出品 | 创业最前线

作者 | 段楠楠

编辑 | 冯羽

美编 | 邢静

审核 | 颂文

10月25日，工程设计咨询中国瑞林工程技术股份有限公司（以下简称“中国瑞林”）获IPO注册申请，这也意味着中国瑞林距离正式发行上市仅一步之遥。

早在2022年7月，中国瑞林便递交了招股书，谋求在上交所主板上市。此后中国瑞林多次更新招股书，直到2024年10月25日，历时两年多的中国瑞林才正式获准IPO注册。

虽然中国瑞林获得IPO注册申请，但其核心业务收入停滞增长的问题依旧未能解决，仅靠工程总承包低毛利率业务很难驱动公司利润持续增长。此次借助资本市场融资便利，中国瑞林能否打破现有困境？

1、历时27个月获注册，与前三大股东存同业竞争

公开资料显示，中国瑞林前身是于1957年的“南昌有色冶金设计研究院”，是国家有色行业八家部属甲级设计单位之一。

2007年，江西省批复同意南昌有色冶金设计研究院改制，此后该院被改制为瑞林有限和南冶资产两家公司，其中瑞林有限便是公司前身。

改制期间，中国瑞林又引入部分战略投资者，央企背景的中色股份、中钢集团成为公司第一大和第三大股东，江西省国资委持有公司18%股份，其余股份由公司员工持股。

（图 / 改制期间公司主要股东）

背靠央企及江西省国资委，中国瑞林发展得顺风顺水，2018年中国瑞林顺利完成了股份制改革。2019年公司营业收入增长至14.96亿元，归母净利润达到1.79亿元。

由于业绩持续增长，中国瑞林将目光投向了资本市场。2021年10月，中国瑞林开始接受上市辅导，并在2022年7月正式向上交所递交招股书谋求上市。

不过中国瑞林上市并不算顺利，自首次递表到获得注册历时27个月。客观来看，中国瑞林上市进程缓慢，与A股IPO发行暂缓有很大关系。

自2023年8月起，国内IPO审核大幅放缓，直到今年10月份才逐步开始恢复常态化，在此影响下，中国瑞林上市被搁置。

虽说中国瑞林上市进程缓慢主要原因是IPO放缓，但公司存在与股东之间的同业竞争问题也被监管层所察觉。

截至IPO发行前，中国瑞林前三大股东分别为中色股份、江铜集团及中钢股份，分别持有中国瑞林23%、18%、10%股权，加之其余股份均由内部员工持有，导致中国瑞林持股较为分散，因此公司一直处于无实控人状态。

（图 / 发行前公司主要股东）

中色股份是中色集团旗下子公司，中色集团拥有工程总承包业务和工程勘察设计业务。值得注意的是，该两项业务是中国瑞林的核心业务，2023年中国瑞林80%以上的收入来自工程设计及工程承包。

（图 / 公司分产品收入明细）

此外，公司还与第二大股东江铜集团和第三大股东中钢股份控股股东中钢集团存在同业竞争的问题。

目前，该三大股东控制了公司51%股权，控制了公司董事会不少席位，对中国瑞林日常经营产生较大影响。

在存在明显同业竞争的情况下，中国瑞林与前三大股东之间如何平衡好各自利益关系，也是中国瑞林需要重点解决的难题。

对此，交易所曾表示质疑，中国瑞林表示，前三大股东公司庞大、业务众多，不会对公司日常经营造成重大不利影响。

从中国瑞林顺利拿到IPO注册批文来看，与前三大股东存在的同业竞争并没有影响公司上市，中国瑞林有望顺利登陆A股。

2、坏账上升、毛利率下滑，公司增收不增利

虽然中国瑞林成功获得注册批文，但难以掩盖自身经营困境。

从中国瑞林前后披露的招股书来看，自2019年以来公司便陷入了增收不增利的尴尬境地。

数据显示，2019年公司营业收入及归母净利润分别为14.96亿元、1.79亿元，2023年中国瑞林营业收入增长至28.66亿元，公司归母净利润反而下降至1.48亿元。

中国瑞林增收不增利，与其业务变化及核心业务毛利率下滑有很大关系。脱胎于南昌有色冶金设计研究院的中国瑞林，很长一段时间核心业务都是工程设计及咨询业务。

2019年，中国瑞林工程设计及咨询业务收入为7.2亿元，占公司收入比例为48.23%，此后几年，中国瑞林该业务几乎停止增长，到2023年公司该业务收入略微增长至7.76亿元。

