2023年年报中，伊利董事长潘刚领取的薪酬为2179.32万元，同比减少15.29％，回到了2020年的水平。

这位执掌伊利22年的乳业大佬，用这种方式，接纳了伊利业绩不及预期的现实，释放了熬过低谷的决心。

伊利依然是龙头，只不过这个乳业帝国的统治力出现了松动，潘刚正在防微杜渐。

帝国的烦恼

单纯看业绩，伊利依然是非常优质的白马股。

报告期内，伊利实现营收1257.58亿元，同比增长2.49%。从1993年以来，伊利的营收始终保持了增长，已经连续维持了31年，这是项非常了不起的成绩。作为国内乳业唯一一家营收破千亿的巨头，伊利依然是中国乳业第一、亚洲乳业第一、全球乳业五强，龙头地位非常稳固。

去年，伊利的三项业务都保持着正向增长。伊利液态奶业务收入855.4亿元，同比增长0.72%；奶粉及奶制品业务营收为275.98亿元，同比增长5.09%；冷饮业务营收106.88亿元，同比增长11.72%。

最突出的还是利润，2023年，伊利的利润首次突破了百亿，同比增长10.58%，实现了两位数增长。今年一季度，伊利净利润59.23亿，同比大幅增长63.84%，是非常惊艳的表现。一季度的净利润率高达18.34%，是上一年同期大涨7.5个百分点。

2021年以来，伊利股份逐渐将发展重心从单纯追求规模增长向净利润率提升倾斜，从数据表现看，伊利很好地完成了部分目标。

之所以说部分目标，是因为伊利的关键指标没能完成。

按照此前披露的计划，伊利在2023年的营收目标是1355亿元，利润总额125亿元。而实际上伊利只完成了93%，不仅如此，伊利还下调了2024年的营收目标，将其降至1300亿元，将利润总额提升至147亿元。也就是说，2023年定下的目标，可能要到2025年才能实现。

今年一季度，伊利实现营收325.8亿，同比下滑2.58%，伊利已经连续两个季度同比下滑，上次出现下滑还是2020年一季度，而当时主要受疫情影响；再往前追溯则是2016年。与竞争对手蒙牛相比，后者在去年实现营收986.2亿，同比增长6.51%。

在经历了30多年的增长后，伊利陷入了增速的烦恼。

液态奶的低迷周期

拆解营收的构成可以看出，主营业务液态奶是影响营收增长的关键原因。

2023年，伊利液体乳产品营收855.4亿元，较上期增长0.72%，低于整体的营收增速，与上一期几乎持平。与之相比，奶粉及奶制品收入 275.98 亿元，同比增长5.09%；冷饮产品营收106.88亿元，同比增长11.72%。根据券商研报，一季度，伊利液态奶营收202.61亿元，下滑幅度更是达到6.8%，液态奶成为拖累增速的业务。

财报中提到，因销量上升增加收入21.9亿元；因销售价格变动减少收入17.91亿元。一正一反，侧面表明，液体乳的销售价格有所下降，促使销量上升。

液体乳是伊利的主营业务，去年营收占比68%，这项数据的低迷，可能是伊利焦虑的主要来源。

这与大环境有着密切关系，奶业发展阶段性过剩，消费需求不振，奶源消化压力持续加大。

尼尔森数据显示，2022年-2023年，乳制品全渠道收入同比增速分别为-6.50%、-2.40%，连续两年处于萎缩状态。华鑫证券研报中也提到，行业市场价格战激烈，原料奶价格与牛只销售价格阶段性下行。原奶价格自2022年初的4.2 元/千克持续下调，截至2024年5月，原奶价格已下跌至3.4 元/千克，叠加牛肉价格走低，上游奶牛养殖业经营/出清压力增加。

下游同样不轻松，2023年，伊利股份经销商数量同比减少425家至1.95万家。2024年一季度，经销商总数量已降至1.84万家，又减少了1100家，可见其渠道压力。

过去几年，伊利与蒙牛两大巨头开始构建全产业链模式。2015年，伊利将全资子公司优然牧场分拆独立运营，2021年，优然牧场成功在港交所上市。2022年9月，伊利认购中地乳业，成为其第二大股东。

潘刚表示，因为需求恢复偏弱，叠加原奶供给偏多的影响，公司通过主动调整出货节奏来消化渠道库存。在上游端，伊利收购的多余原奶并没有都做成产品，而是部分自行喷粉消化，同时引导上游养殖业调整规模结构，推动行业恢复供需平衡。这种模式体现了伊利的社会责任意识，但同时意味着伊利要承担更大的成本和损失，2023年伊利股份共计计提资产减值损失15.26亿元。

潘刚预测，2024年下半年，上游原奶的过剩情况会开始逐步缓解。

除了大环境，伊利液态奶业务看到天花板也是现实情况。

伊利液态奶主要包含常温、低温白奶和酸奶、乳饮料等，大单品以金典、安慕希、伊利畅轻等为主，这些品牌已经非常成熟。最近三年，伊利液态奶业务连续三年维持在850亿元附近，根据尼尔森与星图第三方市场调研数据综合显示，伊利液态类乳品零售额市占份额为31.6%，而在2022年为33.4%，减少了1.8个百分点，回到了2018年的水平。

