍存巨大不确定性。‌‌

2026年5月，碧桂园管理层会议如期召开。

明确保质交付为基，迭代产品适配分化，盘活存量激活现金流，数字化转型降本提效，降本提效成为房企突围的关键。闭环管控化解风险，五大核心发力方向。构建起“保交付、活资产、提效率、防风险”的完整经营闭环。

政策底持续夯实，行业回暖可期。2026年4月中央政治局会议明确“努力稳定房地产市场，扎实推进城市更新”，释放出稳地产的强烈信号。此后，财政部、住建部等多部门相继出台支持政策，因城施策托底市场，楼市政策底已充分夯实。

自身韧性凸显，多元布局蓄能。除了地产开发主业，碧桂园科技建造、代管代建等业务日趋成熟，成为新的增长曲线。同时，碧桂园服务经营稳健，连续多年保持经营性现金流为正，为集团提供稳定现金流补充。管理层面，杨惠妍以“ALLIN”姿态带队攻坚，管理层下沉一线，聚焦经营实效，凝聚起转型合力。此外，控股股东持续提供支持，为企业保交付、稳经营注入信心。④

能否走出窘境？关键看2026–2028年。‌

根据碧桂园自身规划，‌2026年为“从保交房向正常经营转段最关键的一年”‌，目标是实现：

‌经营性现金流回正‌；‌整体利润转正‌（不含重组收益）。碧桂园2026年1月-4月权益销售金额为91.7亿元，同比下降15%。新增诉讼标的为29.17亿元，资产冻结规模超50亿元，短期流动性面临挑战。说明碧桂园的缺钱状况不变。

首先，‌重塑主业造血功能，聚焦核心城市与改善产品‌：摒弃三四线粗放扩张，收缩战线至一二线及强都市圈；针对改善型需求迭代产品，提升去化率与毛利率，实现经营性现金流转正。

其次，‌加速存量资产盘活与轻资产转型‌：通过合作开发、股权转让处置低效土储；大力发展代建、物业运营、科技建造等轻资产业务，降低对重资产开发的依赖。

再就是，‌严守现金流底线与风险隔离‌：建立资金闭环管控机制，杜绝新增违规融资；利用重组后的低息窗口期优化债务结构，确保偿债节奏稳定，避免二次违约。‌‌

关键执行路径有四条。

首先在‌销售端破局‌：针对当前三四线回暖乏力现状，精准投放营销资源，利用“以旧换新”等政策工具促进去化，力争销售规模止跌回升。

其次在‌资产端加紧出清‌：加快闲置土地、商业及非核心股权处置，引入AMC（资产管理公司）或战投参与存量项目盘活，快速回笼现金。

再次在‌组织端快速瘦身‌：维持精简高效的组织架构，推动数字化降本，确保管理费率匹配当前低利润环境。

最后在‌融资端加紧修复‌：以按期履约（如付息、兑付）重塑金融机构信心，逐步重启银行授信与债券融资渠道，但需警惕过度依赖新增融资。

碧桂园已将2026年定为从“保交房”向“正常经营”转段的关键年。这意味着重心从应付交付和偿债，转向通过盘活存量资产、提升产品力、运用AI技术降本增效等方式，真正恢复自身的“造血”能力。‌‌

[引用]

①(1434万美元首息到账，碧桂园信用修复进入履约验证期，房企信用“水位”能回升多少？2026-07-03来源：华夏时报本报记者张蓓黄指南)

②(329天化债900亿，碧桂园涅槃重生？新浪财经2026-01-15)

③（盈利10-22亿，碧桂园扭亏为盈，最难的时候过去了？市场财经2026-03-24）

④（42%债务减负后，碧桂园的“翻身仗”怎么打？中访网2026-05-15）