工程设计及咨询业务停止增长，中国瑞林便把业务重点转移至工程总承包上来。2019年，中国瑞林该业务收入仅为4.71亿元，收入占比仅为31.48%，为公司第二大业务。

该业务到2023年大幅增长至15.28亿元，收入占比上升至53.31%，中国瑞林工程总承包收入的增长也带动了公司整体收入的上涨。

与工程设计及咨询相比，工程总承包盈利能力要差不少。2023年，中国瑞林工程设计及咨询毛利率高达34.93%，同期工程总承包业务毛利率只有7.78%。

（图 / 主营业务毛利率变化情况）

随着工程总承包业务收入占比上升，中国瑞林毛利率逐年下滑。2019年，中国瑞林整体毛利率为27.50%，2023年下降至17.62%。

公司整体毛利率下滑，一方面是工程总承包收入占比上升所致，另一方面则受工程设计及咨询毛利率下滑影响。

2019年，中国瑞林工程设计及咨询毛利率为41.04%，到2023年下降至34.93%。

对此，中国瑞林表示，工程设计及咨询成本占比最高的是人力成本，近些年由于人力成本的上升，公司又无法将成本完全转移至下游客户，导致公司该业务毛利率下滑。在此影响下，中国瑞林出现增收不增利的情形。

值得注意的是，近几年，由于地方财政收入的下滑，部分地区资金捉襟见肘。随着公司业务规模的扩大，加之下游客户有不少建筑市政类企业，中国瑞林的坏账减值风险也在扩大。

2021年至2024年上半年，公司坏账准备余额分别为2.33亿元、2.42亿元、2.91亿元、3.02亿元，公司坏账准备呈逐年上升趋势，而庞大的坏账金额无疑侵蚀了中国瑞林的盈利能力。

从公司经营角度看，赖以起家的工程设计及咨询业务遭遇增长瓶颈及毛利率下滑双重压力，重点拓展的工程总承包业务盈利能力较差，中国瑞林无疑困难重重。

3、不缺钱的中国瑞林募资为改善办公环境

虽然经营上遇到困境，但中国瑞林似乎并不急于求变。在披露的募资计划中，中国瑞林并未积极谋求转型，募投的项目更多是对现有业务的补充。

据悉，中国瑞林拟募资5.08亿元，其中3.70亿元用于创新发展中心项目建设，1.38亿元用于信息化升级改造项目。

（图 / 募投项目明细）

值得注意的是，中国瑞林自身并不缺钱。截至2023年底，公司货币资金多达15.88亿元。同期公司有息负债仅2000万元左右，相较于庞大的货币资金，仅2000余万的有息负债几乎可以忽略不计。

短期需要支付的仅有12.74亿元应付账款及应付票据，但同期公司还有近10亿元的应收票据，因此支付应付账款并不会给公司带来较大的资金压力。

庞大的资金还为中国瑞林带来了可观的利息收入。2023年中国瑞林将15亿元左右的货币资金用于银行存款，其中有相当一部分是三年定期存款。该笔存款也为公司带来近3000万元左右的利息收入，这对于年利润仅1.48亿元的中国瑞林而言不可谓不多。

从中国瑞林资金使用情况来看，公司流动性十分充裕。中国瑞林在自身现金流较为充裕的情形下，并未开展相关项目的建设，这点也令外界投资者疑惑不已。

在招股书中中国瑞林重点阐述了项目投资的必要性，其认为募投上述项目主要为了巩固自身市场地位，改善员工的办公环境等。

股市存在的本质是为需要资金的企业解决发展中的融资问题，如果仅为了改善自身工作环境而选择募资，必然会对其它真正需要资金发展的企业造成挤压，毕竟二级市场的融资功能始终有限。

此外，公司在拥有大额资金闲置的情形下，为何不先行投入资金解决上述问题？对此，「创业最前线」以邮件的方式向中国瑞林咨询，截至发稿日未得到中国瑞林的回复。

对于中国瑞林而言，上市获得融资仅是公司万里长征的第一步，接下来需要重点解决的是当工程设计及咨询业务毛利率不断下滑、工程总承包盈利能力较差，公司坏账较多，如何尽快寻找出第二增长曲线。毕竟企业的第一要务始终是发展，而不是上市募资改善员工的办公环境。

*注：文中题图来自中国瑞林官方。