从“第一股”候选到最后上会：四年累计亏损54亿元，燧原科技慢在哪？

燧原科技，终于将在6月15日迎来创业板上会审议，作为“国产GPU四小龙”中最后一家上会的公司，为什么它起了个大早，赶了个晚集？

可谁还记得，燧原科技当年也是冲着“国产GPU第一股”去的？作为“四小龙”中最早成立、也是最早启动IPO进程的“龙族”，燧原科技早在2024年8月就首次备案，辅导机构为中金公司。然而，撤回、重来，2025年11月再次备案时，保荐人已换成了“券业一哥”中信证券。这一进一出，上市进程彻底落后于其他三家。

但是燧原科技“压轴出场”，这口“锅”真的该由保荐机构来背吗？

股票，说到底还是要看业绩。故事讲得再好，最后都得拿数字说话。从成长轨迹上看，近几年国产GPU四小龙的收入都在持续上涨。但在向资本市场集体交答卷的时刻，燧原科技单从财务数据来看不太乐观，不仅营收垫底，也是四家当中亏损最高的。

2025年四小龙营收依次为：沐曦16.44亿元、摩尔线程15.06亿元、壁仞科技10.35亿元、燧原科技9.90亿元。利润依次为：沐曦亏损7.89亿元，壁仞实际经营亏损约8.74亿元，摩尔线程亏损10.01亿元，燧原科技亏损11.64亿元。

烧钱研发导致巨亏是四小龙的常态，其累计亏损基本都与近年研发投入持平。四小龙近年研发投入依次为：2022—2025年：沐曦股份四年累计研发投入33.28亿元，截至2025年底累计亏损35.07亿元；壁仞科技四年累计研发投入42.07亿元，截至2025年底经营性累计亏损约64.31亿元；燧原科技四年累计研发投入49.49亿元，截至2025年底累计亏损54.55亿元；摩尔线程四年累计研发投入51.14亿元，截至2025年底累计亏损56.11亿元。

图片来源：燧原科技招股书

当然，研发投入并非多多益善，也不能一味节俭，技术路线规划与阶段性研发成果才是核心评判标准。GPU 四小龙里，其余三家均沿用英伟达主导的 GPGPU 主流路径，燧原科技却选择了差异化的非 GPGPU 路线。而这条独特的技术道路，也让燧原科技走上了深度绑定大客户、依附行业巨头的发展模式。

四小龙之中，其余三家早已形成多元化核心客户布局，唯有燧原科技客户结构单一。摩尔线程对标“中国英伟达”，是四小龙中唯一兼顾B端数据中心与C端消费级市场的全功能GPU企业，主打全场景覆盖。沐曦股份定位高性能通用GPU普及者，核心客户包括国家人工智能公共算力平台、运营商智算中心、医疗机构及科研院所等政企主体。

壁仞科技瞄准高端数据中心通用GPU市场，聚焦超大型客户的极致算力需求，聚焦百度、中国移动、DeepSeek等需极致算力的超大型互联网企业、通信运营商及大模型公司。燧原科技专攻云端AI训推领域，高度依赖腾讯，营收贡献超8成，抗风险能力因腾讯自研芯片而面临巨大考验。

图片来源：燧原科技招股书

国产 GPU 四小龙得以迅速抢占头部优质客户资源，很大程度得益于最大竞争对手英伟达的暂时缺位。长久以来，英伟达把持着全球顶尖的算力芯片资源。之前全球最顶尖的科技公司，都疯狂抢购英伟达。有最多的英伟达高端GPU，谁就有机会训练出更聪明的大模型。

2022 年形势发生逆转，美国接连出台管制措施，2022年8月，美国叫停了英伟达向中国出口H100等高端AI芯片；2023年11月H200发布后，也随即被列入对华禁售清单。英伟达在华高端芯片市场份额已从95%的垄断地位降至0%。这片市场真空，顺势成为国产芯片崛起的窗口期，助力本土厂商快速成长。

但这一切，随着上月英伟达创始人黄仁勋在最后一刻登上空军一号，悄然发生了转变。转折背后，是白宫议程与商业现实的多重权衡，更折射出芯片议题在中美关系中的特殊分量。随后，5 月 14 日有知情人士透露，美国商务部已批准国内十家科技企业采购英伟达 H200 高端芯片，阿里、字节跳动、腾讯、京东等互联网巨头均位列名单之中。留给国产 GPU 四小龙的发展窗口期，或许已进入倒计时。

图片来源：联合早报

四小龙显然清楚这一点。它们能做的，除了拼命抢订单，更紧迫的是在窗口福利期内拿到资本市场的“入场券”。

时间就是金钱。对于IPO企业，尤其是A股的前沿科技赛道，“争当第一股”从来都是一场精心计算的“抢跑”。谁率先插上赛道的旗帜，谁就更有可能在行业标准、公众认知和资本聚集上，赢得先机。

于是，摩尔线程、沐曦股份——两家在A股上市的公司——都以“火箭速度”通关IPO。它们踩准了“预先审阅”机制，在上市文件公之于众前，就已经把财务、技术、供应链的漏洞全部补上，风险提前化解，障碍一扫而空。然而，燧原科技偏要反着来：一开始在中金的保荐下“不走捷径”，最终慢了不止一拍——而这，或许也正是中金被换掉的理由。

相比之下，一众竞争对手早已尽享国产 GPU 赛道的资本红利，掀起一轮轮的上市热潮。作为 “国产 GPU 第一股”，摩尔线程2025 年 12 月 5 日登陆科创板，从受理到过会仅用时 88 天，创下当年板块最快过会纪录，上市后更是收获高额稀缺性溢价：其发行价 114.28 元，上市首日盘中最高触及 688.00 元，历史峰值达 941.08 元。紧随其后的沐曦股份于同年 12 月 17 日上市，发行价 104.66 元，上市首日便创下 895.00 元的历史最高价。

目前，A股资金对国产 GPU 概念股的炒作热情已逐渐退潮，投资者开始正视赛道背后的估值泡沫与企业持续大额亏损的现实。反观姗姗来迟的燧原科技，恰逢这场资本盛宴退热之时入场，沦为不折不扣的“后来者”，想要复刻先行者曾经的高估值与亮眼股价，难度陡增。