较A股折价60%，肝素即将走出下行周期海普瑞(09989)现抄底信号？

今年 10 月 30 日，海普瑞 (09989) 披露了公司 2025 年第三季度财报。财报显示，今年前三季度，公司实现营业收入 41.94 亿元，同比增长 3.09%。归属于上市公司股东的净利润 5.54 亿元，同比下降 29.04%。相比于中报营收和净利润同比双降，海普瑞当期的账面增长表现环比出现小幅好转。

智通财经 APP 观察到，财报公布后，海普瑞港股在接下来 11 月前两周出现一段 “小高潮”，11 月 7 日至 11 月 13 日走出一段小幅 “五连阳”。

然而股价拉升并未能带动其进一步量价共振上涨。短暂的市场情绪发酵后，海普瑞股价再度进入技术性阴跌循环，6 个交易日从 BOLL 线上轨直跌回下轨，并在中下轨之间低位震荡，股价持续低迷。

震荡下跌 4 个月，低位抄底迹象开始显现

拉长时间线来看，海普瑞此轮下跌行情始于今年 7 月末。7 月 21 日盘中，海普瑞股价触及今年年内高点 7.26 港元后，经过了一周盘顶加上一个 “四连阴” 启动下跌行情。

技术面来看，8 月之后尤其是 8 月下旬之后，海普瑞股价基本沿 BOLL 线的中下轨作机械震荡，BOLL 线也出现逐渐收缩，市场走入低位横盘整理状态。

虽然在今年三季报披露后海普瑞股价出现一波短暂上攻行情，并在 11 月上半月再触 BOLL 线上轨，但依旧延续了此前的无量状态，未观察到明显的成交量放大支持，未能形成有效实体 K 线突破，在技术面上属于 BOLL 线指标 “假突破”。由于场外一致观望，缺乏量价基础的海普瑞在 11 月 13 日结束 “五连阳” 走势后，股价再度回调，并在连续 6 个交易日波动下跌后重返 BOLL 线下轨，而后在 BOLL 线中下轨之间作底部横盘调整。

也就是说，近期低迷的市场交投情况在技术面上并不支持投资者短线介入。且由于公司三季报业绩小幅回暖利好已在 11 月第二周有所反应，让海普瑞近日行情进入了缺少利好催化的 “冷静期”。

不过也就是在这段冷淡时期，市场上港股通却再度发力，出现了对海普瑞低位抄底的迹象。

细看港股通资金对海普瑞的持股投资轨迹，投资者不难发现，一贯的 “越跌越买，越涨越卖” 的操作不同，港股通资金对海普瑞大体上顺着涨跌周期交易。但在近日海普瑞不活跃的交投行情下，港股通资金持股明显却出现了明显提高。

从近日的经纪商交易数据来看，近 5 日，海普瑞卖方席位前五位分别为花旗银行、法国巴黎银行、摩根士丹利、美林和香港上海汇丰银行，分别卖出 57.84 万股、19.86 万股、13.45 万股、4.85 万股及 4.25 万股。而买方来看，中国投资 (沪港通) 和中国创盈 (深港通) 为海普瑞的前两大买方，分别买入 58.65 万股和 15.05 万股。按持股比例计算，目前港股通资金对海普瑞持股比例合计达到 43.14%。

资金正博弈肝素向上周期？

据智通财经 APP 了解，肝素行业是一个由猪周期驱动的周期性行业。作为一款不可或缺的经典一线临床抗凝药物，目前人用肝素主要从猪小肠黏膜提取，而由于我国是全球最大的生猪养殖和屠宰国家，养殖和屠宰量占全球总量 50% 以上，因此也奠定了中国作为肝素原料全球最大供应国的基础，

统计数据显示，中国拥有全球 70% 以上的猪小肠资源，2022 年全球肝素粗品市场销售额达到 34.5 亿美元，中国约为 17.25 亿美元。而这便是肝素供应端最基本的格局。

这一市场格局意味着，肝素与医药行业其他赛道的弱周期性不同，一个完整的肝素周期与猪周期基本同步，通常持续 3-4 年。而这一周期性基本可以概括为 “猪周期上升期，猪价贵肝素贵；反之，猪价跌肝素跌”。

参考历史数据，肝素价格对供求关系变化高度敏感，近年来出现多轮巨幅波动。例如，2018 年下半年开始，非洲猪瘟导致全球生猪出栏量大幅减少，能繁母猪存栏从 4400 万头骤降至 2800 万头，去化幅度达 45%，叠加疫情导致的消费萎缩，形成 " 供给暴跌 + 需求骤降 " 的特殊格局。

在周期联动下，上述变化导致肝素原料供应吃紧，加之 2020 年全球公共卫生事件流行拉动肝素临床用量显著增长，因此在诸多因素综合作用下，肝素原料药价格大涨，从 2000 美元 /kg 附近最高涨至 15849 美元 /kg，其间涨幅约为 700%。

后续为保障市场正常供应，系列强刺激政策陆续出台，形成政策红利与市场高利润 (2021 年头均盈利超 1500 元) 共振，引发产能疯狂扩张。2022 年 6 月，全国能繁母猪存栏量达 4277 万头，较 2020 年底增长 12.6%，生猪存栏量突破 4.5 亿头，创历史新高。这便是导致此轮生猪下行周期以及肝素下行周期的重要原因。

虽然当前生猪市场仍处于 “供强需弱” 的格局，但今年以来，国内生猪 “反内卷” 调控政策从 “柔性引导” 转向 “刚性攻坚”，政策力度不断增加，市场也对调降母猪产能偏向乐观。市场预期在产能去化的滞后效应驱动下，明年 5 月国内猪价有望回升到行业盈亏平衡点附近，并于明年下半年开启温和的上行走强。

在猪周期预期走强背景下，根据 Wind 数据，2024 年中国肝素原料药出口单价受原材料价格影响下降，但销量出现提升。2025 年 1 月，出口价格环比大幅上涨 27%。2024 年下半年至今，肝素原料药出口价格震荡筑底、逐步回升的走势已经较为明显。

而这一预期已在海普瑞 A 股上有所反应，目前海普瑞 A 股股价 12.04 元，较去年低点 6.64 元已拉升 81.63%。相较之下，海普瑞港股股价虽在同样区间内也有大幅上涨，但仍较 A 股股价折价 60%。并且从估值角度来看，目前海普瑞港股 PS 估值仅 1.32 倍，远低于行业平均的 2.71 倍。对投资者而言，在肝素周期反转逐渐明朗的背景下，港股通提前加仓抄底不失为一个配置风向标。

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