5年冲刺港股，天辰生物赌的是下一代抗IgE

在港股创新药板块经历两年估值出清之后，真正能够打动资本市场的，已不再是“讲故事”的早期项目，而是具备明确技术壁垒、清晰临床路径与可验证商业天花板的管线型公司。

日前，天辰生物医药（苏州）股份有限公司向港交所更新招股书，拟通过18A规则上市。这家成立近六年的临床阶段企业，正试图用“过敏+自免双抗”这条差异化路径，争夺一个仍在快速扩容的细分赛道。

从资本结构到临床进度，从技术来源到现金流承压，天辰生物的IPO更像是一场围绕时间与资金效率的竞赛：它需要在商业化前夜之前，完成研发冲刺与资本补血的平衡。

抗IgE“技术遗产”的中国延续

天辰生物成立于2020年，由刘恒博士与孙乃超博士联合创办。孙乃超曾在美国生物科技公司Tanox Inc.任职多年，深度参与抗IgE抗体研发。Tanox的代表性成果是抗IgE单抗奥马珠单抗，该药2003年获美国FDA批准上市，后由罗氏与诺华联合推广。

根据招股书引用的弗若斯特沙利文数据，2024年奥马珠单抗全球销售额超过44亿美元，累计销售额已超过300亿美元。

抗IgE单抗长期处于“单一原研药垄断”的格局。天辰生物核心产品LP-003正是瞄准这一空白。公司称其为“新一代抗IgE抗体”，在中国针对季节性过敏性鼻炎（AR）开展III期临床，计划于2026年三季度前递交上市申请；在慢性自发性荨麻疹（CSU）适应症上，正在进行与奥马珠单抗的头对头II期试验，并计划2026年启动III期。

从市场空间看，中国抗IgE抗体药物市场正快速放量。根据弗若斯特沙利文数据，中国抗IgE市场规模已由2018年的0.1亿元增长至2024年的19.6亿元，预计2030年将达到120.9亿元，2018—2024年复合增长率达140%。

这意味着，若LP-003能够证明其“同类最佳”优势，其成长逻辑不仅来自进口替代，更来自渗透率提升。

另一关键产品LP-005，则切入补体通路抑制领域，靶向C5与C3b，覆盖阵发性睡眠性血红蛋白尿症（PNH）、IgA肾病、C3肾小球病及狼疮性肾炎等。当前天辰生物已在中国开展PNH的II期临床。

补体抑制赛道在全球已诞生重磅药物，市场成熟度高，但双靶点融合蛋白的差异化设计，为天辰生物提供了技术想象空间。

换言之，天辰生物战略并非广撒网，而是围绕“免疫调节”这一主轴，在过敏与自身免疫之间构建双线协同的技术平台。

未盈利的临床公司：估值超20亿元，石药系入局

技术故事之外，现实问题同样清晰：同大多创新药初创企业类似，天辰生物尚处于“零营收、高投入”的状态。

招股书显示，公司2023年、2024年分别亏损9578万元和1.37亿元；2025年前9个月亏损1.38亿元。研发费用持续增长，2023年为7391万元，2024年为9808万元，2025年前9个月已达9636万元。

截至2025年9月末，天辰生物现金及等价物仅1.74亿元。考虑到一款创新药从III期临床到上市申报动辄数亿元的投入，这笔资金显得只能支撑那么些时间。

而天辰生物的LP-003在多个适应症并行推进，LP-005亦处于多适应症探索阶段，资金消耗将持续高位运行。

资本结构上，天辰生物自成立以来累计完成7轮融资，总额约5.21亿元，估值由首轮的4亿元升至2025年C轮后的20.08亿元。股东结构中，创始团队及一致行动人合计持股44.16%；通锐实体持股21.22%；启明创投、弘晖基金、东方富海、石药仙瞳等机构在列。

更为关键的是，招股书披露了公司与投资方签署的对赌协议：若2028年底前未能完成上市，需按年化10%的单利赎回股份。这意味着，IPO不仅是融资行为，更是化解股权回购压力的关键节点。

从行业环境看，港股18A规则为未盈利生物科技企业提供上市通道。近年来，多家创新药企在港完成融资，资本市场对“已具III期资产”的项目更为青睐。天辰生物若成功上市，将获得后续再融资渠道，为管线扩展提供持续弹药。

双抗平台能否构建长期护城河？

天辰生物的真实挑战，归根结底，在于如何在高度拥挤的创新药赛道中实现“差异化生存”。

第一，抗IgE市场虽在扩容，但竞争者正在增多。LP-003若要突破奥马珠单抗的既有市场地位，必须在疗效、起效速度或给药便利性上形成可量化优势。头对头临床数据将是关键变量。

第二，补体抑制剂领域已是全球巨头角逐之地。LP-005的双靶点机制具备理论优势，但能否在安全性与成本可控性之间取得平衡，将决定其商业化前景。

第三，组织与资源能力。天辰生物目前拥有55名研发人员，过半为硕博学历。对于临床阶段企业而言，人才密度尚可，但未来商业化需要生产、市场与准入能力的快速搭建，这对一家成立五年的企业而言，是系统工程。

从更宏观的产业逻辑看，中国生物制药正在从“me-too”向“best-in-class”跃迁。天辰生物的定位正处于这一转型节点：不是简单仿制，而是试图在成熟靶点上做升级设计。这种策略风险相对可控，但天花板取决于临床证据强度。

若LP-003顺利于2026年递交上市申请，天辰生物将迎来首个商业化拐点。届时，估值逻辑将从“研发溢价”转向“销售兑现”。在此之前，资本市场需要为它的时间成本买单。

在创新药融资周期尚未完全回暖的当下，天辰生物的IPO其实就是一场耐力测试：技术积淀能否穿越资本波动？双线管线能否形成协同护城河？答案，将取决于临床数据与融资窗口的交汇。

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