新股前瞻｜ICT巨头紫光股份冲刺A+H：盈利能力下滑，“卖铲人”红利威力不在？

港股 “A+H” 阵营即将迎来一家 “超级隐形冠军”。

12 月 3 日，国内数字化解决方案领军企业紫光股份有限公司 (以下简称 “紫光股份”) 正式向香港交易所主板递交上市申请，由中信建投国际、法国巴黎银行及招银国际担任联席保荐人。

该公司是中国领先的 ICT 基础设施及服务提供商，其发展历程可追溯至 1988 年，经过三十余载的发展，公司已成为新一代信息通信领域的领军企业。据弗若斯特沙利文数据，按 2024 年收入计，紫光股份在中国数字基础设施市场位列第三，市场份额达 8.6%，并在网络基础设施、计算基础设施等细分市场均位居行业前列。

与此同时，紫光股份在二级市场也 “资历不浅”，早在 1999 年，公司就已在深交所完成上市，截至 12 月 8 日收盘，紫光股份 (000938.SZ) 股价为 25.43 亿元，总市值为 727 亿元。一旦公司成功登陆港交所，其也将实现 “A+H” 上市格局。

业绩 “AB 面”：营收下滑 VS 利润下滑

据智通财经了解，紫光股份是全球领先的数字化解决方案提供商，该等解决方案包括 ICT 基础设施产品、软件及云服务，主要用于人工智能训练及推理以及大数据处理等场景。

其中，公司的业务主要分为两大部分：一是数字化基础设施，包括设计、开发及供应 ICT 基础设施产品，及提供云服务及系统集成服务；二是 ICT 产品分销。在这其中，公司的主要业务由新华三、紫光云、紫光数码、紫光软件等核心子公司承担。

而基于上述业务版图，紫光股份也被称为 “AI 时代的卖铲人”—— 即不同于全行业狂热下场 “掘金”，紫光股份主要向所有掘金者出售不可或缺的 “铲子”(AI 算力基础设施和工具)。

得益与这一战略思路，近一两年来随着 AI 时代的快速来临，步入 2025 年以来，紫光股份营收也迈入了 “快车道”。

据招股书披露，2022 年至 2024 年，紫光股份营收一直保持着稳健增长态势，分别实现营收 737.52 亿元、775.38 亿元、790.24，逐年递增。至 2025 年上半年，公司营收增长迅速，为 474.25 亿元，同比增长 25%，主要得益于 AI 服务器等产品需求拉动。

不过，紫光股份利润表现则与收入增长形成反差。2022 年至 2024 年，公司实现净利润分别为 37.42 亿元、36.85 亿元、19.82 亿元，逐年下滑。截至 2025 年上半年，公司净利润为 12.85 亿元，同比下降 25.53%。

与此同时，该公司的销售毛利率也呈现持续下滑趋势，2022 年至 2025 年上半年，公司整体毛利率分别为 19.8%、18.5%、16%、14.4%，这亦是侵蚀其利润空间的核心因素。

更进一步来看，这恐怕与紫光股份的战略选择有一定关联 —— 即该公司正从过去高毛利的传统网络设备商，转型为 “AI 时代全栈基础设施提供商” 。当前阶段的首要目标是抢占未来 AI 算力的核心入口和市场份额 (“卖铲人” 的地位)，而非追求短期利润最大化。因此，营收高增长和利润下滑是转型期的典型特征。

在这其中，高强度的研发投入与攀升的销售与财务费用也是该公司投资未来的 “必要代价”。据招股书披露，2022 年至 2024 年，公司研发投入分别为 52.99 亿元、56.43 亿元、51.01 亿元；销售开支分别为 42.51 亿元、42.87 亿元、41.44 亿元。

由上可以看到，紫光股份的净利润下滑，本质上是其在 AI 产业爆发初期，为确立 “卖铲人” 地位、抢占市场规模和关键技术高点而付出的阶段性代价。这一表现与其其赴港上市融资以强化技术投入和全球扩张的战略是完全一致的，是其当前发展阶段的一个硬币的两面。

数字经济 “淘金热”=“卖铲人” 红利犹在？

不得不说的是，数字经济 “淘金热” 仍在持续。

随着政府对数字经济的持续重视和政策支持的不断深化，以及各行业在 AI 创新的时代浪潮中对数字化转型需求的日益增长，数字化解决方案市场预期仍将维持稳定增长。

据弗若斯特沙利文资料显示，中国数字化解决方案市场规模从 2020 年的 1.0 万亿元增长至 2024 年的 1.9 万亿元，年复合增长率达到 18.1%。预计到 2029 年，中国数字化解决方案市场将达 4.4 万亿元，年复合增长率将达到 18.9%。

其中，数字基础设施市场从 2020 年的 0.3 万亿元增长至 2024 年的 0.6 万亿元，2020 年至 2024 年期间年复合增长率为 16.0%。此外，云与智能平台市场展现了更强劲的增长态势，从 2020 年的 0.2 万亿元增长至 2024 年的 0.6 万亿元，随着企业需求的日益增长，预 计到 2029 年增加至 1.8 万亿元。

总而言之，紫光股份所处的赛道是一个由国家级战略驱动、技术革新引领、市场规模巨大且处于高速成长期的黄金赛道，行业的确定性和成长性很高。

值得一提的是，这些赛道趋势与紫光股份的核心优势亦高度契合。

一方面是，公司拥有全栈式 ICT 技术能力，即覆盖 “芯 - 云 - 网 - 算 - 存 - 安 - 端” 的完整产业链，能提供软硬件深度协同的一体化解决方案。在 AI 时代，客户需求从单点采购转向整体解决方案。此能力是承接大型政企和智算中心项目的关键门槛。另外，公司 “计算 - 存储 - 网络 - 安全 - 云” 的全栈产品线，亦使其成为少数能提供一体化智算解决方案的厂商。

另一方面是，公司技术卡位精准：网络上，公司发布 800G 智算交换机及新型网络架构 (DDC)。 算力上，推出 “超节点” 服务器，优化 GPU 集群效率。 节能上，拥有从冷板到浸没的全栈液冷解决方案。 这些投入精准瞄准了智算中心的高性能、高密、高能耗三大核心痛点，使其在下一代数据中心建设中保持领先。

此外，行业落地优势也较为显著：即公司客户群涵盖了广泛的行业领域，包括 互联网、通讯、政府、金融、医疗、教育、交通、制造、公用事业、能源及建筑。在政企市场的深厚积累，亦使其在 AI 行业化落地阶段拥有天然渠道和场景优势。

当然，这些优势的建立和维持，也伴随着相应的代价与风险。

一是，为抢占 AI 市场份额 (如服务器)，紫光股份毛利率承受压力。如何平衡市场份额与利润，是当前核心挑战。二是研发与资本开支巨大，维持全栈技术领先需要持续的巨额投入，对公司现金流和资本结构是长期考验。

综上可知，紫光股份正站在一个由 AI 重塑的宏大产业升级潮头。它最大的投资价值在于其将全栈技术能力与深厚的行业市场结合，推动 AI 大规模产业化落地的稀缺性。投资者短期需关注其毛利率何时能企稳回升。长期应注意其巨额投入能否转化为可持续的竞争优势和市场份额。