伊利的市场份额已经很高，扩大份额的难度极大，更多是跟随行业的β增长，自身的份额也会随着竞争对手的创新式打法而波动。守江山总是困难的，所有目光都集中在龙头身上，稍有风吹草动便会放大。

上月，“天价奶”把伊利推上风口浪尖。一位司机发布视频称，其运送伊利牛奶时，因部分牛奶外包装变形，被伊利中转站要求赔偿2000余元，赔付后最终只带走三箱牛奶。这起事件直接影响了伊利的口碑和销量。蝉妈妈平台显示，伊利官方旗舰店销售额，从5月26日的250万，跌到了6月1日的2.5万。

液态奶增速乏力、份额下滑，让伊利的乳业帝国出现了小小的缺口。

奶粉和冷饮是提升增量、弥补缺口的关键。

奶粉、冷饮，各有难念的经

从增速看，这两项业务的确是伊利增速的重要推动力。

相比蒙牛，伊利的营收结构显然更加合理，其奶粉及奶制品业务占比已经达到22%，冷饮业务达到8.5%。有明显的第二和第三曲线。而蒙牛高度依赖液态奶业务，占比84.5%。

伊利提出了奶粉业务“2022年市占率第二、2025年行业第一”的发展目标。得益于深厚的底蕴，伊利有婴幼儿配方奶粉“金领冠”、儿童奶“QQ星”以及成人奶粉“欣活”等品牌。并通过外部并购，拿下了羊奶第一品牌澳优乳业。

过去几年间，伊利奶粉及奶制品业务一直保持着快速增长，在短短5年间翻了两番。

年报显示，2023年伊利婴幼儿配方奶粉零售额市占份额为16.2%，较上年提升了1.6个百分点；成人奶粉零售额市占份额为23.3%，居细分市场第一。在财报会上，潘刚还拿奶粉业务的表现作类比，用以彰显伊利当前的阵痛和对未来的信心。他表示，“就像前几年伊利对奶粉业务渠道调整，尽管当时对公司短期业务产生一些影响，但是调整完成后，奶粉业务开始稳步增长。”可见其对于奶粉及奶制品业务的肯定。

不过，在2023年，伊利奶粉及奶制品业务也面临着增速问题。5%的增速虽然可圈可点，但跟过往相比还是有明显降速。2024年第一季度销售收入74.3亿元，同比下滑0.2%，出现了罕见的负增长。对此，伊利表示，新国标发布后，未通过配方注册的奶粉品牌开始加速出清库存，而公司主动控制了出货节奏。“从今年二季度开始，预计公司婴儿粉在报表端就会有所改善；预计全年的收入会有不错的增长，市场份额也会继续提升”。

奶粉及奶制品业务面临的长期问题也是行业β增长乏力。婴幼儿增量减少，市场在萎缩，竞争大概率会更加惨烈，考虑到伊利已经在成人奶粉拿下23.3%的份额，伊利在奶粉及奶制品业务上的增量空间也将陷入艰苦的竞争。

冷饮是伊利比较积极的业务。根据财报，伊利成为中国冰淇淋市场上首个突破百亿的冷饮品牌，其冷饮业务市场份额保持市场第一，连续29年稳居全国冷饮行业龙头地位。连续29年第一还能实现两位数增长，足以见得伊利冷饮业务的成功。

最近几年，供过于求、质价比消费的势头越来越明显，网红高端品牌钟薛高陷入经营危机，国产冰淇淋高端化遇到了阻碍，市场正重回5元时代。伊利、蒙牛、和路雪与雀巢等头部品牌会更加受益。伊利旗下的巧乐兹、冰工厂、伊利牧场均进入行业前五；新进品牌甄稀连续三年增速超过60%。

不过，由于冷饮普遍具有季节性，其整体规模很难与液态奶和奶粉相比。而且，冷饮的波动性很大，受气候和天气影响明显。今年，由于天气变化，冷饮普遍面临去库存压力。有媒体报道，有头部品牌告知经销商，原本定下的销售任务完成70%就可以。而经销商普遍采取了低价促销，以清掉库存。这项业务很难撑起千亿的大盘。

相比于其他品牌，伊利整体经营更加稳健，利润表现更好，依然是那个短期内难以被撼动的龙头。只不过，增速趋于平缓成为当下最大的烦恼，也让竞争对手看到了伊利乳业帝国的疲态。作为32岁执掌伊利的传奇人物，潘刚又迎来了新的挑战。

参考资料：

1.“天价奶”背后，伊利连续两个季度负增长，来源：深蓝财经

2. 液奶放缓乳业股受困周期调整 伊利业绩会称下半年行业将改善，来源：第一财经

3.冰淇淋重回5元时代，网红品牌退潮，蒙牛伊利们笑到最后？，来源：时代周报