新股前瞻｜7.6%的“伪王座”：透视金添动漫的IP搬运工困局

在消费升级与体验经济浪潮的席卷下，零食已不再仅仅是满足口腹之欲的简单商品，而是逐渐演变为承载情感、创意与社交功能的新型载体。近日，向港交所主板递交上市申请的广东金添动漫股份有限公司（以下简称：金添动漫），正是这一趋势中的佼佼者。

盈利持续爆发背后的 “隐忧”

招股书显示，金添动漫是中国 IP 趣玩食品行业的开创者及领导者，专注于提供充满乐趣且美味健康的 IP 趣玩食品。截至 2025 年 6 月 30 日，公司在全国建有 5 大生产基地、拥有 26 个授权 IP 及超过 600 个活跃 SKU，包括糖果、饼干、膨化、巧克力、海苔零食五大产品类别。秉持以零食为载体、以 IP 为驱动的经营理念，金添动漫不断挖掘 IP 与零食最佳的匹配形态，打造充满乐趣且高度定制化的 IP 趣玩食品矩阵。

根据弗若斯特沙利文报告，于 2024 年，按收入计，金添动漫分别是中国最大的 IP 趣玩食品企业和中国第四大 IP 食品企业，市场份额分别为 7.6% 及 2.5%。按相同资料来源，截至 2025 年 6 月 30 日，公司亦是中国拥有最多 IP 授权的 IP 趣玩食品企业。

从宏观业绩来看，金添动漫无疑呈现出一条昂扬向上的增长曲线。营收从 2022 年的 5.96 亿元稳步攀升至 2024 年的 8.77 亿元，年复合增长率可观。更为亮眼的是其盈利能力的强化：同期，毛利从 1.59 亿增至 2.96 亿，毛利率从 26.6% 持续提升至 33.7%；期内利润更是从 3671 万元飙升至 1.3 亿元，实现了数倍增长。

这一数据印证了两点：其一，IP 趣玩食品赛道确实具备强大的市场吸金能力；其二，金添动漫通过运营优化，成功地将收入增长转化为更高质量的利润，规模效应初步显现。然而，在这份光鲜的成绩单背后，一个无法忽视的核心风险点浮出水面 —— 对 “奥特曼” 这一超级 IP 的深度依赖。

奥特曼是金添动漫毋庸置疑的 “现金牛”。在 2022 至 2024 年间，来自奥特曼 IP 的收入分别高达 3.73 亿、4.18 亿和 4.79 亿元，占总收入的比例一度超过 60%（62.6%、63.0%）。这意味着，在过去几年，公司超过一半的江山由奥特曼独自扛起。

值得欣慰的是，小马宝莉已经成为最成功的第二增长曲线。该收入从 2022 年的 470 万飙升至 2024 年的 1.5 亿，占比从 0.8% 暴增至 22.8%（2025 年上半年），已成为公司的第二大支柱 IP。

对于投资者而言，投资金添动漫的核心逻辑已经从 “赌一个超级 IP 的表现” 转变为 “相信其持续孵化和管理多个 IP 的商业化系统能力” 。公司的未来，取决于其能否将这套已验证的模式，变成一台可以持续运转的 “IP 爆款制造机”。

增量市场中的领跑者困境

弗若斯特沙利文报告描绘了一个充满诱惑的市场图景：中国 IP 趣玩食品市场预计 2025 至 2029 年将以 20.9% 的复合年增长率增长，至 2029 年达到 305 亿元规模。在这个快速增长的市场中，金添动漫以 7.6% 的市场份额位居第一，表面上看已确立龙头地位。

然而，这一 “领导者” 地位需要冷静看待。7.6% 的市场份额在行业发展的初期阶段，并不能构成坚实的护城河。随着市场规模的扩大和利润空间的显现，必然吸引更多资本和竞争者涌入。目前分散的市场格局意味着，金添动漫虽暂时领先，但优势微弱，地位并不稳固。

公司的核心优势在于其 IP 资源库 — 截至 2025 年 6 月 30 日，拥有 26 个授权 IP，是业内 IP 数量最多的企业。从奥特曼到小马宝莉、蜡笔小新，多元化的 IP 组合确实为其提供了产品差异化的基础。但这也恰恰暴露了其商业模式的本质困境。

金添动漫将自己定位为 “IP 趣玩食品企业”，但其实际扮演的角色更接近 “IP 授权下的食品制造商”。这种商业模式存在三个根本性挑战：

首先是价值分配的不均衡。公司需要为 IP 授权支付高昂费用，这部分成本挤占了本就不丰厚的利润空间。随着 IP 竞争加剧，授权成本很可能进一步上升，持续侵蚀企业盈利能力。

其次是核心能力的缺失。企业的核心竞争力应建立在不可或难以复制的资源与能力上，但金添动漫的核心资源 —IP— 完全依赖外部授权，自身更像是一个高效的 “IP 搬运工” 而非 “价值创造者”。这种模式下，企业难以建立真正的品牌护城河。

第三是增长路径的依赖。公司增长严重依赖于获取更多、更热的 IP 授权，而非自身品牌价值的提升。这种外延式增长模式虽然短期有效，但长期缺乏可持续性。

面对这些结构性挑战，金添动漫需要思考的根本问题是：如何利用当前 IP 业务提供的现金流窗口期，完成从 “IP 依赖者” 到 “价值链主导者” 的转型。比如孵化自有 IP、供应链深度整合，在相同的 IP 授权下形成成本与品质优势及用户运营深化，为为未来的自主品牌建设奠定基础。

金添动漫正处在中国 IP 消费爆发的历史节点上，投资者既会关注其在快速增长赛道中的龙头地位，也会审视其商业模式的长期可持续性。公司的投资故事不能仅仅建立在 “IP 数量最多” 和 “渠道覆盖最广” 上，更需要展示出从当前模式向更高价值环节跃迁的清晰路径。