年终盘点|以康宁杰瑞-B(9966.HK)为例，洞见差异化创新的医药硬科技

2025年，在“双循环”新发展格局下，中国资本市场正经历一场深刻的蜕变。全球资本再平衡的浪潮中，中国逐渐成为那个不可忽视的核心锚点。

而在这一宏大叙事中，创新药板块无疑是今年最为亮眼的主角之一。行业从过去的“数量追逐”大步迈向“硬科技决胜”，资本市场也以真金白银投票：板块整体走强，细分赛道黑马频出。

其中，康宁杰瑞在2025年不仅完成蜕变，在资本市场获得认可，年内股价涨幅220.57%（数据截止2025年12月22日收盘），成为中大型未盈利生物科技公司中的领跑者，更在近期荣获由格隆汇颁布的“年度创新力奖”，这一奖项背后，是对其“以平台化技术为引擎，实现管线高效、快速产出”创新模式的权威肯定。

那么，在创新药走向硬科技之路下，为什么康宁杰瑞能够脱颖而出？背后的底层逻辑是什么？

从普涨到分化：2026，平台定胜负

2025年，创新药板块走出了一轮清晰的结构性牛市。在估值修复、政策支持与BD出海浪潮的多重推动下，整个行业的估值体系正在被系统性重构。

资本市场的共识已然明确：创新药的投资逻辑，已从早先的“故事与管线”叙事，转向对“商业化兑现能力”与“持续创新动能”的深度定价。政策鼓励源头创新、审评审批持续提速、头部药企海外授权（BD）高频落地：这些因素共同构筑了板块向上的坚实基座。

随着普涨行情步入尾声，2026年的主线正变得清晰：创新药行业将从β式的板块红利，走向α式的个体分化。能够穿越周期、持续兑现价值的，注定是那些具备源头创新能力、差异化技术平台和清晰全球化布局的硬核企业。

换言之，未来的竞争，不再是押注单一靶点的“概率游戏”，而是比拼“平台化创新能力”。

康宁杰瑞：差异化创新的范式样本

那么，在创新药竞争日益归于硬核实力的今天，康宁杰瑞为何能斩获“年度创新力奖”，并在年内实现股价超200%的涨幅？其底层增长逻辑究竟是什么？

图表一：今年以来康宁杰瑞股价走势

数据来源：WIND，格隆汇整理数据截至2025年12月22日

蓝线：康宁杰瑞，橙线：恒生指数，黄线：恒生医疗保健指数

康宁杰瑞的市场表现与行业认可，绝非单一产品偶然成功的昙花一现，而是其战略成功升维、技术平台价值进入集中兑现期的必然结果。

2025年，是康宁杰瑞完成战略转身与关键验证的一年。公司成功实现了从早期产品开发到聚焦双抗/ADC黄金赛道的华丽转型，并完成了从“单一产品驱动”到“技术平台驱动”的根本性跨越。

这一跨越的核心标志，是其自主构建的模块化、可迭代技术平台体系开始持续产出经临床验证的差异化创新分子。在2025年12月的研发日活动中，公司全面展示了其在双抗ADC及双载荷ADC领域的进展，平台实力获临床专家高度评价。中山大学肿瘤防治中心张力教授特别指出，其基于糖基定点偶联平台开发的药物（如JSKN016），通过双靶点设计与定点偶联技术，在提升疗效的同时展现出更优的安全性，为前线治疗创造了新的可能。

财务层面同样迎来拐点。2025年上半年，公司实现营收3.19亿元，同比增长84%；净利润2158万元，持续保持正向盈利。截至2025年6月底，现金储备达16.45亿元，为后续研发提供了充足弹药。

图表二：公司专有技术平台

数据来源：公司资料，格隆汇整理

展望2026年，康宁杰瑞将迎来创新成果的密集收获期与价值验证的关键窗口。多项里程碑事件与临床数据读出构成了清晰的催化剂路径：

KN026（HER2双抗）：其二线HER2阳性胃癌适应症的上市申请已获NMPA受理，有望于2026年上半年获批，成为公司第二款商业化产品。同时，一线HER2阳性乳腺癌及新辅助治疗的III期数据预计将在2026年读出并申报上市，进一步巩固其在HER2阳性实体瘤领域的领先地位。
JSKN003（HER2双抗ADC）：这款明星药物在铂耐药卵巢癌和HER2阳性结直肠癌中已显示优于国际竞品的疗效，并且获得FDA突破性疗法认定。其首发适应症（≥2L HER2阳性乳腺癌）的III期数据预计在2026年下半年读出并申报上市。交银国际研报指出，其在PROC全人群中的客观缓解率（ORR）达63.0%，中位无进展生存期（mPFS）为7.7个月，显著优于同类药物，具备“同类最佳”潜质。
JSKN016（TROP2/HER3双抗ADC）：在后线三阴性乳腺癌中已显示出优异单药活性。2026年，其在乳腺癌、肺癌领域的单药及联合疗法数据将陆续公布，潜力有望进一步释放。
早期管线（JSKN022/027/021）：作为公司下一代双抗/双载荷ADC的代表，这些First in Class分子在2026年的早期临床数据读出，将直接验证公司技术平台的持续产出与迭代能力。

随着基本面拐点确认与未来催化剂明确，资本市场对其认知正不断深化。多家机构已上调评级与目标价。交银国际在近期报告中将其评级调升至“买入”，并预测伴随着公司HER2双抗ADC管线加速推进，差异化平台持续验证，长期成长空间清晰。

图表三：公司未来催化剂

数据来源：公司资料，格隆汇整理

小结

康宁杰瑞的2025年，不仅是一家企业的价值重估，更是中国创新药发展逻辑深刻转型的缩影。它的崛起路径清晰地揭示：在“硬科技决胜”的时代，真正的护城河并非单一爆款，而是能够持续孵化差异化创新分子的系统化平台能力。

站在当下展望，2026年将成为检验这一定义的关键分水岭。当行业从β红利走向α分化，那些如康宁杰瑞一般，拥有自主平台、清晰临床策略和全球化视野的企业，将不仅是市场的领跑者，更将成为定义下一代治疗标准的规则制定者。

这或许正是其获奖与股价表现背后的深层逻辑：资本市场正在用真金白银，投票给中国创新药的未来形态：从“跟随创新”转向“源头创新”，从“产品公司”蜕变为“平台公司”。康宁杰瑞的故事，不仅是一家Biotech的成长叙事，更是整个产业从“规模扩张”迈向“质量崛起”的时代注脚。

创新药的竞赛，上半场看布局，下半场看厚度。当潮水方向已然明晰，唯有真正拥有平台“深水区”航行能力的企业，才能穿越周期，抵达彼岸。

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